시장 이야기 by 제이슨
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بحسب آخر البيانات بتاريخ 22 سبتمبر, 2026، تحافظ القناة على نشاط مستقر. خلال آخر 30 يوماً تغيّر عدد الأعضاء بمقدار 116، وفي آخر 24 ساعة بمقدار -2، مع بقاء الوصول العام مرتفعاً.
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- التفاعلات والاستجابة: يتفاعل الجمهور بانتظام؛ متوسط التفاعلات لكل منشور يبلغ 11.
📝 الوصف وسياسة المحتوى
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| 4 | Shall We Repeal the Laws of Economics – Part III
하워드 막스
경제 법칙을 거스르려는 시도
2024년 9월과 2025년 6월, 저는 경제 법칙을 거스르려는 정부의 시도를 비판하는 메모를 작성했습니다. 그러한 시도는 무익할 뿐만 아니라 잠재적으로 해롭다는 확신 때문이었습니다. 경제는 자연적으로 기능하는 유기체이므로, 인위적으로 조종하려 들면 왜곡이 발생해 전반적인 결과를 악화시킵니다. 광범위한 빈곤이나 실업을 막기 위해 가끔 개입이 필요할 수도 있지만, 이는 매우 선별적이고 극도로 신중해야 합니다.
가장 적절한 비유는 자연입니다. 영화 '라이온 킹'에 나오는 '생명의 순환'처럼 생태계는 적자생존을 통해 균형을 유지합니다. 인간이 피식자를 보호하고자 포식자를 억제하면, 다른 종이 통제 불능으로 번식해 전체 환경의 균형을 깨뜨리는 2차 효과를 낳을 수 있습니다. 마찬가지로 시장의 작동 원리를 억지로 통제하려는 시도 역시 의도치 않은 결과를 초래합니다.
최근의 개입 시도는 장기 금리 상승에 대응해 발표되었습니다. 8월 17일 미국 30년물 국채 금리는 19년 만의 최고치인 5.3%를 넘어섰습니다. 높은 장기 금리는 (a) 경제 성장 둔화, (b) 자동차·주택 등 대출 의존 품목의 구매력 저하, (c) 40조 달러에 달한 연방 부채의 이자 부담 증가, (d) 시장 참여자의 신뢰 상실을 부르기 때문에, 정부나 중앙은행은 이를 낮추고 싶어 합니다.
연준은 기준금리처럼 장기 금리를 직접 설정하지 못하며, 재무부 역시 발행과 바이백을 통해 간접적으로 영향을 미칠 뿐입니다. 8월 19일 재무부는 장기물 유동성 지원을 명목으로 장기채 바이백 규모를 회당 20억 달러에서 최소 40억 달러로 두 배 늘리겠다고 발표했습니다. 이튿날 스콧 베센트 재무장관은 "필요한 모든 조치를 취하겠다"는 의지를 보였습니다. 채권 매입 확대는 가격 상승과 금리 하락을 유도하므로 발표 직후 금리가 내렸으나, 다음 날 곧바로 반등했습니다.
■ 이것이 문제를 해결할 것인가?
저는 이 조치를 금리 상황을 겉으로만 그럴듯하게 보이게 하려는 임시방편으로 봅니다. 금리 상승의 부작용에 대한 미봉책은 될 수 있어도, 근본적인 문제를 해결하지는 못합니다.
첫째, 효과는 일시적일 뿐입니다. 매수를 통해 가격을 띄우거나 매도를 통해 낮출 수는 있지만, 행동을 멈추는 순간 시장은 본래 가려던 방향으로 돌아갑니다. 이는 바다의 물기둥과 같습니다. 펌프가 수류를 뿜어내는 동안에는 공을 띄워둘 수 있지만, 펌프질이 멈추면 공은 떨어집니다.
8월 24일 투자자 스탠리 드러켄밀러는 월스트리트저널(WSJ) 기고문에서 이렇게 지적했습니다.
"인위적인 수익률 억제의 모든 bp는 지연에 대한 보조금이다. … 이번 조치로 절약한 몇 bp의 비용은 지연으로 인해 수배의 대가를 치르게 될 것이다. … 펀더멘털에 맞서 가격을 방어하려는 정부는 언제나 패배한다. 유일한 변수는 굴복하기 전까지 얼마나 낭비하느냐뿐이다."
드러켄밀러는 1992년 조지 소로스의 퀀텀 펀드를 이끌며, 파운드화를 무리하게 방어하려던 잉글랜드 은행을 상대로 베팅해 10억 달러를 벌어들인 인물입니다.
둘째, 금리 상승의 근본 원인을 해결하지 못합니다. 장기 금리 상승은 우연이 아니며, 다음과 같은 요인에서 비롯됩니다.
지속적으로 높은 인플레이션: 7월 PCE는 목표치(2%)를 웃도는 3.7%였으며, 이란과의 전쟁 여파로 유가가 상승 압력을 받고 있습니다. 인플레이션은 화폐의 구매력을 갉아먹으므로, 장기채 투자자들은 인플레이션 방어 프리미엄을 금리에 요구합니다.
미국의 재정 규율 부재: 달러의 기축통화 지위 덕분에 미국은 한도도 없고 청구서도 날아오지 않는 '황금 신용카드'를 쥐었으나, 이를 방만하게 썼습니다. 케인스는 불황기에 적자를 내고 호황기에 부채를 갚아야 한다고 주장했으나, 미국은 4%대의 저실업과 호황 속에서도 GDP의 6%에 달하는 막대한 적자를 내고 있습니다. 호황기의 대규모 적자는 총수요를 자극해 인플레이션을 부채질합니다.
이자 비용의 폭증: 올해 순이자 지출만 국방비를 웃도는 1조 달러 이상으로 추정됩니다. 부채가 GDP보다 빠르게 늘어난다면 신용카드 한도가 제한될 수 있으며, 이는 국채 금리 상승과 적자 확대로 이어지는 악순환을 만듭니다.
만기 구조의 왜곡: 장기채 바이백 자금을 단기 국채(T-bill) 증발로 충당하면, 전체 부채 규모는 그대로인 채 만기만 단기화되어 더 잦은 차환 위험에 노출됩니다.
자본 수요 급증: 막대한 국채 차환 수요에 더해, 2030년까지 데이터센터 등에 5조 달러 이상이 소요될 AI 인프라 투자 수요가 겹쳤습니다. 자본 수요의 증가는 돈의 가격인 금리를 필연적으로 밀어 올립니다.
베센트 장관은 펀더멘털이 국채 금리에 반영되지 않았다고 주장하지만, 장기 금리는 오히려 이러한 펀더멘털을 정확하게 반영하고 있습니다.
셋째, 당국의 발표는 단기적인 심리 유도용에 그칩니다.
9월 9일 에버코어 ISI에 따르면, 재무부가 바이백 규모를 60억 달러로 3배 늘렸음에도 시장 반응은 미지근했고 금리는 오히려 상승했습니다. 열이 나는 환자에게 얼음주머니를 대주면 체온은 일시적으로 내릴지 몰라도, 발열의 근본 원인을 치료하지 못하면 환자는 결코 건강해질 수 없습니다.
■ 부채는 문제인가?
단순히 보면 벌어들이는 것보다 더 많이 영원히 쓸 수는 없으므로, 허버트 스타인의 말대로 "영원할 수 없는 것은 언젠가 멈춥니다." 하지만 미국 부채는 자국이 발행하는 달러화로 표시되어 있어, 지불 불능(디폴트)에 빠질 가능성은 희박합니다.
2025년 외환 거래의 89%, 2026년 1분기 공식 외환보유액의 57%를 차지하는 달러의 위상을 대체할 통화는 마땅치 않습니다. 유로는 격차를 좁히지 못했고, 위안화는 자본 통제와 지정학적 긴장으로 보유액 비중이 2%에 불과합니다. 금이 최근 주요 보유 자산으로 떠오르고 있으나 실물 거래에는 부적합하며, 암호화폐의 역할도 미미합니다. 결국 세계는 당분간 달러에 머무를 수밖에 없습니다.
따라서 미국은 달러로 명목 부채를 계속 상환할 수 있을 것입니다. 하지만 문제는 환율과 구매력입니다. 대규모 통화 발행은 실물 대비 화폐 가치를 떨어뜨립니다. 현재 시장이 논의하는 '통화 가치 절하 거래(debasement trade)'는 구매력이 떨어진 달러로 부채를 상환하려는 움직임에 대한 우려를 반영합니다. FT의 지적처럼 미국이 지출을 줄이기보다 통화 가치 하락을 감수하며 시장을 왜곡한다면, 달러의 안전자산 지위에 의문이 제기되고 투자자들은 더 높은 금리를 요구하게 됩니다.
2008년 연준의 대차대조표 확대는 붕괴 위기의 금융 시스템을 구하기 위한 신중한 조치였고, 파괴된 신용을 상쇄했기에 지속적인 고인플레이션으로 이어지지 않았습니다. 반면 지금의 적자 조달은 호황기에 자초한 것이어서 총수요와 인플레이션 압력을 가중시킵니다.
2025년 버크셔 해서웨이 주총에서 워런 버핏은 이렇게 경고했습니다.
"미국에서 나를 두렵게 하는 것은 재정 정책이다. 우리는 장기적으로 지속 불가능한 재정적자를 안고 있다."
■ 해결책은 있는가?
이 문제는 추측이 아닌 단순한 수학입니다. 드러켄밀러의 말처럼 30년물 금리가 5.5%에서 소화되어야 한다면, 그것은 위기가 아니라 지불해야 할 청구서입니다.
유일한 장기적 해결책은 국가의 행동을 바꾸는 것입니다.
'부채 탕감'이라는 환상을 버리고, 현재보다 부채가 줄어들기 어렵다는 현실을 인정할 것
재정 책임감을 갖고 부채 증가 곡선을 평탄화할 것
고소득층 한계세율 인상과 조세 감면 폐지를 통해 GDP 대비 세수를 확대할 것
자원이 유한하다는 규율을 바탕으로, 지출 증가율을 GDP 성장률 이하로 억제할 것
여기에 더해 탄탄한 경제 성장, AI를 통한 생산성 혁신, 불필요한 규제 철폐로 GDP 성장률을 끌어올려야 합니다. 단, 늘어난 세수가 다시 지출로 이어지지 않도록 철저히 통제해야 합니다. 지출을 줄이지 못한다면, 세수를 늘리는 것 외에 다른 대안은 없습니다.
■ 그동안 투자자는 무엇을 해야 하는가?
정부가 문제를 해결하기를 기다리는 동안 주식을 전부 팔아야 할까요? 저는 그렇지 않다고 봅니다. 우리가 직면한 문제는 미국 주식이나 기업의 문제가 아니라, 재정 관리와 달러화의 문제입니다. 미국 주식을 팔아 달러 현금이나 채권으로 옮겨봐야 달러 리스크를 피할 수 없습니다.
금, 해외 부동산, 비달러 자산이나 비미국 기업으로 이동하는 방법도 있지만, 이는 또 다른 위험을 낳습니다. 다른 선진국 기업들은 성장성과 규모의 경제 측면에서 미국 선도 기업에 못 미치고 규제도 강합니다.
신흥국 기업은 성장 실현의 불확실성이 큽니다. 반면 미국이 지닌 자유시장, 친기업 환경, 혁신과 적응의 정신, 법치, 기술력, 강력한 자본시장은 여전히 세계 최고 수준입니다. 먼 훗날 닥칠지 모를 문제를 피하고자 미국 자산을 대거 정리하는 것은 실패로 끝날 위험이 큽니다.
달러로부터의 자산 다변화 자체를 반대하는 것은 아니지만, 대규모로 자금을 유출하는 것은 바람직하지 않습니다.
경제 법칙을 무시하면서 승자가 될 수는 없습니다. 벌어들이는 것보다 영원히 더 많이 쓰면서 통화와 국채의 신뢰를 유지할 수는 없습니다. 이는 정치의 문제이지만, 결국 투자자에게 부담으로 돌아옵니다. 달러 자산을 무작정 매도하는 것은 답이 아닙니다. 문제의 본질을 직시하고 재정적 결단을 내리는 것만이 유일한 해결책입니다.
2026년 9월 22일 | 2 208 |
| 5 |  لا يوجد نص... | 2 929 |
| 6 | ■ 오늘스케줄 - 09월 23일 수요일
일본 증시 휴장
시진핑 中 국가주석, 미국 방문
마이클 바 연준 이사 연설(현지시간)
OECD, 중간 경제전망 발표(현지시간)
아시아개발은행(ADB), 2026년 아시아경제전망(수정전망) 발표
이찬진 금융감독원장, 금융지주 회장과 회동
코넥스시장 상장규정 개정안 시행
9월 소비자동향조사 결과
7월 인구동향
DB증권, 증권 키우는 DB그룹…다올·한양 인수 눈독 보도 재공시 기한
LS, 영국에 세계최대 '초고압케이블 공장' 건설나선다 관련 보도 재공시 기한
미래에셋증권, '미래에셋ㆍ토스, 日 증권사 인수한다' 보도 관련 재공시 기한
비비안, 용산 사옥·부산 광복동 매각 추진… 주관사 삼정KPMG 언론보도 재공시 기한
콘텐트리중앙, SLL중앙·프랙시스, 1050억 조달 추진…몸값은 ‘반토막’ 관련 보도 재공시 기한
효성화학, 베트남법인 지분 매각 검토 보도에 대한 재공시 기한
와이즈플래닛컴퍼니 신규 상장
디에이테크놀로지 정리매매(~10월6일)
에이에프더블류 정리매매(~10월6일)
케이카 상호변경(KG모빌리티플랫폼)
젠큐릭스 신주상장(흡수합병)
랩지노믹스 변경상장(주식병합)
형지엘리트 거래정지(주식병합)
자비스 거래정지(주식병합)
옴니시스템 거래정지(주식병합)
사토시홀딩스 추가상장(유상증자)
헝셩그룹 추가상장(유상증자)
넥사다이내믹스 추가상장(유상증자)
마이크로디지탈 추가상장(주식전환)
플리토 추가상장(주식매수선택권행사)
벨로크 추가상장(주식매수선택권행사)
크래프톤 추가상장(주식매수선택권행사)
저스템 추가상장(주식매수선택권행사)
아이엠바이오로직스 추가상장(주식매수선택권행사)
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아이언디바이스 보호예수 해제 | 2 936 |
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| 8 | JP모건 메모리 장기 전망 코멘트 요약 (18개월간 60~130% 상승여력)
🎯 핵심 뷰
삼성전자·SK하이닉스에 대해 18개월 내 60~130% 상승여력 제시 — 지금까지의 노트들 중 가장 공격적인 장기 프레임.
📉 2H28E 이후: 성장은 느려져도 수급은 타이트
광범위한 AI 컴퓨팅 시스템의 메모리 콘텐츠 성장은 도입 초중반 대비 둔화 전망. 그럼에도 공급 제약 요인 + 시스템 유닛 빌드의 지속 증가가 타이트한 수급을 유지 — 가격 침식은 최소화될 것이라는 판단.
💰 다년간의 안정적 FCF
업계가 수년에 걸쳐 재고를 쌓아가는 과정에서 안정적인 FCF 창출이 다년간 지속될 전망. 나아가 메모리 가격 하락 + 더 저렴해진 AI 서비스가 신규 엣지 AI 수요의 이륙(takeoff)을 촉발할 가능성 — 다운사이클 요인이 오히려 다음 수요의 씨앗이 되는 구도.
📊 터미널 밸류 가정
2030E 터미널 밸류 산정의 OPM 입력값은 삼성전자 53% / SK하이닉스 64% — AI 이전 사이클의 피크 마진과 유사한 수준. 즉 슈퍼사이클의 이례적 마진이 아니라 과거 피크 수준의 정상화를 전제로도 60~130% 업사이드가 나온다는 계산이 포인트. | 9 167 |
| 9 | 한국전력 제이피모건
Underweight 유지 TP 3.0만 → 2.6만 원 하향
🎯 헤드라인: 4분기 요금 동결 + 지역별 요금제 = 이중 악재
4분기 전기요금 동결 발표. 별도로 정부가 전국을 11개 구역으로 나누고 "지역별 조정요금"을 신설하는 지역별 산업용 요금 체계를 제안 — 원전·재생에너지가 밀집한 남부 지방은 최대 kWh당 18원 인하(전국 블렌디드 산업용 요금의 약 10%).
기후에너지환경부 추산 산업용 전기요금 총 인하 효과 약 2.8조 원 — 한전 산업용 전력 매출이 그만큼 줄어드는 구조이며, 2026년 말 이전 시행 예정.
💰 정부 지원책: 도움은 되나 상쇄엔 부족
2027년 예산안에 한전 대상 5,000억 원 출자 추진 + 기존에 한전이 부담하던 취약계층 냉난방비 지원 3,500억 원 정부 이관 + 약 7,000억 원 규모 전력망 투자의 정부 대납(capex 부담 경감). 합산하면 재무 부담은 일부 완화되지만, 구조적으로 높아진 연료비발 이익 압박을 온전히 상쇄하지는 못한다는 판단.
📉 3분기는 무난, 진짜 압박은 4분기부터
3Q 영업이익 2.4조 원 전망(블룸버그 컨센서스 부합) — 7월 통계상 석탄발전 확대가 실적을 지지했고 8월도 유사했을 것.
문제는 4분기~1분기 — 계절적 환경 규제로 석탄 가동률이 하락하는 시기에, $25/mmbtu를 돌파한 JKM LNG 현물가가 시차를 두고 계약가격에 반영되며 연료비를 압박.
지역별 요금제까지 겹치면 수익성 추가 악화 — 2027/28년 순손실 전환 리스크 상승, 흑자 복귀는 원자재 안정을 전제로 2029년 전망.
💡 밸류에이션·결론
2027~28E 영업이익 50~67% 하향, TP는 동일한 미드사이클 P/B 0.35배 적용해 2.6만 원으로 인하. 원전 EPC (두산에너빌리티·현대건설·한전기술, 모두 OW) 선호 유지
① 미국·베트남 등 해외 원전 EPC 촉매의 구체화
② 한전 대비 작은 정책 리스크. 원전 8기 MOU 노트에서의 "EPC > 한전" 구도가 요금 정책 리스크의 현실화로 한층 강화된 셈. | 2 511 |
| 10 | SK하이닉스 골드만
📈 가격: 단기·내년 모두 긍정적
2026년 잔여 기간 QoQ 가격 상승 지속 전망 — 공급 타이트 지속 + 고사양 HBM 믹스 확대 + 예상보다 낮았던 2분기 가격의 기저효과가 근거(상승 속도는 합리적으로 감속 가능). HBM은 연말로 갈수록 HBM4 매출 비중이 커지며 하반기 ASP·마진이 상반기보다 개선 전망. 2027년 HBM ASP도 범용 DRAM·HBM 동반 공급 타이트 + 프리미엄 믹스 확대로 상승 예상.
🏭 캐파: 클린룸이 없다 — 기술 전환에 집중
기존 팹은 거의 풀가동, 유일하게 의미 있는 M15X 캐파는 주로 HBM 생산에 투입. 용인 팹은 2027년 2월 오픈 계획 유지하나 생산 아웃풋은 2027년 말에나 개시 전망. NAND는 M17 + 솔리다임 팹 잔여 공간 배정. 기술 전환 계획: 국내 DRAM 1a → 1c nm 전환 집중, 국내 NAND는 176단 상당분을 321단으로 전환해 연말까지 비트 크로스오버 예상.
📜 LTA: 긍정론 재확인
커버리지 목표치는 없지만 서버 메모리(HBM 포함, DRAM 매출의 약 60%) 비중을 감안하면 궁극적으로 50% 이상 커버리지가 불가능하지 않다는 입장. 수요 가시성, 고객과의 리스크 공유, 수요 연동 생산, capex 효율 개선이 LTA의 가치.
💱 환율: 단기 실적 변수
매출은 거의 100% 달러 표시, 영업비용의 외화 비중은 50% 미만 — 원화 절상 시 단기 실적 영향 불가피. JPM 삼성 노트의 환율 민감도 논의와 같은 맥락.
💰 주주환원: 3분기 실적 발표 즈음 추가 상세
다음 라운드 환원의 상세는 3Q26 실적 발표 전후 확정 예정 — 바이백과 배당 간 신중한 균형을 언급. 40조 바이백 발표 당시 예고했던 "추가 환원" 타임라인이 재확인된 셈.
350만원 매수 | 15 326 |
| 11 | 한국 인터넷·게임·엔터 섹터 제이피모건
분화 지속, 선별 대응
🎯 섹터 뷰
AI DC 관련주의 부진한 주가는 최종고객(하이퍼스케일러·프런티어 모델 개발사)과의 계약 확정 + 경제성 명확화로 반전 기대.
쿠팡(OW) — 단기 이익 업사이드는 제한적이나 YoY 성장이 2H26 방향적 바닥, 2027E 의미 있는 마진 확대 전망으로 4Q26 말~1Q27 초가 재진입 윈도우.
카카오(중립) — 핵심 논쟁은 B2C AI 에이전트 실행력, 챗봇 경쟁 심화가 오버행이며 분할 후 KakaoX의 지주 할인 확대 우려.
카카오페이(UW) — 3분기 국내 주식거래 둔화로 신중.
게임 — 크래프톤·시프트업(OW)은 주요 IP 수명주기 견조 + 밸류에이션 매력으로 추가 디레이팅 제한적, 펄어비스(UW)·엔씨(중립)는 올해 출시 모멘텀 너머 가시성 부족 + 기존 IP 수익화 기반 축소로 신중.
K팝 — 메가 IP(BTS·스트레이키즈)가 단기 실적을 받치지만, 메가 IP 사이클 이후를 위한 영 IP 육성·리텐션 전략이 관건.
📉 최근 1개월 주가
좁은 개별 촉매가 주도 — 펄어비스 +8%(붉은사막 DLC 10/16 출시 기대)가 최고, 게임즈컴이 서프라이즈 없이 끝나며 크래프톤 -9%, 엔씨 -8%, 넷마블 -7%. K팝은 신인 그룹 런칭 부진 속 하이브 -3%, JYP -2%. 최악은 쿠팡 -13%(비우호적 규제 환경), 카카오도 분할 발표 후 -7%.
🏗 하이라이트 ①: 한국 AI DC 빌드아웃 열기
GS그룹이 2.4GW 목표로 신규 참전 — 2028년부터 강원도에 1.2GW 단계적 구축(1단계 capex 약 15조 원, 자체 20% + PF), 이후 1.2GW 추가 확장 가능.
최근 JPM 한국 AI DC 투어에서 주요 인터넷·통신사들은 글로벌 고객발 강하고 수익성 있는 AI DC 수요(컴퓨트·상면 모두)를 강조 — AI 서비스가 초저지연에 덜 민감해 한국이 글로벌 AI 허브로 포지셔닝될 잠재력.
🤖 하이라이트 ②: 정부 공공 챗봇 "AI for Everyone"
8월 말 SKT·카카오·KT 주도 3개 컨소시엄 선정 — 연내 무료 범용 챗봇/에이전트 출시, 정부 공공서비스와 긴밀 연동.
정부는 올해 엔비디아 B200 제공 + 2027년부터 운영비 지원, 대신 서비스의 최소 50%는 소버린 AI 모델, 30%는 기타 국산 모델로 구동 요구.
대중적 챗봇 채택을 견인해 한국의 새로운 토큰 소비 축을 만들 수 있는 명확한 호재 — 다만 기존 챗봇 대비 증분 가치가 있느냐가 관건. WSJ가 다룬 "AI for All" 구상의 후속 구체화.
💬 하이라이트 ③: ChatGPT의 B2C 지배력
와이즈앱 기준 8월 ChatGPT MAU 2,400만(+1% MoM)으로 국내 모바일 앱 11위 — 배민(2,240만)보다 위. 유료 이용자/월 매출 +11%/+4% MoM으로 수익화도 상위 앱에 집중. 제미나이 970만, Claude 370만(+7%), Grok 140만으로 격차 큼.
🛒 이커머스·게임·K팝 데이터
쿠팡 — 9월 DAU 1,680만으로 보합, 8월 GMV +8% YoY(3QTD +7%), 9월 일부 품목 가격 -4% MoM으로 프로모션 다소 공격적.
게임 — 크래프톤 화평정영/배그모바일 9월 매출 -15%/-24% YoY이나 PC는 스팀 평균 동접 74.1만(+8%)으로 견조, 엔씨 리니지 클래식은 PC방 지표 압박 지속, 붉은사막은 8월 말 업데이트 후 동접 3만으로 소폭 반등. K팝 — 엔하이픈은 멤버 탈퇴에도 신보 초동 견조, 하이브·JYP 신인 걸그룹(TUIDE/OURBIRTHDAY)은 데뷔 모멘텀 부진. | 3 384 |
| 12 | 한국 9월 1~20일 수출
골드만
🎯 헤드라인
일평균 수출(조업일수 조정) +7.4% MoM SA — 전월 +4.1%에서 추가 가속. 9월 말 추석 연휴를 앞둔 선적 앞당기기(front-loading)가 일부 기여. 총수출은 +14.9% MoM SA(전월 +7.2%).
💾 품목별
반도체 +16.0% — 헤드라인 증가분의 약 60% 담당. 기타 테크는 -1.0%로 감소 지속(전월보다는 완화) — 휴대폰·가전 증가를 컴퓨터 감소가 상쇄.
비테크에서는 자동차·부품이 두 달 연속 감소 후 +60.8% 급반등 — 증가분의 약 1/4 기여. 변동성 큰 선박도 급반등.
🌍 지역별
대미 수출 +48.1%(전월 +13.6%)로 최대 — 헤드라인 증가분의 절반 이상. 대만 +43.6%, EU +34.7%로 합산 약 30% 기여. 대중국은 +1.2%로 상대적으로 미미.
⚖️ 수입·무역수지
총수입 +10.5% MoM SA(전월 +1.7%) — 에너지·반도체·기계 전반 증가. 무역수지(비계절조정)는 140억 → 230억 달러로 확대, 사상 최대 흑자.
💡 포인트
반도체 단일 품목이 증가분의 60%를 끌고 가는 "좁은 호황" 구조가 재확인 — 앞서 한은 리뷰(칩 주도 성장)·GS 킥스타트(DRAM 수출 둔화 시 이익 상향 감속) 논의와 연결되는 데이터.
다만 추석 앞 선적 효과가 섞여 있어 10월 초 수치에서 되돌림 가능성은 감안할 부분.
대미 +48%는 관세 환경 속에서도 이례적 강세 — 한국 매크로엔 견조한 헤드라인이지만,
사상 최대 흑자는 원화 절상 압력 재료이기도 해 수출주 실적(환율 역풍)에는 양날의 검. | 3 347 |
| 13 |  1조 1887억 📉 | 4 313 |
| 14 | 삼성전자 제이피모건
Overweight, TP 40만원 유지 — 4Q26E~3Q27E EPS 6배
🎯 헤드라인: 환율·환원 실망으로 뒤처졌지만, 리스크/리워드는 유리
8월 이후 삼성전자 +1% vs 메모리 피어 +14%, 코스피/SOX +2%/+3% — 부진의 원인은 하반기 실적 리스크인 원화 강세 + 제한적인 주주환원 공시. 디스펙 내러티브 우려(HBM 소멸론, 메모리 수요 축소 가속론)는 RSI(재귀적 자기개선)·지속학습발 AI 토큰 총수요 성장을 감안하면 과도하다는 판단 — 환율은 단기 리스크일 뿐, 중기 관점 매집 권고. 씨티가 "지속학습" 논리로 추정치를 올린 것과 같은 수요 프레임을 JPM도 채택한 모습.
📈 HBM: 점유율 게인, 내년에도 계속
가격 상향 + 12단 믹스 지속을 반영해 HBM 가정 상향 — 가치 점유율 2025년 20% → 2026E 34% → 2027E 39% 전망. ASP 협상은 최종 단계이며 기존 추정(+48%)에 상방 리스크 — FY27E 블렌디드 ASP +64%로 상향, HBM OPM 확대 견인. 8단의 수명이 길어졌어도 12단이 주력 유지. 공격적인 후공정 TSV 캐파 준비가 업계 상회 B/G의 근거 — HBM 매출 비중 올해 9% → 2년 내 16~20%.
💾 범용: 느린 B/G가 수급엔 호재, 마진은 LTA로 안정
HBM으로의 웨이퍼 배분 확대로 내년 DRAM B/G를 20%로 소폭 하향(기존 20%대 초반). NAND도 전환 통한 B/G 확보가 어렵고 신규 웨이퍼 투입 부재 — 낮은 B/G가 수급을 더 타이트하게. 다만 ASP 업사이드는 제한적 — DRAM/NAND 모두 전체 웨이퍼의 70% 이상이 LTA 계약. 비LTA 물량 인상 가능성은 있지만 마진 프로파일을 바꿀 규모는 아님. 삼성의 초점은 높은 마진·가격의 장기 유지 + 캐파 디보틀넥킹 + 차세대 기술 리더십(커스텀 HBM 로직다이 설계, zHBM, HBF 등) 확보라는 해석.
💰 주주환원: 10월 말 중간 업데이트가 관전 포인트
하이닉스 대비 삼성의 환원 업데이트에 투자자 실망 — ① 신규 정책 공시 부재 ② 보수적 FCF 환원율(50% 동결) ③ 바이백 미고려. 경영진이 새 정책에 시장 목소리를 반영하기 위해 피드백 수집 중이라는 판단 — 3Q26 실적 콜에서의 중간 업데이트(잠정 방향성·코멘트)가 다음 핵심 체크포인트. TSR 가정은 FCF 50%·배당 100% 배분 — 2026/27/28E TSR 수익률 7.3%/11.1%/14.3%.
💱 환율 민감도: 하반기 이익 하향
2025년 기준 달러 1% 변동당 영업이익 870억 원 민감도(매출의 달러 노출 90%, 원가는 50% 미만). 3Q26TD 평균환율 1,411원 — 1,415/1,350원 가정 적용으로 3Q26E/4Q26E 영업이익을 7~9조 하향해 102~109조 원(컨센서스 109~121조 하회). 원화 강세로 FY27~28E EPS도 소폭 하향하지만, 달러 기준 전망은 HBM 물량·가격·마진 상향 덕에 오히려 상승. MX는 점유율 확대 전략 반영해 매출 상향, 물량 확대 부담으로 이익은 하향.
📅 촉매·리스크
촉매: 추가 LTA 공시, 주주환원 업데이트(공식은 4Q26 실적, 중간은 3Q26 실적), AI/데이터센터 투자 파이프라인, 차세대 서버 플랫폼 메모리 스펙. 리스크: 매크로·AI capex 변동성, 중국 메모리 경쟁 심화. | 5 342 |
| 15 | 삼성전자 골드만
Buy·CL, TP 보통주 49만 / 우선주 36만 원
1️⃣ 타이트 수급 재확인 — 2027년이 2026년보다 더 타이트
수요 모멘텀 견조 + 충족률 매우 낮음. 2026년 미충족 수요가 2027년으로 이월되며 내년 수급이 올해보다 타이트할 것이라는 판단. LTA 덕에 2027년 너머까지 수요 가시성 확보 — 우호적 수급이 2027년 이후에도 지속 전망. 2주 전 NDR 메시지와 완전히 동일한 톤.
2️⃣ 캐파 배분은 DRAM, 그중에서도 HBM 최우선
P4 팹은 HBM4·HBM4E용 1c nm DRAM 중심, P5는 2028년 DRAM 중심 첫 웨이퍼 아웃풋 예정. NAND는 한국 팹 공간 부족으로 시안 팹 공정 전환에 집중.
3️⃣ 생산 증대의 구조적 한계
신규 캐파가 HBM으로 배분돼 범용 DRAM 증산이 어려운 구조. 세대가 오를수록 칩 사이즈 확대로 HBM 트레이드 레이시오(현재 3~4:1)가 계속 상승 — 캐파 제약이 갈수록 심해지는 요인.
4️⃣ LTA: 더 길고 더 구속력 있게
과거 사이클과 기간·커버리지·구속력이 다름 — 재무 안정성과 절제된 capex 계획의 기반. 선수금·예치금이 약정 물량에 비례해 지급되는 구조라 고객의 수요 전망 정확도까지 높이는 효과. LTA 미커버 30~40% 캐파는 모바일·PC·비AI 고객용 — 피지컬 AI·온디바이스 AI에서 업사이드 가능성.
5️⃣ 파운드리: HBM이 4nm를 꽉 채웠다
HBM4 베이스다이 수요로 4nm 캐파 매우 타이트 — 한국 내 4nm 증설 검토 중이고, HBM5 베이스다이용 2nm 신규 라인도 검토. 테일러 팹은 미국 자동차 고객 주문 전용 장비 반입 개시 확인 + 향후 수주 대비 미국 팹 추가 확장도 고려.
6️⃣ MX: 적자 감수하고 점유율 우선
핵심 지역 점유율을 우선하며 메모리 원가 압박으로 재무 상황은 개선 전 악화 가능성 인정. 폴더블 신규 진입자들에는 긍정적 — 소비자 인지도를 높이고 폼팩터를 검증해주는 효과.
7️⃣ 주주환원: 바이백·배당 모두 검토
최종 결정은 연간 실적 확정 후 — 그룹 계열사 지분 보유는 환원 정책 결정의 주요 변수가 아니라는 입장 재차 강조(미국 NDR과 동일). | 45 366 |
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| 19 | 한화에어로스페이스 골드만
수주 잠재력은 커지는데 주가는 횡보
🎯 헤드라인
지난 한 주 사이 상당한 수주 잠재력이 형성됐지만 주가는 박스권 — 매크로 불확실성, 원화 강세發 3분기 역풍, 사우디 수주 타이밍 불확실성이 원인. 그러나 최근 수주 흐름만으로 2030년까지 EPS CAGR 약 +20% 전망.
🇺🇸 미국: 궤도형 자주포 타임라인 공개
차륜형 프로그램의 60억~80억 달러 기회에 더해, 궤도형 자주포 프로그램(8/31 RFI 발행)은 그 1.5배 규모 추정. 차륜형 프로토타입을 이미 따낸 데다 궤도형 수출시장 점유율 약 50%의 강자라 점유율 확보 기회가 합리적으로 열려 있는 상태. 미 육군은 3Q27까지 프로토타입 공급자 선정 예정이라는 예비 일정 공개.
🇪🇺 유럽: 크로아티아가 보여준 "실행 우선" 트렌드
천무 18문 크로아티아 공급 계약 — 폴란드·에스토니아·노르웨이에 이은 유럽 4번째 도입국. HIMARS를 써온 크로아티아가 천무를 추가 채택한 건 한국 플랫폼의 빠른 납기를 방증 — 각국이 실행력을 우선하기 시작했다는 신호.
스위스도 장거리 지대공 체계로 L-SAM(한화) vs SAMP/T를 검토 중 — 패트리엇 의존국이었던 스위스의 핵심 선정 기준이 "2030년 이전 납품 가능 여부"라는 점이 같은 맥락.
🇸🇦 중동: 생명의 신호
1년째 기다려온 사우디 수주는 여전히 타이밍 불투명(회사는 연내 진전 기대 유지).
다만 UAE EDGE그룹과 L-SAM·M-SAM·천무 협력 + 현지 생산을 탐색하는 텀시트 체결 — 아부다비 행정위원회 의장이 올 1월 이후 처음으로 이달 방한 예정이라는 점도 주목.
🚀 L-SAM: 시장이 저평가한 잠재력
스위스·UAE의 L-SAM 검토는 고도 40~70km 구간 방공 장비의 글로벌 공백을 드러내는 사례 — 한국군 자체 배치가 2026년 말인 플랫폼을 해외가 먼저 진지하게 보는 상황. 납기 속도를 자국 산업 육성보다 우선하는 유럽 국가들에서 한국 업체의 잠재력이 크다는 유럽 A&D 애널리스트 분석과 합치.
콘텐츠 가치도 우월 — L-SAM은 탄도미사일 요격탄까지 한화가 생산해 (한화시스템 포함) 프로젝트 가치의 70~80% 캡처 vs M-SAM 40~50%.
📉 3분기 소프트 가능성, 그러나 본질은 장기 EPS 궤적
수출 데이터상 3분기 인도(특히 K9)가 상당히 약하게 형성 중 — 원화 강세와 함께 주가 횡보의 배경으로 추정. 다만 인도는 4분기로 이연될 뿐이며, 주가의 핵심 동인은 수주 잠재력이고 그 모멘텀은 강력.
미국+사우디 수주만으로 2030년까지 EPS CAGR +20%인데 주가는 12개월 선행 P/E 17~18배 — 유사 성장 경로의 한국 산업재(20배+) 대비 여전히 저평가라는 기존 논지 재확인
181만원 매수 | 5 623 |
| 20 | 삼성전기 제이피모건
Overweight TP 240만 원
🎯 헤드라인: MLCC 직납 가격 인상 + ABF 타이트 — 27~28E 영업이익 24~29% 상향
두 핵심 사업의 모멘텀 강화 증거 확인 — MLCC 가격 인상(직납 고객향)과 서버 CPU가 견인하는 ABF 수급 타이트. 원화 역풍에도 이익 모멘텀은 오히려 강해지는 중.
TP는 240만 원 유지하되 산정 방식을 현실화 — 기존 35배에서 FY28E P/E 27배(직전 피크 사이클 대비 30% 프리미엄)로 조정. 주가는 7월 저점 대비 +50% 회복했지만 최근 3개월 -34%(코스피 -24%, MLCC 피어 -45%, 기판 피어 -5%) — 매집 권고.
💰 2027년 MLCC ASP 업사이드는 얼마나?
채널 고객향은 올해 이미 2회 인상 — 4Q26E부터 직납 고객 인상 개시 전망(협상 성공 시 20~25%), 2027년 이후 복수 추가 인상 가능. 전장 MLCC(연초 연 1회 협상)도 유사한 인상 예상. 사이드포밍 믹스 확대가 제품믹스 개선을 견인 중이고, 무라타의 MLCC 단종(EOL) 발표는 2017~18 사이클과 유사한 2028년 수급 우호 환경을 조성할 수 있는 변수.
전체 수급 부족을 감안하면 인상 폭이 과거 업사이클을 능가할 수 있다는 계산 — 향후 2년 +140% vs 2017~19 사이클 +80%. 사이드포밍 AI서버급 MLCC + 실리콘 커패시터까지 합쳐 컴포넌트솔루션 OPM을 내년 31% → FY28E 38%로 전망 — 2018년 직전 피크(30%)를 상회. 이것이 27~28E 영업이익 CAGR 102%·컨센서스 대비 19~21% 상회라는 강세 전망의 핵심 근거.
📐 적정 멀티플 탐색: 25~30배는 달성 가능한 범위
6월 고점 대비 -40% 조정(코스피 -26%) 후 밸류에이션 매력이 커졌다는 투자자 피드백 다수. 기대감이 주도했던 2분기 랠리와 달리 이번엔 MLCC 가격 인상에 따른 EPS 상향의 실질 증거가 존재.
데이터센터 고객들이 AI 서버 랙 공급망 관리를 위해 고성능 MLCC 확보에 공격적으로 나서는 중 — 업스트림 반도체 대비 가격 저항도 작다는 감지.
과거 사이클보다 높은 멀티플 부여의 근거: 개선된 수익성 프로파일 + 기술·점유율 리더십 강화. 한국 AI 하드웨어 선호주 지위 유지 — 골드만 NDR 노트의 8대 포인트(LTA 60%, AI 믹스 40%, ABF 2032년 LTA)와 결이 같은 강세론을 JPM이 숫자 상향으로 뒷받침한 모양새.
📅 촉매와 리스크
촉매: ① 핵심 고객과의 MLCC/ABF 가격 협상 업데이트(수시, 1~3개월) ② AI급 MLCC/ABF 주문 배분·스펙 로드맵(3~6개월) ③ 경쟁사 MLCC 마진·캐파 계획(매 분기) ④ AI 하드웨어 생태계 투자 사이클(프런티어 랩 매출 런레이트, CSP capex, AI DC 전력 빌드아웃). 리스크: AI 하드웨어 capex 사이클 둔화(중장기), 원화 절상(단기). | 6 476 |
