쩜상리서치

모건 스탠리의 메시지는 미묘하다. 그들은 AI에 대해 비관적으로 전환하는 것이 아니다. 그들은 메모리 거래가 폭발적인 첫 번째 단계에서 사이클의 더 정상적인 단계로 전환되고 있다고 주장한다. 투자자들이 논쟁하는 핵심 질문은 하이퍼스케일러들, 특히 가장 큰 AI 인프라 구매자들이 과잉 컴퓨트 용량을 축적하기 시작했는지 여부다. 일부 AI 인프라가 더 이상 완전히 활용되지 않고 제3자에게 재판매되거나 임대되기 시작한다면, GPU와 메모리에 대한 가격 결정력은 완화될 수 있다. 모건 스탠리는 이를 “칩플레이션”이라고 부르며, 경쟁과 과잉 용량이 하드웨어 가격을 점진적으로 낮춘다고 지적한다. 메모리는 HBM과 DRAM 수요가 공급을 계속 초과하기 때문에 AI의 가장 강력한 수혜자 중 하나로 남아 있다. 그러나 모건 스탠리는 여러 선행 지표들이 최고 모멘텀에 가까워지고 있다고 지적한다. 메모리 가격 상승세가 둔화되고 있으며, 재고 상황은 상당히 정상화되었고, 수익 전망 수정은 이미 압도적으로 긍정적이다. 역사적으로 이러한 조합은 펀더멘털이 여전히 건전한 상태에서도 주가가 통합되는 지점을 종종 표시한다. 중요한 것은 그들이 변화율의 피크와 사이클의 피크를 구분한다는 점이다. 이는 매우 다르다. 투자자들은 종종 성장 둔화를 성장 하락으로 혼동한다. 반도체 주식들은 수익 모멘텀이 “덜 좋게” 되는 순간부터 조정을 시작하는 경우가 많으며, 이익이 기록적인 고점을 계속 경신하는 동안에도 그렇다. 또 다른 우려는 포지셔닝이다. 메모리는 삼성, SK하이닉스, 마이크론 같은 종목에 투자자들이 과도하게 집중되면서 전 세계적으로 가장 붐비는 거래 중 하나가 되었다. 포지셔닝이 이렇게 붐빌 때, 수익 시즌 동안의 사소한 실망만으로도 투자자들이 이익을 실현하면서 급격한 후퇴를 유발할 수 있다. 모건 스탠리가 가장 면밀히 주시할 것은 메모리 회사들 자체가 아니라 AI 하이퍼스케일러들이다. 마이크로소프트, 아마존, 메타, 알파벳, 또는 오픈AI 같은 회사들이 인프라 지출 둔화, 약화된 토큰 경제학, 또는 더 엄격한 자본 배분을 시사하기 시작한다면, 투자자들은 현재 메모리 수요 속도가 얼마나 지속 가능할지 의문을 제기할 수 있다. 초점은 하드웨어 공급자에서 고객들의 지출 의향으로 옮겨가고 있다. 그러나 장기적인 논리는 여전히 유효하다. 모건 스탠리는 2027년에 AI 관련 수익 성장이 약 35%에서 40%에 이를 것으로 예상하며, 에이전틱 AI를 구조적 투자 테마로 계속 보고 있다. 그들의 메시지는 AI 인프라 구축이 끝날 가능성은 낮지만, 시장이 기대치가 더 현실적이 되고 밸류에이션 확장이 수익 주도 수익률로 대체되는 기간에 진입할 수 있다는 것이다. 다시 말해, 이는 AI 메모리 슈퍼사이클의 끝처럼 보이지 않고, 폭발적인 하드웨어 배포로 특징지어지는 1단계에서 투자자들이 점점 더 활용, 수익화, 자본 수익률에 집중하게 되는 2단계로의 전환처럼 보인다. 우리는 그 견해를 대체로 공유한다. 시장은 펀더멘털이 강력한 상태에서도 기대가 과도하게 낙관적이 될 때 종종 조정된다. AI 인프라 지출은 직선으로 진행되지 않을 가능성이 높지만, 모델 크기가 커지고 추론 작업 부하가 확대됨에 따라 고성능 메모리에 대한 장기 수요는 계속 강화되고 있다. 우리는 현재 후퇴를 부문 전체를 포기할 이유가 아니라 고품질 메모리 종목에 선택적으로 노출을 추가할 기회로 본다. 우리의 견해로는 이는 매수할 조정이지, 구조적 하락의 시작이 아니다. https://x.com/rickyho_1989/status/2074405318348382578?s=46