메리츠증권 리서치

📮[MERITZ Strategy Daily 전략공감2.0] 2026.07.30(목) [퀀트/ETF 이상현] Strategy Idea: 숏감마 & 델타 헤지 경로 추적 - 외국인 Deep ITM 콜옵션 매수 & 딜러 콜옵션 매도/ 기초자산 매수(델타 헤지) - 주가 급락, ITM → OTM 변화 시 헤지 수량 감소& 기초자산 매도(헤지 언와인드) - ITM 콜옵션 미결제약정 삼성전자 4,990만원, SK하이닉스 2.8조원. 숏감마 리스크 일단락 예상 (자료) https://tinyurl.com/mrzjjc78 [경제분석 RA 박민서] 오늘의 차트: 한국 7월 CPI, 수요측 물가 압력 확인될까 [철강/금속 RA 김아현] 칼럼의 재해석: 피지컬AI시대의 보이지 않는 병목: 희토류 영구자석 (자료) https://tinyurl.com/5dc7kme9 * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. * 메리츠 투자전략팀 통합 채널 링크 : https://t.me/Meritz_strategy

📮[메리츠증권 최설화, 이효진] 2026.7.30(목) [China's Attack 4: China AI Attack] 2026.7.30(목) (요약본) https://tinyurl.com/24pw4dat 안녕하세요, 메리츠증권의 최설화, 이효진입니다. 지난주 상하이에서 열린 WAIC와 중국 LLM 기업 탐방 다녀온 뒤 탐방보고서를 작성했습니다. 보고서에서는 중국 LLM 시장 구도와 향후 경쟁 핵심 및 공급 병목에 따른 투자기회 뿐만 아니라, 중국 LLM들의 격추가 글로벌 AI 회사들에 미치는 영향과 네오 클라우드 산업 변화에 대해 조명했습니다. 투자 판단에 도움되시기 바랍니다. ========== Part 1. 예상보다 빠른 중국의 AI 굴기 -중국의 LLM 경쟁은 여전히 “누가 더 좋은 모델을 만드느냐”에 집중. 앞으로 2~5조 파라미터급 모델이 경쟁적으로 출시될 것이며, 이는 전기차·2차전지에서 반복된 공급자 급증과 무한경쟁의 경로 -성능 유지에 상시적 자본 조달이 요구되는 산업 구조를 감안하면, 현 시점에서 최후 승자를 특정하는 것은 아직 불가능 -LLM 모델 경쟁이 격화될수록 연산 수요 방향성은 확실. 중국 AI의 구조적 병목은 AI칩인데, 추론 영역에서는 국산 대체가 이미 가속화 중. 정부의 국산화 기조를 고려하면 중국 반도체 자립은 성패가 아닌 시점의 문제. 중국 반도체 밸류체인에 대한 중장기 Overweight 의견 유지 Part 2. 중국이 LLM 시장에 미친 영향 & Part 3. 네오 클라우드 현재의 AI 산업에 대한 시장의 파열음은 미국 프론티어 모델에서 기인했다고 판단합니다. 탐방 결과 저희는 LLM 시장이 전기차 시장과 유사한 경쟁 양상으로 전개될 가능성을 시사하는 징후를 확인했습니다. 중국 LLM의 추격은 프론티어 기업들의 마진을 훼손하는 결과를 야기할 것으로 봅니다. 최근 네오클라우드 사업도 xAI에 이어 메타가 GPU 임대 사업에 진출하며 우려가 짙어졌습니다. 빅테크의 컴퓨팅 자산 임대 사업 진출은 AI 인프라 시장이 '독점적 희소 자산'에서 '유동화되는 원자재 시장'으로 넘어가는 전환점일 수 있다는 판단됩니다. 다만 국내 네오클라우드 사업은 최근의 우려가 오히려 무분별한 신규 경쟁자 진입을 저해해 장기적으로 건전한 성장을 유도할 것으로 판단합니다. 이는 2010년대 클라우드 산업의 성장과 유사한 결과를 낳을 것이라 봅니다. 특히 중국 LLM 시장은 AI 생태계 확대 측면에서 데이터 안보 우려를 해소한 인프라를 제공하며 국내 네오 클라우드 사업자에게 새로운 기회 요인이 될 수 있다는 판단입니다. 국내 네오 클라우드 산업에 대한 긍정적 의견을 유지하며 네이버, NHN을 Top pick으로 제시합니다. * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮 [메리츠증권 채권전략 윤여삼] Policy Watcher: 미국 FOMC (7월): 조용하게 길어질 집안 싸움, 당분간 동결 2026.7.30(목) - 6월과 바뀐 것이 없는 성명서 vs 3명의 금리인상 소수의견이 내비친 집안 싸움. 워시의장 ‘물가 안정을 위해 노력하지만, 그것만이 전부는 아니다’ 발언 - 4월 소수의견 3명(헤맥, 카시카리, 로건) 지역 연준총재 매파성향 강화. 그럼에도 워시 의장은 ‘다수의 의견은 유지되고 있다’고 현재 불협화음 축소. 높은 시장금리 및 실질금리의 상승이 긴축여건 강화가 일부 안도감(some comfort) 제시 시사 - 시장 반영 9월 인상 기대감 높은 편이나 5개의 T/F 유의미한 결과 확인이 필요한 연말까지 동결기조 이어질 공산. 우리는 연말 인하 엣지뷰를 이연, 단기간 유가 안정에 초점을 맞추고 3분기 고용과 소비둔화 강도 점검해 나갈 것 (자료) https://tinyurl.com/34t42w75 *동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. *메리츠 채권전략 개별 텔래그램 링크: https://t.me/bondasset

📮[메리츠증권 전기전자/IT부품 양승수] Yageo (2327.TT): 사상 최고 BB Ratio + 수동부품 LTA 확대 신호 ▶ 2Q26 Review - Yageo의 2Q26 실적은 업황 개선 흐름과 동행하는 견조한 실적을 기록. 2Q26 매출액과 영업이익은 최근 높아진 시장 컨센서스를 각각 4.1%, 2.8% 상회 - 제품별로는 MLCC와 Tantalum이 QoQ 각각 17.1%, 12.6% 성장했으며, AI서버가 포함된 Computing & Enterprise Systems의 매출 비중은 27.3%로 확대 - 2Q26 기준 커머디티 제품 가동률은 80%, AI 중심 특수제품 가동률은 80~85%를 기록. ▶ 시장 동향 및 가이던스 [AI 및 LTA] - Yageo의 이번 분기 AI 관련 매출 비중은 약 16%로, 1Q26의 14~15% 대비 상승 - 일부 AI 고객사는 향후 공급 물량의 안정적 확보를 위해 장기공급계약(LTA) 협상을 적극적으로 진행 중이며, 프리미엄 가격 지불 의향도 확인 - 현재 장기 공급 계약 수요는 AI 컴퓨팅, 기업용 서버, SSD, 메모리 등 고성장 애플리케이션에서 주로 발생중임을 언급 [재고] - Yageo에 의하면 중화권 유통업체의 재고는 1년 전 약 3개월분에서 현재 2개월분으로 감소했으며, 글로벌 유통업체는 5개월분에서 4개월분으로, 고서비스 채널은 7~8개월분에서 5~6개월분으로 축소 - Yageo는 현재 전반적인 유통 채널 재고가 건전한 수준에 도달했으며, 특히 중화권 재고는 상대적으로 낮은 수준이라고 평가 - 이는 향후 지속적인 재고 보충 수요로 이어질 가능성을 시사 [BB Ratio] - 업황의 대표적인 선행지표로 활용되는 BB ratio는 2.2를 기록해 1Q26 말의 1.3~1.4 대비 큰 폭으로 개선 - Yageo는 BB ratio 상승이 AI 제품에만 국한된 것이 아니라, 전방 애플리케이션 전반의 수요 및 매출 성장에 기인한 것임을 강조 - 특히 AI 서버 수요 확대에 따른 고용량 MLCC 수요 증가로 생산능력이 고부가 제품에 우선 배정되면서, 중·저용량 MLCC의 공급 부족이 심화될 것으로 전망 - 일부 고객사는 향후 6개월에서 1년, 나아가 수년간의 수동부품 수요를 사전에 확정하기 시작했으며, 이미 선주문에 나선 고객도 증가하면서 신규 수주 규모가 대폭 확대 [가이던스] - Yageo는 3분기 커머디티 제품과 특수제품 모두 가동률이 90%를 상회할 것으로 전망 - BB ratio 개선과 설비 가동률 상승, 가격 조정 효과의 점진적인 반영에 힘입어 매출, 매출총이익률과 영업이익률 모두 전분기 대비 개선될 것으로 기대 ▶ Implication - Yageo의 높은 BB ratio는 AI 수요 증가를 중심으로 기타 제품군에서도 타이트한 수급 환경이 확산되고 있음을 시사 - 특히 기존에 제시했던 2분기 가동률 가이던스(커머디티 제품 75%, 특수제품 85%) 대비 커머디티 제품의 실제 가동률(85%)이 가이던스를 상회했다는 점이 유의미 - 당사는 이번 MLCC 사이클이 단순한 AI 수요 확대에 그치지 않고, AI향 고부가 제품으로의 생산능력 재배분과 이에 따른 범용 제품의 공급 축소가 맞물리는 구조적 업사이클로 판단 - 이에 따라 사이클의 강도와 지속 기간 모두 2018년 최대 호황기를 상회할 것으로 기대 - 또한 높은 가동률과 낮아진 유통 재고를 감안하면 MLCC 업체들의 가격 전가력이 점차 강화될 것으로 예상 - 단기적으로는 현재 유통채널을 중심으로 나타나고 있는 가격 인상 흐름이 향후 직거래 고객사로까지 확산될 것으로 기대. 중장기적으로는 수요가 공급을 상회하는 AI향 고부가 제품에서도 가격 인상 범위가 확대될 것으로 전망 - 이에 따라 삼성전기는 AI 중심의 고부가가치 제품 믹스 개선과 AI·범용 MLCC 가격 상승 장기화에 따른 양방향 수혜를 바탕으로 이익 추정치의 지속적인 상향 조정이 가능할 것으로 판단. - 특히 추가적인 실적 추정치 상향 사이클이 이제 막 본격화되고 있다는 점을 감안해, 상대적인 투자 매력도가 높다는 기존 의견을 유지 https://buly.kr/BIXJyzn (링크) *동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮[메리츠증권 이차전지/석유화학 노우호] 2026.7.30(목) <한화솔루션: 변곡점> URL: https://han.gl/UWjXl 2Q26 Review: 예상치 상회 - 한화솔루션은 2Q26 매출액 4.5조원, 영업이익 3,065억원으로 시장 예상치를 상회(전일 종가 -4.5% 마감). 특이사항은 (1) 재생에너지 AMPC 2,140억원/미국 관세환급금 900억원 발생, (2) 케미칼 및 첨단소재부문은 판매단가 상승이 호실적을 견인. 당분기 미국 카터스빌 공장 완공, 판매단가 상승 효과에 이익 창출능력이 높아진 점을 주목 2026년 연간 재생에너지부문 상향, 케미칼 중립 - 차분기 매출액 5.2조원, 영업이익 2,778억원을 추정. 앞서 언급한 태양광부문 생산기지의 점진적 가동률 개선, 출하량 증가(2.5Gw, +92% QoQ)에 따른 AMPC 기여도 증가/판매단가는 flat을 추정. 사측은 케미칼부문에 부정적 래깅효과 발생 등 다소 보수적 가이던스를 제시. 단, 공급망 병목 현상 지속/국제유가 재차 반등 영향에 흑자기조는 유지될 가능성 연간 순차입금 축소 실행력이 기업가치 변동 요인 - 동사의 재생에너지부문의 현재와 미래 사업은 여전히 매력적. 미국 Section 232 등 비-중국 공급망의 정책 프리미엄, 그룹사와 연계한 차세대 기술 로드맵 등. 단, 기대치를 하회한 유상증자 자금규모로 재무 건전성 압박이 여전. 사측이 계획한 연간 순차입금 축소 계획 실행력이 기업가치 재평가 우선순위로 판단 투자의견 Buy, 적정주가는 3.9만원으로 상향 - 동사의 주가 상승 잠재력 유효. 연간 재생에너지부문 실적 추정치 상향, 다소 개선된 재무여건 등을 감안, EV/EBITDA 10배 적용(미국 태양광 Peer Firstsolar, Canadian Solar, 유틸리티 Nextera의 평균을 20% 할인)한 3.9만원의 적정주가를 제시 업무에 참고하시길 바랍니다. * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮[메리츠증권 경제분석 이승훈] Policy 경제脈_2026.7.30(목) <7월 FOMC: T/F가 일을 다 할 때까지 동결> - 7월 FOMC 금리동결(3.50~3.75%). 인상 소수의견 3명 - 금리인상 임박 증거가 부재했고, 모든 가능성을 열어두며 우려대비 dovish - 기조적 인플레 측정과 효과적 통화정책 수단 고민 중: T/F 임무완료까지 동결 우세 - 위험 요인: 1) 고유가 장기화(연내 인상), 2) 소비/고용 취약성 급부상(연내 인하) (자료) https://tinyurl.com/2r76w2fx * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. * 메리츠 투자전략팀 통합 채널 링크 : https://t.me/Meritz_strategy

📮[메리츠증권 인터넷/게임 이효진] ▶크래프톤(259960) : 게임스컴에서 next PUBG를 기대하며 - 2Q26 크래프톤의 연결 매출 및 영업이익은 각각 1조 2,902억원(+94.9% YoY)과 4,109억원(+67.0% YoY)으로 영업이익 기준 당사 추정치 소폭 미달. PUBG 성과가 매출 상회 요인으로 작용했으나 테크놀로지 수익이 예상 대비 밋밋한 탓 - 3분기 high base 진입, 연결 편입 효과가 제거되는 4분기부터 게임 사업 성장 부각 - 안정적 실적·풍부한 현금 기반 주주환원이 동사에 대한 선호도가 높은 이유. 8월말 게임스컴 신작 5종 공개(3종 시연)에 대한 현지 반응이 차기 프랜차이즈 기대를 결정할 것 (자료) https://buly.kr/31VhiOt 업무에 도움되시길 바랍니다. * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮[메리츠증권 반도체/디스플레이 김선우] ▶ SK하이닉스 (000660): 설익은 타이밍, 섣부른 실망 [2Q26 Review - 영업이익: 낮아진 기대치 부합. 세전이익: 서프라이즈] - 2Q26 영업이익은 60.5조원으로, 전분기 대비 61% 증가하며 최근 낮아진 눈높이에 부합 (DRAM/NAND OPM 각각 80%/66% 추정) - 동사의 2Q26 DRAM과 NAND 출하량/판가 증감률은 각각 +8%/+30%, +14%/+54% 수준으로, DRAM 판가 상승률이 다소 아쉬움 - 이는 1) 상반기 동사가 판가 전략에 있어 중장기적 관점에서 고객 중심 유연성을 극대화, 2) 업계에서 제일 높은 HBM 판매 비중으로 인해 상대적으로 판가 변동폭이 제한적임에 기인 - 한편, 당사의 예측대로 막대한 영업외이익 (62조원 vs 당사 예상치 42조원)과 세전이익 (123조원)을 기록하며, 현금 보유 수준이 88조원 (vs 전분기 54조원)으로 급증 - 동사는 LTA (장기공급계약) 외에도, 특유의 다양한 파트너십 추진 (지분교환, JV 구축 등)하며 중장기 시장 예측력을 증가시키는 중 - 이는 메모리 산업의 고질적 수요/공급 예측력 격차를 좁힐 뿐 아니라, 수요를 ‘창출’시키는 개념으로 해석 - 실적설명회를 통해, 1) AI의 구조적 메모리 수요 성장과, 2) 예치금 등 구속력있는 LTA 다수 체결해 안정성을 꾀하고, 3) 투자 확대 기조 속, 재무 안정성과 주주환원의 동시 추구 등을 강조 [선택이 아닌 필수: 1) AGI를 향한 선착순 투자, 2) 주주가치 회복] - 최근 글로벌 반도체 및 CSP 업체 (빅테크) 간 ‘부가가치 쏠림’ 및 ‘투자여력 지속성’ 이슈가 크게 불거지며, 동사 주가 역시 고점 대비 52% 급락 - 과거 메모리 업사이클 내에서도 주가 조정이 필연적으로 발생해왔으나 (고점 대비 -20~30% 수준), 상반기 주가 급등을 기록한 상황에서 급작스런 우려가 더해지며 주가는 가파르게 하락 - 하지만 투자자와 메모리 제조사들은 그 어느때보다 이번 사이클의 ‘본질’에 집중해야 구간. 과거 B2C 사이클과 다르게, 금번 B2B 사이클은 판가 상승에 대한 수요 민감도가 극도로 떨어진 상황에서, AGI를 위한 선착순 투자가 수요를 창출하기 때문 - 한편, 제조사들 역시 막연한 주주환원 정책에 관해서도 재검토가 필요. 빠르게 증가한 현금흐름 중 ‘잉여’분은 주주가치 ‘회복’에 우선 배분돼야 함이 마땅 - 2027년 메모리 공급부족은 명확. 역사적으로 효율적 시장 내, 주가 조정은 탄력적 복원으로 귀결되어옴 - 3Q26E/2026E/2027E 영업이익은 77조원/264조원/431조원으로 예상. 투자의견 Buy와 적정주가 310만원을 유지 (26E/27E BPS 평균, P/B 4.0배 적용) https://vo.la/eZZuC6B (링크) *동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮[메리츠증권 유틸리티/건설 문경원] ▶GS건설 (006360) 2Q26 Review: 단기 실적 부진이 매수 기회 2026.7.29(수) (Report 링크) https://tinyurl.com/bd9b68np - 2Q26 연결 영업이익은 914억원을 기록하며 컨센서스(1,190억원)를 하회 - 판관비가 3,142억원으로 크게 늘어난 점이 하회의 주요 원인. 약 1,000억원 반영된 대손상각비가 판관비 상승을 이끌었는데, 인프라 산업단지 및 지방 준공 후 미분양 주택 현장에서 대손상각을 선제 반영 - 언론에 따르면 GS의 동해 데이터센터는 10~11월 중 착공 예정. 따라서 동사의 시공 수주도 10~11월 중 확인될 전망 - 10조원 내외만 수주(vs 2025년 건축 부문 수주 15.8조원)하더라도 동사의 주가 상승에 미치는 임팩트는 클 전망. 이는 사업에 줄 수 있는 멀티플이 다르기 때문. 미국 데이터센터 시공 대표 업체 Sterling Infra는 2027E 23배의 PER에서 거래 - 투자의견 Buy, 적정주가 41,000원을 유지 (Report 링크) https://tinyurl.com/bd9b68np * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮 [메리츠증권 금융 조아해] 은행: 탄탄한 실적 위에 쌓이는 주주환원 ▶ 2Q26 지배주주순이익 7.25조원 (+7.3% YoY): 컨센서스 +2% 1) Top-line +9.6% YoY (BNK금융 일회성 요인 440억원 제외 기준) - 이자이익 +7.8% YoY (이하 하나금융 생보사 계정대체 제외 기준): 그룹 NIM 단순 평균 -1bp, 대출성장률 +1.3% QoQ - 비이자이익 +14.9% YoY: 환차손 vs. 수수료 수익 +51.0% YoY 2) CCR -9bp YoY, 경상 CCR -8bp YoY로 안정적 - 일회성 요인으로 중앙그룹, 홈플러스 등 충당금 적립 요인이 발생했으나 전년대비 소폭 적은 수준 (-3.2% YoY) - 4대 시중은행 중심으로 대손비용률은 안정적으로 관리되고 있는 것으로 판단 ▶ NIM, 선제적 대응 요인 존재 - 시장금리 인상에도, 1) 생산적 금융 확대 위한 기업대출 중심 적극 성장 단행, 2) 추가적인 기준금리 인상 대비 선제적 자금조달 등으로 은행 NIM 하락세 시현 - 이 중 2)에 대한 요인 고려 시, 하반기 NIM이 소폭 개선 여지 - 올해 연간 은행 NIM은 커버리지 전통은행 단순평균 기준 약 +5bp YoY 추정 (은행 자회사 기준; KB +1bp, 신한 +5bp, 하나 +10bp, 우리 +6bp YoY 추정) ▶ 2Q26 CET-1비율 +5bp QoQ - 대출성장률 확대, 환율 상승 등 RWA 부담 존재에도 불구, 양호한 이익 기반 개선세 시현 (이익 +40bp vs. RWA -21bp, 주주환원 -15bp 등 QoQ) - 현재와 같은 환율 흐름이 지속될 시, 하반기 중 RWA 부담 경감 예상 (원/달러 환율 2Q26말 1,542원) ▶ 2H26E 자사주 매입 2.5조원 예상 - 금번 실적에서 발표된 자사주 매입량은 1.9조원 - 일부 은행들은 매입 기간을 7~10월로 제시, 이후 연내 추가 자사주 매입 발표 예정 (4Q26E 신한지주 2,000억원, 하나금융 3,000억원, iM금융 200억원 추정) - 이번 실적에서 당사 기존 추정치대비 자사주 매입량을 상향 조정한 은행은 신한지주, JB금융 - 반면 BNK금융의 경우 2Q26 부진한 실적을 기록, 자사주 매입량을 하향 조정 - 한편 KB금융의 경우 하반기 주주환원 재원 8,800원 중 1,800억원에 대해 4Q26 배당 확대에 활용 예상 (26E 주주환원율 57%; 연간 배당금 +20% YoY 추정) ▶ 배당 또한 적극적인 기조 유지 중 - 자사주 매입과 더불어 배당 또한 적극적인 기조 유지 중, 세제혜택 지속 예상 - 기말배당 비중이 높은 은행일수록 하반기로 갈수록 배당 매력도 부각 예상 (26E 연간 DPS 중 기말 비중: KB 36%, 신한 25%, 하나 26%, 우리 56%, 기업 81%, BNK 46%, iM 100%, JB 25%) - 2Q26 배당 기준일은 7월 30일 ~ 8월 12일 분포 ▶ 보험사 M&A에 대해 - 현재 신한지주는 롯데손보 인수 검토 중 - 인수를 하게 될 시, 1) 가격에 따른 CET-1비율 영향 (Ex. 롯데손보 인수가 8,000억원 가정 CET-1비율 -22bp 추정) - 및 2) 롯데손보의 자본 확충이 필요 (2025년말 기본자본 K-ICS비율 -19%; 요구자본 2.1조원 기준 법적 규제비율 50% 충족 위해 1.4조원 자본 확충 필요) - 신한지주는 금번 컨콜 중 1) CET-1 비율 관리 구간(13.0~13.4%) 초과분에 대해 추가 성장이나 주주환원, M&A 등에 활용 가능 (vs. 2Q26 13.43%) - 2) M&A를 진행할 때 요구수익률(12.5%; PBR 0.8배, COE 10%)을 충족할 수 있을 시 추진하겠음을 언급 - 신한지주의 CET-1비율은 추후 자본규제 합리화 조치 중 운영리스크 산출 방식 변경 건 적용 시 10bp 이상 추가 개선될 여지 있음 - 이를 고려, 하반기 RWA 성장률 1.5% 가정 및 당사 하반기 이익, 주주환원금 (2H26 자사주 매입 9,000억원 추정, 배당성향 24%) 추정치 기반 CET-1비율은 관리 구간 이상 상회 추정 - 궁극적으로 현 자본비율 상 하반기 주주환원정책은 적극 이행될 것이며, 신한지주의 밸류업 2.0 원칙에 위배되지 않는 범위 내에서 M&A 진행 예상 ▶ 방어주 매력도 부각 시기 - 은행 업종 Overweight 의견 유지 - GDP, 금리 등 현 매크로 환경은 은행에게 긍정적. 은행의 양호한 이익 체력 기반 주주환원 기대감은 유효 - 증시 변동성 확대되고 있는 국면에서 방어주로서의 역할이 부각되는 시기 - 커버리지 은행 가중평균 2026E ROE 11%, 주주환원율 51% 기반 Target PBR 1.2배로 제시 (vs. 현재 PBR 0.7배) - 최선호주 신한지주, 차선호주 하나금융지주 제시 자료: https://vo.la/ZidMz3G *동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. * 메리츠 금융 개별 채널 링크 https://t.me/meritz_likecho

📮[메리츠증권 제약/바이오 김준영] 2026.7.29 (수) 에스티팜 (237690) 2Q26 Review: 일회성 원가를 걷어내면 양호한 실적 ▶ 2Q26 연결 매출액 1,085억원(YoY +58.9%), 영업이익 183억원(YoY +41.7%). 영업이익이 당사 추정치 207억원 대비 하회 - 이는 임상시료 생산부터 pre-PPQ 및 PPQ 배치까지 장기간 생산된 특정 품목이 2분기에 출하되면서 누적 원가가 일시에 반영된 영향 - 해당 품목은 통상 1~2개월인 고정비 배부 기간이 8개월 이상 적용된 특이 사례로, 향후 상업화 단계에서는 생산 방식과 라인이 변경되는 만큼 동일한 원가 부담의 반복 가능성은 제한적 - Oligonucleotide 매출액은 796억원으로 전년 대비 83.1% 증가했으며, 상업화 프로젝트 비중은 62%를 기록 - 제2올리고동 가동 이후 총 13개 신규 프로젝트에서 매출이 발생했고, 상반기 신규 수주 8건에 이어 하반기에도 7건 이상의 신규 수주를 목표 - 6월 말 수주잔고는 약 3억달러로 상업화 프로젝트가 80% 이상이며, Oligonucleotide 수주잔고도 약 2.4억달러를 유지 - 2분기 중 796억원의 올리고 매출을 인식하고도 올리고 수주잔고가 사실상 유지됐다는 점에서 신규 수주가 출하 물량을 대부분 보충한 것으로 판단 - Small Molecule 매출액도 상업화 품목 확대와 ADC용 linker 매출 약 20억원에 힘입어 175억원으로 증가했으며, 회사는 3분기와 4분기에도 상업화 매출이 지속될 것으로 전망 - 동사 최초의 Conjugation 프로젝트 수주와 추가 프로젝트 논의는 사업 영역이 단순 올리고 합성에서 linker 및 고난이도 conjugation으로 확장되고 있음을 보여줌 ▶ 투자의견 Buy, 적정주가 23만원 유지 - 하반기 수익성 개선 요인은 1) 특정 프로젝트의 일회성 원가 소멸과 2) 제2올리고동 대형라인 본격 가동에 따른 영업 레버리지 - 운영 인력과 공정연구 비용은 배치 규모와 관계없이 이미 투입되고 있어 대형라인 가동에 따른 추가 비용 상승은 제한적인 반면 배치당 생산량과 매출 증가 효과는 크게 나타날 전망 - 일부 프로젝트의 일정 지연으로 과거 예상했던 2027년 성장 속도에는 변동 가능성이 있으나 Oligonucleotide와 Small Molecule의 상업화 물량이 동반 확대되는 2027~2028년 고성장 방향성은 유지 - RNA 시장 성장에 따른 지속적인 수주 가능성을 주목 자료: https://zrr.kr/RkSpEi * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮[메리츠증권 제약/바이오 김준영] 2026.7.29 (수) 한미약품 (128940) 북경한미 부진에 가려진 기술이전의 가치 ▶ 2Q26 연결 기준: 매출액은 4,672억원(YoY +29.3%, QoQ +18.9%), 영업이익은 1,311억원(YoY +116.9%, QoQ +144.4%) - 영업이익이 컨센서스 대비 약 18.4% 상회 - 지난 5월 Eli Lilly와 체결한 Sonefeglenatide 기술이전 계약금 7,500만달러가 약 1,127억원의 기술료 수익으로 일시 인식된 영향 - 계약금을 제외한 한미약품 별도 매출도 전년 동기 대비 6.5% 증가 - 로수젯이 616억원(YoY +10.1%)으로 견조한 성장을 이어간 가운데, 글로벌 제약사와의 Co-Promotion 확대에 따라 상품 매출이 519억원(YoY +54.9%)으로 증가 - 다만 자체 제품 매출 성장률은 1.8%에 그쳐 외형 성장 대비 수익성 기여는 제한적 ▶ 북경한미: 매출액 607억원(YoY -29.9%), 영업이익 6억원(YoY -96.6%)으로 부진 - 중국 집중구매제도 영향으로 이탄징과 리똥 등 주력 품목 매출이 급감한 반면, 영업·R&D 관련 고정비 부담이 지속되며 영업이익률은 0.9%까지 하락 - 회사는 낙찰 품목의 점유율 확대와 비집중구매 품목 육성을 통해 하반기 점진적인 회복을 예상하고 있으나, 중국 약가 인하 정책이 지속되는 만큼 과거 수준의 수익성 회복에는 시간이 필요할 전망 ▶ 한미정밀화학: 고수익 CDMO 신규 수주와 신약 관련 물량 증가를 바탕으로 영업이익 35억원(YoY +76.7%)을 기록하며 수익성 개선 지속 ▶ 투자의견 Buy, 적정주가 63만원으로 하향 - 북경한미의 집중구매제도 영향 장기화와 수익성 정상화 지연을 반영 - 다만 하반기 에페글레나타이드의 국내 출시를 통해 한미약품의 비만 치료제 사업이 본격적인 상업화 단계에 진입할 전망 - LA-TRIA의 경쟁 약물 Retatrutide가 임상 3상 TRIUMPH-1에서 최대 28.3%의 압도적인 체중 감량 효과를 도출한 바 있으며 27년 출시가 예상됨에 따라 LA-TRIA의 가치도 주목받을 가능성 - 경쟁 빅파마 중 Novo Nordisk를 제외하고는 삼중효능제 파이프라인이 부재한 상황이기에 진행 중인 임상 2상에서 긍정적 결과 도출 시 신약 가치 상승 가능성이 높음 - 하반기 국내 GLP-1 신약 출시와 더불어 임상 모멘텀을 주목 자료: https://zrr.kr/HTafqd * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮[메리츠증권 전기전자/IT부품 양승수] 안녕하세요, 메리츠증권 양승수 연구원입니다. MLCC 가격 인상 관련 코멘트 드립니다 삼성전기가 8월 1일부터 대리점향 MLCC 제품 가격 인상을 공식 통보한 것으로 확인됩니다. 지난 5월에 이어 올해 두 번째 MLCC 가격 인상으로, 첫 번째 인상과 비교해 인상 폭과 적용 범위가 모두 확대됐다는 점에 주목할 필요가 있습니다. 1. 이번 가격 인상률은 약 30% 수준으로, 지난 5월 시행된 약 20%의 인상 폭을 크게 상회합니다. 2. 지난 5월에는 일부 MLCC 제품에 한해 가격 인상이 이뤄졌던 반면, 이번에는 삼성전기 Markup Business Code 산하의 모든 MLCC 제품으로 적용 대상이 확대됐습니다. 또한 최근 저희 방에서 공유드린 Taiyo Yuden의 MLCC 가격 인상도 9월 1일부터 시행될 예정이며, 삼성전기의 가격 인상에 따른 후속 조치로 파악됩니다. 이에 따라 최근 시장 우려와 달리 범용 MLCC의 가격 상승 사이클도 예상보다 장기화될 전망입니다. 지난 삼성전기 보고서(링크: https://buly.kr/4FuyD4g)에서 강조드렸듯이, 저희는 MLCC 시장 역시 B2B 중심으로 수요 구조가 빠르게 전환되면서 메모리와 유사한 초호황 국면에 진입할 것으로 전망합니다. 기존 B2C 사이클과 달리 B2B 시장에서는 대형 고객사 한 곳의 신규 진입만으로도 수요가 계단식으로 증가할 수 있습니다. 반면 공급능력 확대에는 상당한 시간이 필요한 만큼, 대형 수요처의 진입에 따라 공급초과율이 단기간에 3~5%포인트씩 변화할 수 있으며, 공급 부족 국면에 진입하면 수급 불균형이 예상보다 장기간 지속될 것으로 예상합니다. 특히 MLCC도 메모리처럼 AI향 고부가가치 제품 비중 확대와 범용 제품의 가격 인상이 동시에 진행되고 있으며, 메모리와 달리 가파른 이익 개선 사이클이 이제 막 본격화되고 있다는 점에 주목할 필요가 있습니다. 저희는 AI 중심의 고부가가치 제품 믹스 개선과 범용 MLCC 가격 인상 장기화라는 양방향의 수혜를 바탕으로 삼성전기의 실적 및 이익 추정치가 지속적으로 상향 조정될 것으로 전망합니다. 감사합니다. *동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮[메리츠증권 유틸리티/건설 문경원] ▶[Issue Comment] Bloom Energy (BE US) 2026 Review: 고객은 하나가 아니다 2026.7.29(수) (Report 링크) https://tinyurl.com/2v9npwjw - 2Q26 매출 10.7억달러(+166% YoY)로 컨센서스(8.4억달러) 대폭 상회. GPM 33.4%(+604bp YoY), 영업이익 2.4억달러(OPM 22.5%, vs 컨센서스 1.3억 달러) 기록하며 레버리지 효과 본격화. non-GAAP EPS $0.78(컨센서스 $0.48) - FY26 가이던스 상향: 매출 39~42억달러(기존 34~38억달러), 영업이익 8~9억달러(기존 6~7.5억달러), EPS $2.55~2.85. 연초 가이던스 대비 매출 +27%, 영업이익 +89% 상향(중간값 기준) - Brookfield 등 파이낸서를 통한 매출 구조. 고객사 다변화를 통해 Oracle Project Jupiter 등 단일 프로젝트에 대한 리스크 노출도를 낮추는 중. Nebius는 오프테이커 중 하나로 공개 - 생산 CAPA 확장에 대한 자세한 코멘트는 부재. 스칸듐 공급에 대한 업데이트 역시 부재 - 수요 관련해서는 2027년 TAM을 35~40GW로 전망. 올해 대체 솔루션(터빈,엔진)을 이미 확보했던 여러 고객이 그것을 버리고 Bloom으로 왔다고 언급 (Report 링크) https://tinyurl.com/2v9npwjw * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

📮[메리츠증권 조선/기계 배기연] 2026.7.29 (수) INNIO (INIO US) 2Q26 Review: 증설 예정 물량에 대한 슬롯 예약 7월 22일 발간한 바르질라(Wärtsilä)의 실적 리뷰에 이어 INNIO의 2분기 실적도 조명. 데이터센터향 엔진 시장 동향에 대한 확신을 다시 얻음 ▶ 장비(엔진) 부문 신규 수주는 전년대비 316% 증가 - 장비 부문의 2분기 신규 수주는 22.9억달러(YoY +316%, QoQ +42%), 수주잔고는 65.8억달러(YoY +279%, QoQ +35%) - 2분기 수주 구성을 보면, 데이터센터 14.6억달러(YoY +398%, QoQ +46%)가 성장을 견인 - 2분기 중 1.1 GW 급 데이터센터향 엔진 수주를 기록했으며, INNIO는 기가와트(GW) 급 수주는 이제 일반적인 흐름이라며 답변 ▶ 수주잔고+슬롯예약 15+ GW - 2분기말 수주잔고와 슬롯 예약 합산 규모가 15 GW를 초과 - 데이터센터향 수요가 강한 탓에, CAPA 증설 계획 분에 대해서까지 고객들의 슬롯 예약이 차고 있음 - 슬롯 예약은 특정 고객에게 배정하는 방식이며, 거래 불가/단일 프로젝트 전용/환불 불가/선급금 수반 등의 조건이 붙음. 2030년까지의 슬롯을 채우는 중 - 15 GW 중 약 64%가 BTM(Behind the meter) 데이터센터향이며, 그중 약 94%가 주전력원 목적 - INNIO는 2025년말 기준 CAPA 3.5 GW를 2030년까지 약 10 GW에 도달하는 목표를 제시 중. 신규 증설 물량에 대한 램프업 수준을 보면서 추가 슬롯 예약을 받을 계획 ▶ 불거진 데이터센터 우려에 대해서는 강한 자신감을 드러내 - INNIO는 2026년말 수주잔고가 현재보다 증가한다는 전망에 대하여 강한 확신을 보임 - 2026년 연간 가이던스로 매출액 38~39억달러(FY25 26.4억달러), 조정 EBITDA 7.2~7.4억달러(FY25 5.5억달러)를 제시 - 하반기 성장 가속을 전망했으며, 장비(엔진) 부문 수익성을 연말까지 10% 후반 수준에 도달 가능하다고 밝힘 자료: https://zrr.kr/WeAFBX * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. * 메리츠 조선/기계 개별 텔레그램 링크: https://t.me/meritzbae

📮 [메리츠증권 금융 조아해] BNK금융지주 - 아쉬운 실적이지만 ▶ 2Q26 지배주주순이익 2,004억원 (-35.2% YoY): 컨센 -20% - 예상대비 NIM 하락폭이 높았으며, 부동산펀드 외부지분 매입에 따른 일회성 이자비용 (440억원)이 발생 - [이자이익] +2.2% YoY (일회성 요인 제외 기준 +8.4% YoY) - 대출성장률 +3.2% QoQ, 그룹 NIM -5bp QoQ - BNK여의도코어오피스펀드의 지분 매입에 따른 정산손실 440억원 이자비용으로 발생 - [비이자이익] +59.8% YoY - 자회사 증권사 (조정영업이익 +25.8% YoY) 중심 수수료 이익 확대 - [대손비용률] 0.71% (+16bp YoY) - 전년 중 삼정기업 담보 회수에 따른 충당금 환입 요인 영향을 제외한 경상 대손비용률 또한 상승 추정 (+10bp YoY) - 증권 NPL비율 9.7% (vs. 2Q25 23.5%): 부동산PF 대출 잔액 관리 (-3.7% YTD) 기반 개선 - 은행 NPL비율 부산 +6bp, 경남 +18bp YoY: 취약 차주의 채무상환 부담 확대로 악화 - [자본비율] CET-1비율 12.14% (-16bp QoQ) - 대출자산 성장에 따른 RWA 증가로 하락세 시현 (이익 +25bp vs. RWA -19bp, 주주환원 -14bp, 기타포괄 -8bp 등) ▶ 목표 범위 내 관리되고 있는 CET-1비율 - 투자의견 Buy 유지 및 적정주가 24,000원으로 하향 - 2Q26 실적은 부진했으나, CET-1비율은 동사의 목표 범위인 12.0 ~ 12.5% 내에서 안정적으로 유지 - 이를 기반 적극적인 주주환원정책에 대한 기대감은 유효 - 1) 작년에 이어 올해에도 배당소득분리과세 고배당 기업 기준 충족 예상 (26E 배당수익률 5%) - 2) 하반기 중 자사주 매입 500억원 진행 예상 (26E 주주환원율 46%; 주주환원수익률 7%) 자료: https://vo.la/B7Hm0xP *동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. * 메리츠 금융 개별 채널 링크 https://t.me/meritz_likecho

📮[메리츠증권 엔터/레저 김민영] 🗒️ 하이브 2분기 실적 컨퍼런스콜 정리 ☑️ 실적 주요 내용 - 2분기 매출액 1.44조원(+105.5% YoY, +107.6% QoQ), 영업이익 +1,709억원(+159.3 YoY, 흑자전환 QoQ), 영업이익률 11.8% ☑️ 재무 실적 - 2분기 매출액 1.44조원(+105.5% YoY, +107.6% QoQ), 동기 기준 사상 최대 매출 달성. BTS 대규모 투어, 컴백이 집중되며 직접 참여형 매출 증가. 세계 각 지역 월드투어를 여러 팀 선보이고 있어, 하반기에도 지속적인 매출 흐름 기대 ☑️ Q&A Q. 매출 상승 대비 GPM QoQ 감소 원인, 하반기 방향성? 1분기 공연 매출 비중 낮았고, 2분기 공연 비중 3배 이상 증가, 공연장 원가+직접참여형 매출로 인한 아티스트 정산율 높아서 원가율 높아짐. 다만, 각 BM별 GPM 수준은 안정적인 수준. 2분기 GP마진 감소는 자연스러운 현상. 하반기 수익성은 BM별 수익성은 안정적으로 유지 중. BM별 믹스에 따라서 수익성 달라질 수 있으나, 2분기 수익성을 유지하기 위해 여러 활동들 하고 있음. 2027년 이후에도 영업마진 개선되도록 노력 중. 저연차 아티스트 (코르티스, 캣츠아이) 성장, 포트폴리오 다변화에 따른 이익률 안정적 개선 기대 Q. 인건비 증가 원인? 2분기 선반영된 비용들 있는지? A. 경영 성과에 따른 인센티브 반영된 부분, 일부는 글로벌 영입에 들어간 비용. 2분기 비용은 선반영이라기 보다는 회계기준에 따라서 3,4분기에 예상되는 비용 중 발생 가능성이 높은 비용은 보수적 판단해서 반영 Q. 마진 향상을 위한 전략? 중장기 GPM, OPM 가이던스? 주목해야 할 성장 동력? A. 탑티어 아티스트는 체급을 키우는데 중요한 역할, 정산료 조정이 있어서 손실 가져올 수 있어 일부 마진의 손실을 가져올 수 있으나, 탑티어 아티스트가 키워준 볼륨은 인프라 관련 비용 협상에 좋은 결과. 현재는 전환 과정. 다만, 이러한 마진을 기본으로 보고 가면 안됨. 아티스트 활동 많지 않더라도 수익이 창출될 수 있는 구조로 나아가고 있음. 라이프스타일 브랜드 협력 사례가 그 예시. 신인은 과거 데뷔 후 수익화 3-4년 걸렸다면, 최근 코르티스, 캣츠아이 등 1년차, 일년 미만에도 수익을 내기 시작하는 곡선에 들어서기도 함. 타협하지 않은 콘텐츠 투자가 있었고, 머니타이즈가 빨랐음. 지난 2년 멀티홈 전략 추진했고, 특정 지역에서는 투자 규모가 훨씬 작은 형태의 신인 론칭도 준비 중. HLS(하이브 레이블 서비스)라는 인프라 사업 빌드업 투자. 이러한 인프라 서비스 퀄리티 올라올수록 비용은 유지되더라도 탑라인은 올라갈 것. 장기간 마진 개선 가능 https://buly.kr/Yh5YmJ (링크) 업무에 도움 되시길 바랍니다. * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.