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[하나채권] 김상만.이영주.박준우.하형민.허성우
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[해외채권] 엔화 강세와 금리 하락 코멘트 (T.3771-8037)
▶ 가타야마 재무상이 연기금(GPIF 등)의 국내 투자 확대 가능성을 시사하면서 엔화 강세 및 장기 금리 하락
▶ 구체적인 정책 실행에는 시간이 필요하겠지만, GPIF가 선제적으로 해외 투자 자금을 국내로 환류하기 시작한다면 다른 기관투자자들의 자금 회귀도 기대해볼 수 있는 부분. 이는 일본 국채 수요를 높이고 금리 안정에도 긍정적으로 작용할 것
▶ 가타야마 재무상의 발언은 외환시장 개입을 위한 직접적인 자금 투입 없이도 연기금의 자산 재배분을 유도해 엔화 약세를 완화하고, 동시에 국채 수요를 확대해 금리 안정을 도모하려는 전략이라고 판단
** 자세한 내용을 자료 참고 부탁드립니다.
[하나증권 해외채권 허성우]
*텔레그램: https://t.me/deandatbond
*자료: https://bit.ly/4vRR3LR
(컴플라이언스 승인을 득함)
| 2 |  엔화 강세와 일본 금리 급락 코멘트
가타야마 재무상이 연기금(GPIF)의 자국 투자 확대 가능성을 시사하면서 엔화 강세와 장기 금리 급락. 10년물 금리는 고점이었던 2.9% 터치 후 2.8%를 재차 하회하기 시작
현재 GPIF의 포트폴리오를 보면 크게 4개로 나눌 수 있음 (국내 주식/채권과 해외 주식/채권)
3월 말 기준으로 평가금액 기준으로 비중을 산출해보면 25% 내외. 3월 말 기준 GPIF의 국내채권 보유 비중은 24.2%로 국내주식, 해외주식과 해외채권 대비 비율이 낮음. 일본 금리가 올라 평가금액 줄어들 수 밖에 없음 (그림 참고)
가타야마 재무상은 정례 기자회견에서 GPIF를 포함한 연기금의 일본 금융자산 투자 확대를 장려하는 것이 최우선 과제라고 발표. 즉, 해외에 나가있는 자금을 활용해 국내 자산에 투자한다는 의미
하반기 전망을 통해서도 연기금의 해외 자산이 본국으로 본격적으로 회수되는 시점부터는 일본 금리 안정화와 엔화 약세 흐름 반전이 가능할 것이라고 언급. 아직 구체적인 계획은 안나왔지만, 하반기부터는 자금 집행이 이뤄질 수 있다는 의미
2013년 수익률곡선통제(YCC) 정책으로 기관들은 어쩔 수 없이 해외로 눈을 돌려야 했음. (구체적인 계획이 나오기까지는 일정 시간이 걸리겠지만) 연기금을 필두로 해외 자금을 본국으로 송환하기 시작한다면 해외에 나가있던 주요 기관들의 자금 본국 소환도 기대해볼 수 있을 것. 이는 일본 국채 매력도를 대폭 높이는 요인 | 466 |
| 3 | [해외크레딧] KP: 7월, 스프레드 하단권 유지의 근거와 신호
하나 해외크레딧/KP 하형민(T.3771-7720)
▶ 자료: https://bit.ly/4h3Ni1l
▶ 채널: https://t.me/hanabond
▶ 스프레드는 이미 역사적 하단권, 유지 가능성이 핵심
- KP 스프레드는 Bloomberg 달러 표시 채권 지수 기준으로 역사적 하단권. 2022년 이후 기준 국책/공기업 KP는 1.5%(7/8 기준 25bp), 민간기업 KP는 2.2%(67bp) 분위 수준이며, 미국 IG 역시 6.8%(74bp) 분위 부근
- 글로벌 크레딧 전반이 낮은 프리미엄 구간에 위치한 가운데, 핵심은 낮은 스프레드 레벨의 유지 여부. 스프레드가 더 좁혀지며 얻을 수 있는 수익은 제한될 가능성이 높고, 낮은 프리미엄이 지속되기 위해서는 절대금리, 금리 민감도, 발행시장 수급이 함께 뒷받침될 필요
▶ 금리 리스크 대비 캐리 매력도는 유지
- 전반적인 미국 국채 금리 레벨이 2월 말 이후 상승했지만, MOVE 지수는 70pt 초반대로 올해 평균 수준이며 작년 평균보다도 낮음. 금리 방향성보다 높은 금리 변동성이 크레딧 스프레드에 더 큰 위협이라는 점에서, 현재 환경은 낮은 스프레드 유지에 우호적인 요인
- 이 가운데 KP 달러채 절대금리는 4.6%대이며, 이를 베타 조정 듀레이션으로 나눈 금리 리스크 대비 캐리 매력도는 2.1 수준이다. 이는 기준금리 인상 사이클을 감안한 2022년 이후 분포의 94% 분위에 해당. 낮은 스프레드 자체가 매력적이지 않을 수 있지만, 이를 감내할 수 있는 보상 구조는 아직 훼손되지 않은 것으로 판단
▶ 7월 만기 벽은 수급 순환 안에서 소화
- 7월 KP 만기 물량은 약 81억 달러로 남은 하반기 중 가장 큰 규모. 만기가 몰리면 차환 발행이 늘어날 수 있으므로 공급 부담으로 작용할 수 있음. 다만 올해 상반기 KP 발행은 총 434억 달러 규모로, 7월 만기 물량과 유사한 규모가 매달 시장에서 소화. 만기 벽이 스프레드를 밀어 올리려면 차환 발행이 재투자 수요를 넘어서야 하는데, 최근 발행시장에서는 아직 그 균열이 관찰되지 않았음
- 따라서 현재의 KP 발행 및 유통시장 여건이 유지되는 가운데 시장금리 변동성이 높아지지 않는다면, 스프레드의 급격한 확대 가능성은 낮고 현재의 낮은 레벨은 유지될 수 있을 것. 다만 스프레드가 낮은 만큼 금리 충격이 가격으로 전이될 수 있어 발행시장 지표와 금리 변동성에 대한 주의는 이어져야 할 필요
(컴플라이언스 승인 득하였음) | 2 075 |
| 4 | [7월 자산배분의 창(窓)] AI는 결국 돈의 게임이다
하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)
▶ 자료: https://bit.ly/4pdlhXh
▶ 텔레그램: https://t.me/hanaallocation
> 최근 금융시장은 AI 인프라 투자와 반도체 중심으로 AI 성장 스토리를 반영. 다만 최근 시장 변동성 확대되면서 AI 투자 사이클 정점 통과와 AI 버블에 대한 우려가 함께 확대. 이제는 단기 주가 흐름보다도 AI 생태계의 지속성 여부와, 이를 가능하게 할 핵심 요소에 대해 살펴볼 필요
> 핵심 요소는 크게 세 가지로 판단
(1) 애플리케이션의 수익화(Monetization) 여부
(2) 이를 뒷받침하는 자본시장과의 연결성
(3) 자본의 가격인 자본비용 부담
(1) 애플리케이션의 수익화 여부
- AI 에이전트가 확산될수록 토큰 사용량 늘고, AI 모델 호출과 GPU, 데이터센터 투자 확대로 이어지는 선순환 구조가 만들어 질 수 있는 만큼 “애플리케이션 기업들의 AI 서비스를 통한 안정적 수익 창출 여부”가 중요
(2) AI 산업을 뒷받침하는 자본시장과의 연결성
- AI 산업은 막대한 설비투자가 반복되는 대표적 자본집약 산업으로 변화
- 이제는 기업의 자체 현금만으로 감당하기 어려움. 채권과 프로젝트파이낸싱(PF), 인프라 금융, 사모신용 등 다양한 자금조달 방식이 활용
- 이 과정에서 AI 산업은 기술 기업, 금융시장, 사모신용 시장이 연결된 투자 트라이앵글 구조가 형성. 세 축은 서로 긴밀히 연결되고 있어 어느 한 축에서의 자금 공급 불발은 투자 시스템 전반으로 영향 줄 가능성
- 최근 시장 변동성 확대는 AI 기업간 투자와 자금조달에 있어 적신호가 커졌을지 모른다는 우려가 부추긴 것이기도 함. AI 기업 경쟁력은 기술뿐 아니라 얼마나 안정적으로 투자 자금을 조달할 수 있는가가 중요
(3) 자본비용 수준
- 미국은 아직 중립적 통화정책 기조를 유지하고 있지만, 시장에서는 이미 실질금리 상승. 시장은 미국의 재정 확대, 인플레, 민간 기업 투자 환경 등을 고려해 더 높은 할인율을 요구. 이는 기업이 부담해야 하는 자본비용의 상승을 부추기는 결과를 야기
- 회사채, PF, 인프라 금융, 부동산, LBO 등 자금 의존도 높은 영역은 그 영향이 빠르게 커질 수 있어 기업들의 신규 투자와 자산평가 기준도 변화될 수 있음
- 현재로써는 유럽이 먼저 경험하는 통화정책 변화와 그 경제적 영향을 하나의 선행 지표(Proxy)로 판단하면서 향후 주요국 중앙은행들의 정책 경로를 관찰할 필요
> 상기 관점에서의 7월 자산배분 전략
- AI 핵심 자산은 여전히 포트폴리오 중심축으로 유지. 단, 기업간 투자 계획과 자본 조달 여부를 같이 살펴봐야.
- AI 성장 스토리는 이어지더라도 시장에는 이미 높은 레버리지와 포지셔닝이 형성되어 있는 만큼 변동성 확대 불가피
- 순환매 영역은 보완적으로 활용하되, 변동성 확대 대비해 단기채·달러·우량 크레딧 함께 보유하는 전략 유효
(컴플라이언스 승인 得) | 531 |
| 5 | [CrediVille] 2026년 상반기 크레딧 시장 리뷰 및 하반기 조망
▶국내크레딧 김상만(T.3771-7508)
▶ https://buly.kr/Aas9pXO
*하나증권 채권분석팀 텔레그램:
https://t.me/hanabond
하반기 크레딧 시장 상황, 시간을 두고 점차 안정세에 접어들 전망
- 2026년 상반기는 공적채권의 수급부담을 안고 시작되었지만 그래도 연초에는 그 같은 우려를 딛고 짧게나마 강세 흐름을 보였음. 시간이 지남에 따라 주식시장 호황 등에 따른 머니무브 현상으로 인해 가격 측면에서 약세를 겪었고 채권 발행 기업 입장에서도 채권 발행 시기를 정하지 못하고 표류하는 장세가 지속됨
- 그 결과 연초효과는 미처 발현되지도 못한 채 스프레드가 확대되는 흐름이 이어짐. 2분기 들어서는 중동사태의 부정적 여파를 소화해내면서 강세 전환을 시도했지만 그 지속성에는 한계가 있었음. 한편, 4월 말 제이알글로벌리츠의 신용이벤트가 발생하였고 2달도 채 지나기도 전에 중앙그룹의 신용이벤트가 발생한 점은 시장에 추가적인 부담요인으로 작용하였음
- 위 상황과 이례적으로 확대된 장단기 금리차를 배경으로 기업들의 단기조달 의존도는 심화되었고 은행 대출 또한 회사채 발행에 비해 상대적 메리트가 발생하면서 상반기 주요 자금조달 수단이 되었음
- 회사채 발행의 감소에도 불구하고 수급측면의 부담은 하반기에도 지속될 가능성이 높음. 상반기에 발행 진도가 미진했던 첨단전략산업기금의 메가프로젝트관련 투자집행이 본격화할 것이고 여타 공적영역의 발행이 지속될 것이기 때문. 다만, 하반기에 만기 집중도가 높았던 은행채의 경우 만기도래 부담이 예년에 비해 크지 않은 점은 부담 경감 요인으로 작용할 전망
- 수급 요인보다 더 중요한 사항은 신용채권에 대한 투심 회복. 이처럼 짧은 기간에 신용이벤트가 연달아 발생한 사례가 없었기 때문. CrediVille의 관점에선 크레딧 시장의 규모와 펀더멘털을 감안하면 이번 이벤트를 충분히 감당할 체력을 보유한 것으로 봄. 다만 투심이 회복되기까지는 다소 시간이 필요
- 따라서 하반기 접어들면서 바로 안정세로 전환되는 것이 아닌 시간을 두고 안정세로 전환되는 것을 기본 시나리오로 상정. 연초 대비하여 출발선상의 부담이 적다는 점 또한 작용할 것. 초우량물이 안정세를 찾은 이후에 점차 아래 등급으로 확산되어 갈 수 있을 것으로 전망
(컴플라이언스 승인을 득함) | 721 |
| 6 | [해외채권] 글로벌 아웃라이어, 일본 채권 (T.3771-8037)
▶ 장기 금리 급등과 커브 스티프닝을 이끈 주범은 초장기 투자 로드맵과 이에 따른 재정 훼손 우려. 정부가 발표한 부채 비율 안정화 시나리오는 상당히 낙관적인 수준
▶ 미국과의 금리차가 빠르게 축소됐지만 엔화 약세 지속. 미 연준의 긴축 기조 속에서 엔 캐리 잔존 매력 유지되고 있고, 내부의 재정 불확실성이 더해진 영향
▶ 외환시장의 핵심 변수는 결국 ‘BOJ의 통화정책 정상화 속도’. 일본 10년 3.0% 전망 유지
** 자세한 내용은 자료 참고 부탁드립니다.
[하나증권 해외채권 허성우]
*텔레그램: https://t.me/deandatbond
*자료: https://bit.ly/4y6DREr
(컴플라이언스 승인을 득함) | 602 |
| 7 |  +1🍎🍎 AI를 둘러싼 레버리지, 시장 변동성을 키우는 구조
☘ 2000년 닷컴버블과 달리 현재 AI 대형주는 기업 펀더멘털이 뒷받침
- 2000년에는 매출과 이익이 없는 기업들이 높은 밸류에이션을 받았던 반면, 현재 빅테크는 사상 최고 수준의 영업이익률과 막대한 자유현금흐름(FCF)을 창출
- AI 투자와 도입이 실제로 진행되는 만큼 실적을 내부 자금순환만으로 설명하기는 어려움
☘ 오히려 주목해야 할 부분은 기업보다 기업 위에 쌓인 레버리지와 포지셔닝
- 옵션·레버리지 ETF·신용거래 자체는 새로운 현상이 아님
- 차이는 다양한 투자 자금이 동일한 AI 대형주에 집중된다는 점
① S&P500 상위 10개 종목 비중 약 40%
② FINRA 기준 마진부채(증권사 신용거래 잔액)는 약 1조 달러
③ 레버리지 ETF와 단기 옵션 거래도 빠르게 증가
[상승 메커니즘]
- 투자자들이 콜옵션을 매수하면 시장조성자 (콜매도)는 헤지를 위해 현물을 추가 매수하고, 레버리지 ETF 역시 목표 배수를 유지하기 위해 주식을 추가 매수
- 상승 과정에서 발생한 수급이 다시 상승을 강화하는 자기강화 (Self-reinforcing) 구조가 형성
[하락 메커니즘]
- 작은 악재에도 헤지 매도·ETF 리밸런싱·마진콜이 동시 발생 가능
- 이 경우 기업 실적과 무관하게 기계적인 매도가 이어지며 변동성 확대
- 즉, 기업 실적보다 AI 관련 레버리지 포지션이 되감기되는 과정에서 조정 폭이 커질 수 있다는 의미
☘ 단기 시장 변동성 결정하는 주요변수에 '포지셔닝'자체가 부담이 될수 있음
- AI 기업들의 실적은 견조하고, AI 투자 또한 지속될 것
- 다만, 시장이 한 방향으로 과도하게 쏠릴수록 작은 충격도 예상보다 큰 가격 변동으로 이어질 수 있는 환경이 조성되고 있음
- 향후에는 실적과 함께 레버리지와 포지션 쏠림도 함께 점검할 필요 | 655 |
| 8 | [주간 하나채권] [7월 2주] AI 발전이 수요를 자극할 위험
▶ 유가와 금리/주가의 상관계수 모두 0에 수렴. 유가가 모든 것을 움직이는 장세는 끝
▶ 6월 고용 부진으로 금리 하락. 다만 고용 회복 추세 및 금리 상승 전망은 유지
▶ AI 발전 초기에 수요가 자극될 위험에 주목. 투자는 물론 AI 도입 시 고용도 ‘증가
자세한 내용은 자료 참고 부탁드립니다.
*보고서: https://bit.ly/4gntXbk
채권전략 박준우 (T.3771-7262)
해외채권 허성우 (T.3771-8037)
(컴플라이언스 승인을 득함) | 3 572 |
| 9 |  +1🍎🍎 AI 투자금은 승자에게 더 몰리고 있다
☘ AI 투자금이 소수의 기업으로 빠르게 집중되고 있음
- S&P Global에 따르면 2026년 1분기 AI 기업의 전체 투자금 가운데 약 86%가 한 번에 10억 달러 이상을 조달한 대규모 투자(Billion-dollar funding rounds)에서 발생.
- 이 비중은 2025년 55%, 2024년 41%에서 크게 확대
[그림 설명] 1Q 유니콘 라운드 자본 집중 리더 : OpenAI는 2월에 1,220억 달러, xAI는 1월 200억 달러
- AI 산업이 데이터센터, GPU, 전력 등 대규모 인프라 투자를 필요로 하면서 자본이 이미 규모를 갖춘 선도 기업으로 더욱 집중되는 상황
☘ 다만, S&P Global 보고서는 이러한 변화가 기관투자자(LP)에게 '집중 위험(Concentration Risk)'을 높일 수 있다고 지적 ▷ 양날의 검
- 여러 사모펀드(PE)와 벤처캐피털(VC)에 분산 투자하더라도, 각 운용사가 OpenAI나 Anthropic 등 동일한 AI 기업에 투자할 경우 최종 투자자는 의도하지 않게 같은 자산에 중복 노출될 수 있는 상황
- 그럼에도 이러한 집중 현상이 무조건 부정적이진 않음. AI 산업의 선도 기업들이 향후 IPO와 M&A 시장의 핵심 수혜 기업이 될 가능성이 높아, 자본 집중이 높은 투자 성과를 가져올 가능성도 열어두고 접근 | 740 |
| 10 | [자산배분의 창(窓)] 토큰 경제 (Tokenomics)로 이어지는 AI 생태계
하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)
▶ 자료: https://bit.ly/44GrzoI
▶ 채널: https://t.me/hanaallocation
> AI 경쟁은 성능에서 운영의 안정성과 수익성으로
- 그동안 AI 경쟁은 더 뛰어난 모델 개발 기업 중심으로 전개. 더 높은 성능과 긴 컨텍스트, 더 많은 파라미터가 경쟁력의 핵심 기준이었음. 그러나 AI가 기업 업무 전반으로 확산되면서 경쟁 초점도 변화
- AI 생태계는 크게 인프라, AI 모델, 애플리케이션의 세 계층으로 나눌 수 있음. 인프라 기업은 GPU·데이터센터·네트워크 등 AI 연산 기반을 제공. AI 모델 기업은 이를 활용해 추론 서비스 제공. 애플리케이션 기업은 AI 모델 활용해 기업 고객에게 서비스 제공하며 최종 수익 창출
- 이 중 애플리케이션 기업에게 중요한 것은 더 뛰어난 AI 모델보다도 이를 안정적으로 서비스하고 지속 가능한 수익으로 연결하는 역량. 이 과정에서 토큰(Token)은 AI 생태계의 핵심 경제 단위로 자리 잡으며, 이를 중심으로 새로운 경제 구조(Tokenomics) 형성
> 애플리케이션 기업의 비용 구조도 달라지고 있다
- 애플리케이션 계층의 소프트웨어 기업들은 전통적으로 사용자 수(Seat) 기준으로 구독료 받는 SaaS 모델을 가져왔음. 기존 SaaS에서는 고객 증가에도 추가 원가는 제한적이었고, 일반적으로 70~90%의 Gross Margin 유지
- 반면 생성형 AI에서는 AI 기능 제공할수록 모델 호출 늘어나면서 토큰 사용량과 추론비도 함께 증가. 즉, 기존 SaaS 대비 AI 서비스는 사용량 증가가 곧 원가 증가로 이어지는 구조. AI Native SaaS의 Gross Margin은 50~60%로 낮아지고 있으며, 추론비는 매출의 약 23% 차지 추정. 로이터 조사에서도 71% 기업의 AI 관련 비용이 예산 초과 확인. 결국 AI 기능 확대될수록 토큰 사용량도 함께 증가하며 'Token Tax'가 애플리케이션 기업의 새 비용 부담으로 부상
- 이에 과금 방식도 변화 불가피. 증가하는 Token Tax(토큰 사용에 따른 추가비용)를 기존 구독 모델만으로는 회수하기 어려워졌기 때문. 다양한 기업들이 AI 시대에 맞춰 Consumption 기반, Credit 기반 과금 방식을 확대하며 사용량에 맞춰 AI 비용 회수하는 구조를 강화
> 토큰 경제는 AI 생태계의 경쟁 방식을 바꾸고 있다
- 토큰은 인프라, AI 모델, 애플리케이션을 연결하는 공통 경제 단위. 토큰 사용량 증가할수록 추론 수요도 확대되며 인프라 투자도 증가. 현재 AI 투자 사이클에서 인프라 계층이 가장 직접적 수혜를 받고 있는 이유
- 다만 산업 성숙에 따라 관심은 단순 사용량보다 토큰의 효율적 처리와 수익 연결로 이동할 가능성 높음. 인프라 기업은 연산 처리 효율, AI 모델 기업은 추론 효율, 애플리케이션 기업은 AI 서비스의 안정적 매출 및 이익 연결 역량이 경쟁력 기준
> AI 생태계의 지속성을 결정하는 것은 ‘수익화’
- 인프라 투자만으로 지속적 AI 산업 성장은 어려움. 애플리케이션 기업이 AI 서비스 통해 안정적 수익을 창출해야 기업의 AI 도입이 확대되고, 이는 AI 모델 활용과 인프라 투자 증가로 연결. 다시 향상된 성능과 낮아진 비용은 AI 활용 추가 확대 통해 생태계 선순환 형성
- 결국 시장 관심도 토큰의 양에서 토큰의 수익화로 이동할 것. 투자 포인트 역시 AI를 하나의 산업으로 접근하기보다 애플리케이션 수익화가 AI 모델과 인프라 투자로 이어지는 선순환의 지속성에 맞춰질 가능성
(컴플라이언스 승인 득하였음) | 901 |
| 11 | [해외채권] 유가, AI, 그리고 금리 (T.3771-8037)
▶ 노동소득분배율은 꾸준히 하락하고 있는 반면 미국 기업의 세전 이익은 최고치에 근접
▶ 소득 증가율 하락에도 소비를 방어할 수 있는 이유: AI 주도주 상승에 따른 자산 효과
▶ AI 인프라 자본지출을 제외한 미국 경제 체력은 강하다고 볼 수 없음. 하지만 기업의 투자 심리는 여전히 강함
▶ 이미 유가 하락 반영한 금리. 견조한 성장률 이어진다면 하반기 금리 상승에 무게
** 자세한 내용을 자료 참고 부탁드립니다.
[하나증권 해외채권 허성우]
*텔레그램: https://t.me/deandatbond
*자료: https://bit.ly/4oU9AVa
(컴플라이언스 승인을 득함) | 774 |
| 12 | [월간 하나채권] [7월] 고유가 다음은 고금리 테스트
▶ 고유가 충격을 잘 버틴 글로벌 경제. 다음 시험대는 고금리 충격. 고유가와 고금리 환경에 성장세가 흔들리지 않을수록 금리 상승 리스크는 지속. 국채 투자의견 ‘축소’ 유지
▶ 미국: 고용 회복 추세 고려 시 긴축 리스크 불가피. 이미 국채 금리는 유가 하락을 반영
▶ 한국: 임금 상승發 물가 압력 우려는 이른 시점. 그럼에도 인상 사이클 초반부는 조심
하나증권 채권전략 박준우 (T.3771-7262)
보고서: https://bitly.cx/OJHtF
(컴플라이언스 승인을 득함) | 3 082 |
| 13 | 🍎🍎 미국 경제 동향 분석
(S&P Global PMI 기준, 6/23 발표)
(1) 미국 경제는 제조업이 성장을 견인
- 미국 종합 PMI는 52.2로 5개월 만에 최고치를 기록. 경기 확장세 지속
- 그럼에도 S&P는 2Q GDP 성장률이 연율 1% 대에 그칠 것으로 추정하고 있음. 성장 속도 자체는 중동 분쟁 이전보다 둔화된 상태라 평가
(2) 제조업 강세는 재고 축적 영향
- 제조업 PMI는 55.7 (49개월 최고), 생산지수는 57.7 (59개월 최고)
- 이는 실수요 확대외에도 관세와 공급망 차질에 대비한 선제적 재고 확보 영향이 큰 것으로 분석
(3) 서비스업은 의외로 약한 고리
- 서비스업 PMI는 51.3으로 확장 국면을 유지했지만 증가폭은 제한적
- 고물가, 고금리, 소비자 신뢰 부진으로 서비스 수요는 약한 모습
- S&P는 서비스업 성장세를 "특히 부진(especially subdued)"하다 평가
(4) 고용은 오히려 악화
- 고용은 2개월 연속 감소
- 특히 제조업 고용은 팬데믹을 제외하면 09년 이후 가장 큰 감소폭
- 기업들은 높은 원가 부담과 경기 불확실성으로 채용보다 비용 절감을 우선하는 모습
(5) 기업의 가격 압력은 여전히 높음
- 투입비용 상승률은 5월보다 둔화됐지만 여전히 2023년 이후 세 번째로 높은 수준
- 제조업 투입비용은 다소 완화됐으나 여전히 높은 수준이며, 서비스업 투입비용은 6개월 최고치를 기록
- 판매가격 상승률도 높은 수준을 유지해 기업의 가격 전가 압력은 여전히 강한 모습
☘☘ 미국은 제조업이 경기 확장을 견인하고 있지만, 서비스업과 고용은 비용 부담 속 부진
제조업 강세는 재고 축적 영향이 컸던 만큼 추가 확장을 지켜볼 필요. 기업의 가격 압력은 여전히 높아 연준의 정책 부담도 쉽게 완화되기 어려운 상황 | 868 |
| 14 | 🍎🍎 유럽권 경제 동향 분석
(S&P Global PMI 기준, 6/23 발표)
(1) 영국은 정치 불확실성이 경기 둔화를 심화
- 영국 서비스업 PMI는 48.7 (41개월 최저)까지 하락하며 경기 둔화를 주도
- 이에 S&P는 중동 리스크와 국내 정치 불확실성이 기업 심리를 위축시키며 투자와 소비를 지연시키고 있다고 평가
- 최근 스타머 총리 사임과 노동당 지도부 교체 국면 역시 정치적 불확실성을 확대시키는 요인으로 작용
(2) 유로존은 물가 압력 완화가 가장 큰 변화가 관측
- 유로존 PMI는 49.5로 여전히 경기 위축 국면이 이어졌으나, 가장 큰 변화는 기업의 가격 압력이 완화되기 시작했다는 점
- 에너지 가격 하락이 기업 비용에 반영되면서 투입비용(Input Prices)과 판매가격(Output Prices) 상승률이 모두 둔화
- S&P는 최근의 가격 급등(Price Spike)이 정점을 통과할 가능성을 시사
(3) 제조업 회복은 두 지역 모두 일시적 성격
- 영국과 유로존 모두 제조업 생산은 비교적 견조했지만, 이는 향후 가격 상승과 공급망 차질에 대비한 선제적 재고 확보(Front-loading) 영향이 컸던 것으로 분석
- 따라서 현재 제조업 개선이 실수요 회복이나 장기적인 경기 반등으로 이어질지는 아직 불확실
(4) 서비스업은 영국과 유로존의 경기 차이를 보여주는 핵심
- 유로존 서비스업은 여전히 위축 국면이지만, 관광·레저 수요 회복과 중동 리스크 완화 영향으로 위축 폭이 축소되며 3개월 만에 가장 양호한 수준을 기록
- 반면 영국은 소비심리 둔화와 정치 불확실성이 겹치며 서비스업 부진이 41개월 만에 가장 심화되는 모습을 보임
☘☘ 결국 단기적으로 영국은 경기 둔화에 정치 불확실성까지 더해지며 성장 부담이 확대되는 반면, 유로존은 경기 회복은 더디지만 기업의 가격 압력이 완화되면서 ECB의 정책 운용 부담이 다소 완화되는 모습 | 896 |
| 15 | 무시할 수 없는 헤지펀드 영향력 (T.3771-8037)
▶ 대형 헤지펀드의 미 국채 익스포저 총액은 4조 달러로 2023년 대비 두 배 급증
▶ 헤지펀드의 미 국채 보유액은 전체 발행 잔액의 9%. 상위 50개 펀드가 90%를 독점
▶ 20년 3월, 25년 4월 채권시장 발작 역시 헤지펀드 베이시스 거래의 급격한 청산 과정에서 증폭된 경험. 이제 채권시장에서 헤지펀드의 영향력을 무시할 수 없는 환경
[하나증권 해외채권 허성우]
*텔레그램: https://t.me/deandatbond
*자료: https://bitly.cx/fKiYV
(컴플라이언스 승인을 득함) | 1 140 |
| 16 | 🍎🍎 [자산배분의 창 (窓)]
미국 소비를 떠받치고 있는 또 하나의 자금원, "Home Equity"
- 최근 미국 가계의 Home Equity (주택 순자산) 대출이 다시 증가하고 있다.
- 2026년 1분기 Home Equity 차입 규모는 약 470억 달러로 코로나 시기 이후 가장 높은 수준을 기록했으며 이 가운데 54%는 HELOC (Home Equity Line of Credit)을 통해 조달되었다.
- HELOC은 집에 쌓인 자산을 담보로 설정한 일종의 마이너스 통장 개념이며, 필요한 만큼 수시로 인출할 수 있어 일반적인 HEL (Home Equity Loan) 보다 생활비나 현금흐름 관리 목적으로 활용되는 경우가 많다.
- 이러한 현상을 단순히 부정적으로 볼 필요는 없다. 현재 미국 주택 소유자 상당수가 3~4% 안팎의 저금리 모기지를 보유하고 있는 만큼 집을 팔거나 재융자를 하기보다는 기존 모기지를 유지한 채 Home Equity를 활용하는 것이 훨씬 합리적일 수 있기 때문이다.
- 다만 카드 연체율 상승, 401(k) 조기 인출 증가와 함께 Home Equity 차입이 늘어나고 있다는 점은 주목할 필요가 있다. 지금 미국의 소비는 단순한 고용 소득만으로 유지되는 것이 아니라, 주택과 금융자산에 쌓인 자산효과 (Wealth Effect)에 상당 부분 의존하고 있을 가능성이 있기 때문이다. | 1 027 |
| 17 | [자산배분의 창(窓)] 영국 정치의 전환점, 시장은 무엇보다도 재정을 본다
하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)
▶ 자료: https://bit.ly/4xEUerP
▶ 채널: https://t.me/hanaallocation
> 스타머의 퇴진, 영국 정치는 다시 전환점에 섰다
- 6/22 사임 발표한 키어 스타머는 2024년 총선 압승 이후 재정건전성과 시장 친화적 정책 강조하며 노동당을 중도 실용주의 정당으로 재편. 집권 초기 금융시장으로부터도 비교적 긍정적 평가 받았음
- 그러나 경제성장 둔화와 생활비 부담, NHS 대기시간 문제, 이민 정책 논란 등이 누적되면서 지지율 빠르게 하락. 여기에 지방선거 참패와 노동당 내부 반발 겹치며 지도부 교체 요구 확산. 결국 스타머 퇴진은 경기 둔화 불만 누적 가운데 정치 리더십 약화와 당내 통제력 상실이 맞물린 결과
> 번햄의 부상, 노동당은 얼마나 좌측으로 이동할 것인가
- 차기 총리 후보로 거론되는 앤디 번햄. 시장이 궁금해하는 것은 향후 노동당 정책 방향 변화. 번햄은 스타머보다 노동당 전통 지지층과 노조에 가까운 인물로 평가되지만, 2015~20년 제레미 코벤 체제의 급진적 재분배나 국유화 노선과는 거리가 있음
- 번햄의 정치적 기반은 지역 균형 발전과 지방정부 권한 확대이며, 교통·주택·인프라 투자 확대 통한 생산성 개선 강조. 다만 스타머 체제보다 공공투자와 지역 개발 정책에는 보다 적극적 접근 예상. 다행히 대규모 증세나 국유화보다는 성장률 제고를 위한 선택적 재정 확대 가능성으로 분석
- 현재 시장은 "번햄이 코빈이 될 것인가"가 아니라 오히려 Reform UK의 부상 속에 노동당이 전통 지지층을 얼마나 다시 흡수할 수 있을지, 그리고 그 과정에서 스타머보다 어느 정도 더 적극적 재정을 선택할 것인지에 주목
> 시장의 시선, 인물보다 재정팀에 집중
- 흥미로운 점은 길트 시장이 비교적 차분한 반응 보였다는 점. 이는 시장이 번햄 개인보다 향후 재정정책을 중요시함을 의미. 시장이 확인하고자 하는 것은 다음 세 가지일 것. ① 재정 준칙 유지 여부, ② 추가 국채 발행 규모, ③ 차기 재무장관 인선
- 실제 영국 정치에서는 총리보다 재무장관의 시장 영향력이 큰 경우가 많음. 따라서 번햄 당선 여부보다 실제 재무장관 인선에 더욱 민감하게 반응 가능성. 재정규율 중시 인사가 임명된다면 시장 우려는 상당분 완화될 수 있음. 반대의 경우 길트 금리와 파운드화 변동성 재확대 소지
> 중요한 것은 정치적 전환점보다 재정에 대한 신뢰
- 현재 영국 경제는 낮은 성장률과 높은 정부부채라는 구조적 문제를 동시에 안고 있음. 여기에 인플레 재상승 우려로 BOE 긴축 전환 또는 고금리 장기화 가능성까지 상존해 정책 여건 제약. 인플레는 정점 통과했지만 여전히 주요 선진국 대비 높은 수준이며, 정부 이자비용 부담도 증가. 동시에 경기 회복세는 약하고 생산성 개선 역시 제한적
- 이에 영국 채권시장은 정치 성향보다 재정 신뢰에 초점두는 분위기. 2022년 트러스 정부 당시 미니 예산 사태가 그 배경. 대규모 감세 정책이 충분한 재원 조달 계획 없이 발표되자 길트 금리 급등 및 파운드화 급락. 영국 연기금 시장까지 흔들리면서 BOE가 긴급히 개입. 이러한 경험 속에 시장은 재정준칙 중시해 온 현 재무장관 리브스 역할을 높게 평가
- 결국 번햄 체제에서 시장 관심은 경제팀 구성에 쏠릴 것. 스타머 이후 영국 정치 변화는 새 이념 경쟁이라는 측면도 존재. 그러나 시장은 정치적 구호보다 트러스 사태 이후 더욱 중요해진 재정 신뢰를 유지하면서 성장률을 끌어올릴 수 있는지에 쏠려 있음
(컴플라이언스 승인 득하였음) | 841 |
| 18 | [CrediVille] 2번의 J사태가 시장에 던져준 과제
▶국내크레딧 김상만(T.3771-7508)
▶ https://buly.kr/CslvWxn
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https://t.me/hanabond
부정적 전염효과 차단이 급선무
- 제이글로벌리츠(이하 소문자 j)의 구조조정 여파가 잔존한 가운데 지난주 중앙미디어그룹(이하 대문자 J) 사태가 발생. 시장 전반 영향은 제한적이겠으나 연관성 높은 영역의 부담 확대는 불가피
- 직접적인 원인은 펀더멘털 악화이나 작년 말 이후 금융시장 흐름도 간접적인 영향을 준 것으로 판단. 작년 말 이후 금리의 지속적인 상승으로 이자비용 부담이 가중된 가운데 개인 투자수요 변화가 새 변수로 작용. 고금리기 인컴형 자산이 누리던 수급 이점은 주식활황에 따른 머니무브로 약화되며 신용채권에 대한 관심도 또한 저하되었음
- j 이슈 직후 하위등급 여파는 제한적이었으나, J 채권은 (부정적으로) 차별화된 흐름을 보인 후 구조조정의 문을 두드림. 두 사태의 연결고리는 개인·일반법인의 높은 투자비중. 동 투자자들은 여타 하위등급 채권도 보유했을 개연성이 높아 전염효과가 J를 거쳐 점진 확산될 수 있는 구조
- 통상 신용이슈는 신용위험이 유동성위험으로 번져 차환 실패로 귀결되나, 최근 매크로 환경에 따라 외생변수(금리상승·머니무브 등)에 차환위험이 먼저 부각된 뒤 신용위험을 순차 자극하는 양상으로 전개될 소지. 이에 정책적 대응이 요구되는 국면
- 이에 하위등급 채권의 시장 기반여건이 조성될 필요가 있음. 글로벌 신용평가등급 분포와 달리 국내 신용등급 분포는 투자적격등급 이상에 편중되어 하위 등급의 발행기반이 취약함. Jj사태로 인해 기반의 추가적인 저하가 불가피. 신용 채권시장의 발전을 위해서는 ‘뉴페이스’의 활발한 진입으로 하부구조를 견고하게 해 줄 필요가 있음
- 이 관점에서 P-CBO를 활용할 수도 있을 것. 공시상 '25년 P-CBO 지원 투자적격 기업(BBB 이상)은 64개사로, 대부분 P-CBO로만 간접 발행하는 현실을 감안하면 참여기업 중 유망 중견기업의 공모시장 진출을 유인하는 정책이 요구됨
- 연이은 크레딧 이벤트하에서는 위험관리가 핵심. 전반적인 신용채권의 가격은 안정적이나 하위등급 채권에 대한 경계감, 단기금리 상승 등 비우호적 유동성 여건이 잔존하기 때문
(컴플라이언스 승인을 득함) | 975 |
| 19 | [자산배분의 창(窓)] 유럽의 긴축 (가장 먼저 마주한 정책적 시험대)
하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)
▶ 자료: https://bit.ly/4gAEG1Z
▶ 채널: https://t.me/hanaallocation
> 유럽의 긴축, 계획에 없던 선택
- 연초만 해도 유럽 통화정책 경로는 비교적 명확해 보였음. 유로존과 영국 모두 저성장과 물가 둔화 흐름 속 금리 인하 또는 장기 동결이 시장 기본 시나리오였음. 유로존 물가는 ECB 목표치 2%에 근접했었고, 영국 역시 임금 상승률과 서비스 물가 압력이 점차 완화
- 그러나 미국의 이란 공습 이후 중동 지역 긴장 확대되면서 상황 변화. 유가와 원자재 가격 상승했고, 이는 에너지 수입 의존도 높은 유럽 경제에 직접적 부담으로 작용. 유로존 5월 소비자물가 상승률은 3.2%로 높아졌고, 6월 ECB는 예금금리 2.0%에서 2.25%로 인상. BOE는 기준금리 3.75%로 동결했지만, 추가 인상 가능성 열어두며 완화 기조에서 한발 물러선 모습
> 물가는 다시 오르고, 성장은 다시 둔화되고
- 문제는 이번 인상이 유럽 경제 체력이 충분한 상황에서의 결정이 아니라는 점. 유로존 1분기 GDP는 QoQ 0.2% 감소했고, 최근 PMI는 4월과 5월 모두 생산 위축 시사. 영국도 실업률 4.9%로 안정적이지만, 소비 관련 업종 고용은 연율 기준 3.5% 감소. 민간 임금 상승률은 1년 전 5.2%에서 3% 아래로 하락
- BOE가 주목하는 것은 물가 수준 자체보다 상승의 지속성. 지난해 식품 가격 상승과 최저임금 인상, 고용주 부담 증가에도 물가의 2차 파급효과는 제한적. 최근 고용 역시 기업들이 가격 인상보다 신규 채용 축소로 비용 부담 대응 중임을 시사. 유로존도 기업들 가격 인상 압력 높아졌지만, PMI 상 수요와 생산 흐름 오히려 약화
> 보험성 인상인가, 새로운 긴축의 시작인가
- 현재 시장 관심은 ECB 금리 인상을 새 긴축 사이클의 출발점으로 봐야 할지, 아니면 기대인플레 안정을 위한 보험성 조치로 봐야 할지에 집중. ECB 내부에서도 의견 엇갈리고 있으며, BOE 역시 중동 리스크 확대되지 않는다면 추가 인상 피할 수 있다는 입장
- 이번 상황은 2022년 러시아·우크라이나 전쟁 때와는 차이가 있음. 당시 팬데믹 이후 누적된 저축과 강한 노동시장이 물가 상승을 임금과 서비스 가격으로 빠르게 확산시킴. 반면 현재 임금 상승세는 둔화, 구인 수요와 고용 증가세도 약화. 천연가스 가격 역시 당시 정점 수준을 크게 하회 중이며, 각국 정부 재정 여력도 제한적. 에너지 가격 상승이 장기적 인플레이션으로 이어질 가능성은 불확실
> 유럽이 먼저 마주한 정책적 시험대
- 유럽은 이번 에너지 충격의 비용을 가장 먼저 떠안고 있는 지역. 다만 물가 안정 위한 선제적 긴축이 성장 둔화 심화를 야기하면, 중앙은행들의 정책 방향 재조정 가능성 높음. 반대로 에너지 가격 상승을 견뎌내고 물가 압력 점차 완화 시, 이번 인상은 일시적 보험성 대응으로 평가받을 수 있음
- 결국 유럽 사례는 타 주요국에도 중요한 시사점을 제공할 것. 지정학 충격발 공급 측 물가 상승에 중앙은행이 어느 정도까지 대응해야 하는지, 그리고 그 과정에서 성장과 물가 사이 균형을 어떻게 유지할 것인지에 대한 새로운 기준을 제시할 수 있기 때문
(컴플라이언스 승인 득하였음) | 859 |
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