Harvey's Macro Story
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📊 글로벌 경제·산업 구조와 금융시장을 분석합니다. Macro | Geopolitics | Equities | Fixed Income | FX 본 채널은 교육·정보 제공 목적이며 투자 권유가 아닙니다. 게시물 내용은 부정확할 수 있으며, 투자 손실의 책임은 거래 당사자에게 있습니다. 또한 어떠한 경우에도 법적 근거로 사용될 수 없습니다. 📩 rlavudrkd21@naver.com
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📝 توضیح و سیاست محتوایی
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“📊 글로벌 경제·산업 구조와 금융시장을 분석합니다.
Macro | Geopolitics | Equities | Fixed Income | FX
본 채널은 교육·정보 제공 목적이며 투자 권유가 아닙니다. 게시물 내용은 부정확할 수 있으며, 투자 손실의 책임은 거래 당사자에게 있습니다. 또한 어떠한 경우에도 법적 근거로 사용될 수 없습니다.
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금융여건의 착시: 자산가격 강세와 조달환경 악화의 공존
-주식을 제외한 금융여건은 악화되고 있지만, 주식의 완화 기여가 전체 금융여건을 상대적으로 양호하게 보이도록 하고 있음.
-국내 투자자에게 중요한 질문은 미국 주식이 버텨주는 환경에서 한국 기업도 함께 좋아지는가, 아니면 높은 자금조달 비용만 전이되는가?
-주식시장에는 우호적인 조건이 남아 있는데, 돈을 빌리고 투자하는 환경은 그만큼 좋아지지 않음.
-주식의 완화 기여가 남아 있어도, 전체 금융여건의 최근 변화는 이미 긴축 방향.
-미국 대형 기술기업의 투자가 강하다고 미국 소비·중소기업·주택 경기가 모두 강하다고 가정하면 안 된다는 의미.
-AI 산업의 성장 자체보다 누가 투자비를 먼저 부담하고, 누가 현금을 먼저 받는가가 주주수익률을 갈라놓을 수 있음.
-강한 미국 주식이 한국의 취약기업에는 부담이 될 수 있음. 연준이 주가만 보고 정책을 결정하는 것은 아님. 실제로 이 경로가 작동하는지는 소비·고용·물가와 함께 확인함.
-주식이 지탱하는 금융여건과 비주식 금융여건이 괴리되는 동안에는, 미국 투자 확대의 매출 수혜를 받으면서 자체 현금으로 성장할 수 있는 한국 기업의 상대적 가치가 높아질 수 있음.
사진 출처: Goldman Sachs Global Investment Research
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike
| 2 |  안보 수요의 귀환, 글로벌 방위산업의 중장기 성장 조건
-세계가 재무장을 추진하고 있지만, 경제 규모 대비 군사비 부담은 아직 냉전 시기보다 낮음. 당시 수준으로 돌아가려면 상당한 추가 지출이 필요함.
-세계 군사비가 냉전 시기 수준에 도달하려면, GDP 대비 비중이 1~2%포인트 높아져야함.
-국방비 확대를 적자 재정으로 조달하면, 경기와 별개로 국채 발행 수요가 커질 수 있음.
-통화정책이 완화되더라도 장기채 시장은 추가 공급과 재정 위험을 반영할 수 있음.
-방산기업의 실적에는 긍정적인 변화가 채권시장에는 공급 부담으로 작용할 수 있다는 점이 이 차트의 중요한 교차자산 함의.
-좋은 산업 전망과 좋은 주식 수익률을 연결하려면, 시장 기대를 웃도는 이익과 현금흐름이 필요.
-가장 큰 변화는 세계 경제가 안보에 배분하는 자원의 비중을 다시 높일 가능성.
-투자자는 그 추가 지출 중 어느 부분이 실제 기업의 이익으로 남고, 어느 부분이 정부 부채와 비용 상승으로 돌아오는지를 구분해야함.
사진 출처: Deutsche Bank
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 1 509 |
| 3 |  오픈AI 매출 논란: 성장의 속도만큼 중요해진 숫자의 신뢰성
-FT는 9월 말 기준 오픈AI의 연환산 매출이 500억 달러에 근접했다고 보도. 기존에 널리 알려진 700억 달러와의 차이는 경쟁사 앤트로픽과 비교하기 위해 클라우드 파트너 매출을 반영하는 방식으로 수치를 조정하는 과정에서 발생했다고 설명.
-기존 700억 달러는 앤트로픽과 비교 가능한 수치를 만들려는 목적으로 오픈AI 매출을 총액 기준으로 확대 조정한 숫자.
-성장세가 강하다는 설명과 시장이 매출 규모를 과대평가했다는 설명은 동시에 성립할 수 있음.
-회계상 차이라면 주식시장은 왜 민감하게 반응한 가장 직접적인 이유는 매출을 바탕으로 계산한 밸류에이션이 달라지기 때문임.
-200억 달러의 표시 차이보다 더 중요한 것은, 그 차이를 설명하고도 기존 투자계획을 감당할 현금흐름이 남느냐는 것.
-AI 수요 붕괴의 확정 신호가 아니라, AI 기업의 성장 수치를 같은 기준으로 다시 평가해야 한다는 요구.
-앞으로는 매출의 크기만큼 그 매출에서 남는 현금과 그 현금으로 이행할 수 있는 투자 규모가 중요함.
-한국 공급업체의 매출처는 여러 곳이어도, 일부 주문의 최종 지급 능력은 소수 AI 기업에 집중돼 있을 수 있음.
사진 출처: Financial Times
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 1 707 |
| 4 |  유사한 장기금리, 상이한 펀더멘털: 1999년과 2026년 비교
-투자 열기와 높은 장기금리는 1999년을 연상시키지만, 이를 뒷받침하는 성장·고용·재정 여건은 당시보다 약함.
-투자 호황이 이어지는 가운데 경제 전체가 높은 금리를 견딜 수 있는지를 묻는 차트로 읽는 것이 정확.
-금리와 설비투자는 1999년을 연상시키지만, 거시경제의 기초 여건은 더 불균형함.
-투자가 활발하다면, 왜 경제 전체의 성장과 고용은 그만큼 강하지 않은가?
-투자가 특정 산업에 집중되어 있을 수 있음. 데이터센터와 반도체 등 일부 분야의 호황이 소비·주택·일반 제조업으로 충분히 확산되지 않는 경우.
-연준 입장에서 더 어려운 조합: 약한 고용과 높은 물가. 비농업 고용 증가율 0.3%+근원 PCE 물가 상승률 3.0%.
-1999년에는 실제로 연준이 강한 경제활동과 금융시장 정상화를 배경으로 6월 정책금리를 25bp 인상해 5%로 올렸음.
-2026년 수치는 성장이 더 약한데 물가는 더 높다는 조합.
-재정수지는 GDP 대비 +1.3% 흑자에서 −5.7% 적자로 바뀌었음.
-기업의 투자 수요와 정부의 차입 수요가 동시에 커질 때, 이를 흡수할 저축과 채권 수요가 충분한가?
-집중된 기술투자 호황이 이어지더라도 경제 전반의 성장과 고용이 약하면, 수혜는 일부 기업에 집중될 것.
-이때 중요한 것은 테마 편입 여부보다 고객사의 투자 지속 능력과 공급업체의 현금 창출력.
-고용·물가·재정 신호가 서로 다르면, 고용 둔화로 인하 기대가 커지지만, 장기채의 기간 프리미엄은 높게 유지되는 경우도 존재함.
-성장·인플레이션·기간 프리미엄을 분리해서 봐야 한다는 출발점.
-투자 호황의 크기와 경제 전체의 금리 감내 능력은 별개라는 것.
사진 출처: UBS·Refinitiv·Datastream
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 1 845 |
| 5 |  글로벌 채권시장으로 확산되는 하이퍼스케일러의 자금 수요
-미국 빅테크의 AI 투자에 필요한 자금이 달러 채권시장을 넘어 유럽 통화 채권시장에서도 조달되고 있음.
-AI 투자 확대가 반도체·데이터센터의 문제를 넘어 글로벌 채권의 공급과 투자자 포트폴리오까지 바꾸고 있다는 의미.
-경제적으로는 투자자 기반 확대, 조달비용 최적화, 현지 통화 수요 대응이라는 세 가지 이유.
-자금조달 통로가 넓어지면 대규모 투자를 지속할 수 있는 여력이 커짐.
-채권 투자자는 AI 사업 하나의 수익성뿐 아니라 발행기업 전체의 상환 능력을 평가.
-조달 통화의 다변화는 AI 투자 사이클을 연장할 수 있지만, 최종 상환재원은 여전히 같은 빅테크의 현금흐름에 달려 있음. 자금 공급원은 분산되지만, 신용위험까지 분산되는 것은 아니라는 뜻.
-향후 관건은 발행액 자체보다 늘어나는 채권 공급을 시장이 얼마나 낮은 추가 금리로 소화하느냐임. AI 투자의 지속 가능성을 판단하려면 기술 수요와 함께 자금조달 조건도 봐야 함.
사진 출처: Bloomberg, Apollo
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 1 947 |
| 6 |  임금이 물가를 앞서는 일본, 소비 여력의 점진적 회복
-일본의 임금 상승률이 물가 상승률을 지속적으로 웃돌면서, 가계의 구매력이 회복되고 있음.
-명목임금을 나타내는 1인당 현금급여 총액은 31만 1,364엔으로 전년 동월 대비 3.8% 증가.
-증가율이 7개월 연속 3% 이상을 기록한 것은 1992년 3월 이후 34년 5개월만의 모습.
-2023년 하반기의 경우는 월급은 올라도 생활은 더 팍팍해지는 시기.
-2024~2025년은 임금 인상이 나타나지만 구매력 회복이 불안정한 시기.
-2026년은 임금 상승이 물가를 웃도는 흐름이 지속되는 시기.
-물가가 잠깐 둔화해서 실질임금이 좋아지는 것에 더해, 임금 자체의 상승세가 구매력 회복을 뒷받침하고 있음.
-일본 가계가 물가 상승을 뒤쫓는 단계에서 임금 상승으로 구매력을 회복하는 단계로 이동하고 있다는 것.
-BOJ는 금리인상 폭 확대보다 다음 인상을 오래 미룰 이유의 감소에 더 무게가 실린다는 것.
사진 출처: Nikkei
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 2 197 |
| 7 |  AI 투자와 생산성의 시차: 자본 확충이 효율 개선에 앞서다
-막대한 투자가 경제 전체의 효율 개선으로 이어졌다는 증거는 아직 뚜렷하지 않음.
-한국 기업은 미국의 AI 투자지출에서 먼저 돈을 벌지만, 그 실적이 지속되려면 결국 미국 고객이 투자금을 회수해야함.
-AI 투자는 진행되고 있지만, 그 투자와 구별되는 광범위하고 지속적인 효율 개선은 아직 거시 데이터에서 명확히 확인되지 않음.
-샌프란시스코 연은도 아직 지속적인 고생산성 국면 진입을 확정할 증거는 부족하다고 평가.
-AI가 장기적으로 비용을 낮추더라도 미래의 공급 확대는 아직 불확실한데, 현재의 투자 수요는 이미 발생하는 구조.
-워시의 생산성 낙관론은 장기 성장 가설로는 가능하지만, 금리 하락의 충분조건은 아님. 생산성 개선을 곧바로 저금리의 근거로 사용하는 것은 시점과 금리의 종류를 혼동할 위험이 있음.
사진 출처: Apollo Global Management
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 1 958 |
| 8 |  일본 로봇의 미국 시장 지배력과 한국 소부장의 기회
-일본 로봇 기업들이 미국에서 고객·생산·서비스를 묶어 수익 기반을 강화하고 있음.
-화낙 한 기업이 미국 시장의 절반 이상을 차지함. 화낙과 야스카와의 합계는 약 63%. 상위 4개 업체가 약 78%를 점유.
-AI 자동화 수요가 늘어날 때 기존 업체는 이미 확보한 고객 접점에 새로운 기능과 설비를 추가로 판매할 기회를 갖게됨.
-일본 산업을 평가할 때도 완제품 브랜드의 존재감만으로 판단하기 어려운 이유. 생산 현장에 깊이 들어간 제어·자동화 기술은 다른 형태의 경쟁력.
-AI가 공통으로 제공되는 기술이 될수록, 고객이 추가 비용을 지불하는 대상은 무엇인가?
-AI 반도체 투자로 일본 소부장이 수혜를 받듯, AI 투자 확대가 한국 소부장에도 실적 기대와 주가 재평가를 만들 수 있다는 것.
-일본 소부장의 강세를 한국 소부장에 대한 상대가치 탐색의 출발점으로 보는 것.
-AI 투자 사이클의 수혜가 일본 소부장의 수주·실적으로 입증된다면, 같은 투자에 노출돼 있으면서 이익 기대가 덜 반영된 한국 소부장으로 재평가가 확산될 수 있음.
사진 출처: Nikkei
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 3 256 |
| 9 |  실질금리와 설비투자의 동반 상승: 자본 수요의 귀환
-투자할 만한 사업이 많아지면 기업의 자금 수요가 늘어나고, 설비투자와 실질금리가 함께 상승할 수 있음.
-실질금리 상승은 투자 확대를 억제하는 힘인 동시에, 강한 투자 수요가 만들어낸 결과일 수 있음.
-금리가 투자에 영향을 주지만, 투자 수요도 금리를 움직인다는 것.
-이 차트는 저금리와 투자 부진, 고금리와 투자 확대가 각각 공존할 수 있다는 장기적 관찰에 가까움.
-장기 실질금리는 중립금리 그 자체가 아님. 미래 단기 실질금리 기대 외에도 기간 프리미엄과 유동성 등의 영향을 받음.
-한국 반도체 이익에 중요한 것은 글로벌 투자 총액보다, 수요를 만드는 투자와 공급을 늘리는 투자의 상대 속도.
-결국 실질금리는 자금을 조달하는 비용이면서, 경제 전체의 투자 수요와 저축 공급이 만나는 가격임. 실질금리 상승을 긴축의 증거로만 읽으면, 투자기회 확대가 금리를 끌어올리는 경로를 놓칠 수 있음.
-투자 수요가 구조적으로 강해졌다면, 중앙은행이 기준금리를 내려도 장기 실질금리는 과거 저금리 수준으로 돌아가지 않을 수 있음. 다만 이를 판단하려면 민간 투자 확대와 국채 공급·기간 프리미엄 상승의 영향을 구분해야 함.
사진 출처: Financial Times
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| 10 |  다른 산업, 같은 자금원: 오라클과 파라마운트의 신용 동조화
-서로 다른 산업의 두 기업이 래리 엘리슨이라는 동일한 자금 지원자 때문에 하나의 신용위험으로 묶이기 시작했다는 것.
-AI 수요의 강도뿐 아니라, 그 수요를 실제 발주로 바꾸는 자금조달 구조를 봐야 한다는 신호.
-파라마운트는 워너브러더스 디스커버리 인수를 위해 대규모 부채를 조달했고, 엘리슨 가문은 인수 자본과 향후 부채비율 축소를 지원.
-지원의 능력이 중요한 기반이 오라클 주식이라서 투자자들은 파라마운트의 신용을 평가할 때 오라클의 상황까지 함께 보기 시작한 것.
-이번 구조에서는 미디어 인수 관련 금융 부담이 공통 지원자의 자금 여력을 압박하고, 이것이 오라클 관련 위험 인식에 영향을 줄 가능성도 존재함.
-핵심은 지원이 가장 필요한 순간에 지원자의 능력도 약해질 수 있다는 것. 오라클 주가가 하락하면 엘리슨 가문의 자산가치도 줄어들기 때문에, 파라마운트의 안전판은 고정된 현금이 아니라 시장 상황에 따라 변하는 지원 여력으로 평가해야 함.
-따라서 산업이 다르다고 위험까지 분산되는 것은 아님. 스트레스 국면에서는 무엇을 파는 기업인지보다, 최종적으로 누구의 자금에 의존하는지가 더 중요해질 수 있음.
사진 출처: Bloomberg
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 1 693 |
| 11 |  글로벌 금융의 경쟁축 이동: 은행 규모에서 거래 역량으로
-제인스트리트가 JP모건의 트레이딩 수익을 넘어섰음.
-제인스트리트의 성과는 은행의 거대한 조직이나 예금 기반 없이도, 가격을 계산하고 위험을 관리하는 전문 역량으로 세계적인 금융사업을 만들 수 있다는 것.
-한국 주식이 매력적이어도 홍콩이나 싱가포르에서 충분히 운용할 수 있다면, 자금은 들어와도 고급 일자리는 현지에 남지 않을 수 있음.
-기시다 내각이 해외 운용사 진입을 지원하고 기업의 자본효율 개선을 밀어붙인 정책은 일본 증시 재평가의 중요한 동력이었음.
-일본에서 활동한 행동주의 투자회사는 2015년 10곳에서 2025년 75곳으로 상승.
-기시다 내각은 운용사 진입과 운영의 마찰을 낮추는 정책도 추진. 2024년 금융·자산운용 특구 지정, 영어 행정 지원, 전문인력 관련 제도 개선, 미들·백오피스 외주화를 통한 등록요건 완화.
-P72는 일본 사무소를 2011년에 열었고, 2025년에는 오테마치 원 타워로 이전. 밀레니엄도 도쿄 사무소를 공식적으로 안내하고 있음. 시타델의 도쿄 복귀 계획은 2023년에 보도.
-한국 기업의 변화를 분석해 수익을 낼 수 있고, 그 전략을 안정적으로 실행할 수 있으며, 그 일을 서울에서 수행하는 것이 유리한 시장을 만들어야함.
-한국 주식의 재평가와 한국 금융산업의 성장은 별개의 과제임. 외국인이 한국 주식을 사는 것에 더해, 서울에서 사람을 채용하고 투자 결정을 내리도록 해야 자본 유입이 산업 성장으로 이어짐.
사진 출처: Bloomberg
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 1 965 |
| 12 |  생산성 낙관론과 금리 현실론: 저보스가 바라보는 미국 경제
-데이비드 저보스 미 재무부 고문은 “미 국채 바이백을 통해 장기금리의 균형점을 찾는 것은 용기 있는 도전”이라고 언급함.
-유가 상승이 국채금리 상승을 부추기고 있다고 하면서 시장은 단기적으로는 에너지를, 중장기적으로는 연준의 정책을 위험 요인으로 보고 있다고함.
-공급 측면에서는 AI 등을 중심으로 과열된 수요가 확인. 과거를 돌아보면 그린스펀 의장 시절에도 1999년에 금리 인상을 시작.
-궁극적으로 생산성 개선은 디스인플레이션, 즉 물가 상승률 둔화를 가져올 것.
-워시 연준 의장은 이러한 견해에서 한발 물러선 듯하지만, 본인은 디스인플레이션이 실현될 것으로 전망한다고.
-미 장기국채 바이백과 관련해서는 국채의 만기 구조 관리는 양적완화(QE)를 통해 연준이 담당해 왔음. 하지만 본래는 재정정책의 영역이며, 이제 그 역할이 재무부로 돌아오고 있다는 것.
-미 국채를 바이백해 장기금리의 균형점을 찾아가도록 유도하는 시도는 용기 있는 도전이라고 생각.
-뉴욕 연은이 설명하는 바이백의 공식 목적도 유동성 지원과 현금 관리.
-‘용기 있는 도전’이 되는 이유는 정책이 시장의 기대까지 바꾸기 때문임. 이 표현에는 정책을 지지하는 평가가 담겨 있는데 경제적으로 보면 개입의 결과가 한 방향으로만 나타나지 않는다는 점이 중요.
-가장 날카롭게 봐야 할 지점은 ‘균형을 찾는 것인가, 균형을 바꾸려는 것인가’
-저보스의 시각에서는 지금의 높은 장기금리를 새로운 정상으로 받아들이기보다, 재무부가 국채시장의 마찰을 줄이며 향후 생산성 개선이 물가를 낮출 시간을 벌어야 한다는 것.
사진 출처: CNBC
텔레그램: https://t.me/harveyspecterMike | 1 853 |
| 13 |  일본 기업개혁의 2막: 주주환원에서 자본배분으로
-잉여현금을 내놓게 하고 자사주 매입, 배당 확대, 정책보유주식 축소를 추진하던 2023~2025년의 국면은 대체로 마무리됨.
-이제는 성장 투자, M&A, 사업 재편을 통해 ROIC(투하자본이익률)를 적극적으로 끌어올리는 단계로 넘어갔다는 시각.
-재무상태표상의 잉여를 줄이는 개혁이 끝나고, 손익계산서(P/L) 개혁으로 옮겨가고 있다는 뜻.
-일본 기업개혁이 쌓아둔 돈을 주주에게 돌려주는 단계에서 기업이 돈을 버는 방식과 자본을 배분하는 방식을 바꾸는 단계로 깊어지고 있다는 것.
-일본 시장에서는 행동주의 투자자가 들어왔다는 사실만으로 지속적인 초과수익을 기대하기 어려워졌고, 실제로 어떤 변화를 끌어낼 수 있는지가 더 중요해짐.
-일본 주식 분석에서는 개혁 발표를 찾는 능력과 개혁의 실행 가능성을 평가하는 능력 사이의 차이가 커짐.
-그에비해 한국의 핵심 과제는 기업이 벌어들인 이익이 일반주주의 가치로 연결되는가에 대한 신뢰를 확보하는 것.
-상법 개정으로 주주 보호의 기준은 강화됐지만, 그 기준이 거래 조건과 경영진의 행동을 얼마나 바꾸는지는 실행과 집행으로 검증해야함.
-일본 시장은 현금이 많고 저평가된 일본 기업을 찾는 것에서 회수한 자본과 새로 벌어들인 현금을 잘 배분하는 일본 기업을 가려내는 것으로 분석의 중심이 이동됨.
사진 출처: J.P. Morgan, Global Markets Strategy
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| 14 |  글로벌 부동산의 차별화: 북미의 둔화와 일본의 재평가
-2025년 부동산 자산은 북미에서 장기 추세보다 느리게 늘어난 반면, 일본·유럽·호주에서는 장기 추세를 웃돌았음.
-특히 일본은 2006~2025년 연평균 증가율이 0.7%에 불과했지만, 2025년에는 5.0%를 기록. 상승률 자체보다 장기간의 정체에서 벗어나는 변화에 주목할 필요.
-Allianz도 부동산 자산 증가와 가계 차입의 최근 가속을 함께 보며, 일본이 장기 디플레이션에서 벗어나고 있을 가능성을 뒷받침하는 근거로 해석.
-이를 한국과 비교하는 관점으로 확장하면, 두 나라에서 확인해야 할 질문이 달라짐. 일본은 자산 회복이 임대소득·가계소득 증가와 신용의 정상화를 동반하는지, 한국은 자산 증가의 수혜가 어디에 집중되고 소비·신규 투자로 얼마나 연결되는지가 중요.
-일본은 ‘오랜 자산 정체에서 벗어나는가’가 핵심이고, 한국은 ‘부동산 자산 증가가 어디에 집중되고, 가계의 소비 여력을 실제로 개선하는가’가 핵심.
-일본에서는 부동산 회복이 명목소득과 신용의 정상화를 보여주는가?
-한국에서는 부동산 자산 증가가 소비·신규 투자로 이어지는가, 아니면 기존 자산의 평가이익과 추가 주거비 부담에 머무는가?
-결국 한일 부동산 회복의 질은 자산가치 상승이 만들어내는 소득과 현금흐름으로 평가해야 함. 다음에 확인할 것은 가격의 추가 상승 여부와 함께, 임대소득·원리금 부담·신규 투자로 이어지는 경로.
※ 차트는 집값지수가 아닌 부동산 자산 총액의 증가율이며, 한국 비교는 필자의 해석.
사진 출처: Allianz Global Wealth Report 2026, Figure 26.
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| 15 |  엔화 약세가 흔드는 BOJ 경로: 10월 추가 인상 가능성 점검
-미국도 10월 인상, 일본도 10월 인상할 수 있다는 설이 부각됨.
-해외 매크로 투자자는 이렇게 읽는 것. 6개월마다 한 번씩 천천히 올리는 BOJ라는 기존 모델 자체가 깨지는 것 아닌가라는 고민.
-1.25%라는 현재 금리보다 BOJ의 reaction function이 변했는가가 훨씬 중요. BOJ 입장에서는 6주 안에 다시 25bp를 올리려면 상당히 강한 명분이 필요.
-일본 국내 채권시장 참가자의 논리는 엔화가 다시 급락했다고 해서 BOJ가 6주 만에 또 금리를 올릴 필요는 없고, 먼저 재무성이 달러를 팔고 엔화를 사는 개입을 할 수 방법을 사용하면 되는 것이니 10월 인상은 빠르다는 것.
-10월 금정위의 BOJ는 사실상 Fed 결정을 확인한 직후 움직임. Fed의 매파성이 BOJ의 긴축 필요성을 높일 수도 있음.
-결국 중요한 것은 10월 추가 인상 자체보다 엔화 약세에 대한 일본의 대응 수단이 외환개입에서 금리정책으로 넘어가는지 여부. 외환개입은 환율의 단기 변동을 제어하지만, 연속 금리 인상은 BOJ의 정책 경로 자체를 다시 가격하게 만듬.
-따라서 10월 인상이 현실화될 경우 시장은 이를 단순한 25bp 인상이 아니라 6개월에 한 번이라는 기존 BOJ 정상화 속도의 폐기 신호로 해석할 가능성이 있음.
-반대로 엔화 약세를 재무성의 외환개입만으로 대응한다면, 이는 BOJ의 긴축경로 변화가 아니라 환율 변동성 관리의 문제로 남을 가능성이 높음. 결국 투자자가 구분해야 할 것은 엔화가 강해지는가가 아니라 무엇이 엔화를 강하게 만드는가임.
사진 출처: Nikkei
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| 16 |  미국 AI 투자의 자금줄: 일본 메가뱅크의 역할과 기회
-일본 금융사들이 미국 AI 산업의 핵심 자금 공급자로 참여하고 있다는 점은 높게 평가할만함.
-대출, 프로젝트금융, 증권 발행 주선, 직접투자가 섞여 있으며, 은행의 실제 수익성과 위험은 최종적으로 얼마를 보유하고 어떤 조건으로 회수하느냐에 달려 있음.
-소프트뱅크의 대형 브리지론에 일본 3대 메가뱅크가 모두 참여하고, 미국 데이터센터 PF에서는 SMBC와 MUFG가 관리은행으로 등장.
-단순히 해외 금융상품을 사는 데서 더 나아가 대규모 자금조달을 조직하는 역할을 맡고 있는 것.
-자국에 최상위 AI 모델 기업이 많지 않더라도, 그 산업의 자금조달을 담당하면서 이자·수수료·고객관계라는 경제적 가치를 확보할 수 있기 때문임.
-일본 은행들의 판단은 AI 기업가치가 무조건 오른다보다 이 차주와 이 계약조건이라면 돈을 회수하면서 적정 수익을 얻을 수 있다에 가깝게 해석해야함.
-소프트뱅크는 9월 9일 공시에서 400억 달러 한도 중 누적 300억 달러를 인출했고, 당시 남은 259억 달러 전액을 9월 15일 조기상환하기로 결정했다고 밝혔음.
-일본 메가뱅크들의 강점은 AI 승자를 맞히는 능력뿐 아니라, 세계적인 투자 수요를 금융거래로 만들고 자본을 공급하는 능력에 있음.
-일본 금융사의 글로벌 위상에는 긍정적으로 평가하되, 은행주 투자에서는 AI 금융 참여 확대보다 수수료를 확보하면서 최종 보유위험을 얼마나 통제했는가를 더 높은 평가 기준이 되어야함.
사진 출처: Sonnet Xu, X 게시물
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| 17 |  중립금리 상단을 넘어선 시장: 일본 추가 긴축의 적정 수준은
-시장이 일본의 최종금리를 2.5%대로 평가하기 시작했다는 것.
-금융시장이 예상하는 BOJ의 최종 도달금리, 즉 Terminal Rate가 상승하고 있음.
-배경은 높은 원유 가격과 엔화 약세에 따른 일본 내 인플레이션 압력.
-현재 정책금리는 약 1.25%이므로, 시장은 상당한 추가 긴축 가능성을 반영하고 있음.
-2.5%대라는 것은 일본의 중립금리 자체가 기존 추정보다 높을 수 있다는 평가가 존재.
-중립금리가 그렇게 높지 않더라도 인플레이션을 잡기 위해 일시적으로 제약적인 금리까지 올려야 한다는 평가도 있음.
-같은 2.5%라도 경제가 감당할 수 있는 금리인지, 경제를 눌러야 하는 금리인지에 따라 주식의 적정가격이 달라짐.
-일본 금리 상승이 해외채권의 매력을 반드시 낮추는 것은 아님. 미국 금리가 그대로인데 일본 단기금리가 오르면 금리차가 좁아져 헤지 비용이 줄어들 수 있음.
-실제 비교 대상은 일본 국채 금리와 환헤지 후 해외채권 수익률의 차이.
-엔 캐리 청산은 금리 수준보다 기존 예상의 붕괴에서 가속됨. 취약한 것은 엔화로 조달한 자산 전체가 아니라, 엔화 약세·낮은 변동성·낮은 최종금리를 동시에 전제한 레버리지 포지션임.
-실제 9월 인상 직후에는 추가 긴축 신호가 기대에 못 미쳤다는 평가로 엔화가 약세를 보였음.
-일본 정상화는 한국의 낮은 PBR보다 실제 자본배분을 더 엄격하게 평가하게 만들 수 있음.
-일본의 금리 정상화는 한국 주식의 저평가를 자동으로 해소하기보다, 저평가를 해소할 행동이 있는 기업과 없는 기업의 차이를 키울 수 있다는 것.
사진 출처: Nikkei
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| 18 |  반도체 사이클의 장기화: 공급 부족이 지탱하는 호황
-노무라의 반도체 부족 지수 사이클 시계에 따르면, 반도체 업황은 27개월 연속 호황 국면을 이어가고 있음.
-팬데믹 당시의 26개월 호황을 넘어선 것으로, 2012년 이후 최장기 호황.
-반도체 공급 부족이 심한 상태이며, 그 부족이 아직 더 커지고 있다는 것이 핵심.
-공급 부족은 더 심해지고 있는데 다만 부족이 심해지는 속도는 이전보다 다소 낮아졌을 수 있음.
-노무라가 제시하는 설명은 다년간 이어지는 AI 투자 수요와 첨단 반도체의 느린 공급 확대.
-투자자가 판단해야 할 것은 호황의 경과 기간보다, 현재 주가가 가정하는 호황의 잔여 기간임. 27개월이라는 기록만으로 고점을 단정할 수도, 추가 상승을 확신할 수도 없음.
-시장이 조기 가격 정상화와 마진 하락을 반영하고 있다면, 공급 부족의 장기화는 향후 이익 추정치의 상향 요인이 될 수 있음. 반대로 높은 가격과 마진의 장기 지속을 이미 반영했다면, 좋은 업황만으로는 추가 상승의 근거가 충분하지 않음.
-결국 투자 기회는 ‘반도체가 부족하다’는 사실 자체보다, 그 부족이 만들어낼 이익의 크기와 지속 기간을 시장이 얼마나 과소평가하고 있는지에 달려 있음.
사진 출처: Nomura
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| 19 |  PER만으로 설명할 수 없는 미국 증시의 가치
-주식이 비싼지는 PER만으로 판단할 수 없으며, 지금의 가격을 정당화할 이익이 실제로 발생하는지가 중요함.
-UBS는 그 이익의 지속성을 결정할 핵심 변수로 AI 투자와 생산성 향상을 지목.
-AI가 성공하는 기술이라는 판단과 AI 관련 주식이 좋은 투자라는 판단은 구분해야함.
-현재 가격을 지지하는 논거가 이익 성장이라면, 그 이익 성장을 지지하는 AI 투자가 흔들릴 때 가격의 근거도 약해질수 있음.
-UBS의 낙관론은 AI가 기업의 업무 방식과 비용 구조를 바꿔 장기적인 수익성 개선을 만들 수 있다는 데 있음.
-AI 투자 확대에 따른 매출 증가를 장기 이익으로 과도하게 평가하는 기업이 있는 반면, AI 활용으로 발생하는 비용 절감과 현금흐름 개선이 이익 전망에 충분히 반영되지 않은 기업도 있을 수 있음.
-따라서 투자 전략은 현금흐름 개선이 실적으로 확인되면서도 주가에 덜 반영된 기업을 매수하고, 투자 부담이 커지는데 수익화가 지연되는 기업의 비중을 줄이는 것.
-매수 근거는 추가적인 PER 상승 없이도 이익 증가만으로 목표 수익을 설명할 수 있어야 함. 반대로 예상한 마진과 현금흐름 개선이 훼손되면 투자 가설을 철회해야 함.
사진 출처: UBS
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| 20 |  기술기업 가치평가의 새 지형: 소수 기업으로의 집중
-SpaceX·Anthropic·OpenAI 세 기업에 매겨진 가치가 5조 2,000억 달러로 과거 IPO 합계보다 1조 1,000억 달러, 약 26.8%큼.
-소수 기업에 대한 미래 이익 기대가 매우 커졌음.
-산업이 성장하면서 발생하는 이익을 이 기업들이 얼마나 가져가고, 그중 얼마가 주주에게 남는가가 핵심.
-상장 이전에 기업가치가 크게 형성되는 구조를 보여주기도함.
-벤처투자의 성공 규모뿐 아니라, 그 평가가치를 공개시장에서 얼마나 실현할 수 있는가라는 질문도 필요.
-AI의 미래에 붙은 가격이 매우 커졌다는 것.
-VC·PE 관점에서 핵심은 초대형 기업가치가 펀드의 실제 회수수익으로 얼마나 이어지는가임. 같은 기업에 투자해도 진입가격·후속 투자에 따른 지분 희석·회수 시점에 따라 성과는 크게 달라짐.
-VC에는 승자 기업의 지분을 유지하기 위한 후속 투자와 포트폴리오 집중 위험 사이의 균형이 중요. 기업의 성공이 커질수록 추가로 투입해야 하는 자본과 최종 회수 가능한 금액도 함께 계산해야 함.
-후기 성장투자·PE에는 높은 진입가격을 정당화할 이익과 현금흐름이 핵심. 엑시트 때 더 높은 배수를 인정받지 못하더라도 목표수익률을 달성할 수 있는지 점검해야 함.
-결국 평가가치 상승이 실제 매각과 LP에 대한 현금 분배로 이어지는지가 최종 검증. 회수가 늦어지면 투자배수가 같아도 연환산 수익률은 낮아지고, LP의 재출자 여력도 제약될 수 있음.
사진 출처: Steve Rattner,Financial Times·Jay Ritter
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