War, Wealth & Wisdom

Участники рынка начали закладывать риск повышения ставки ЦБ События резко ускоряются. Ещё неделю назад мы оптимистично были уверены в тренде на снижение ставки Банка России, а сегодня в него продолжают верить только самые наивные. ❗️ Риск уже не в паузе (что очевидно, про снижение ставки в этом году можно забыть), а в том, что Банк России может отреагировать на начавшийся бензиновый кризис резким ужесточением монетарной политики. Понятно, что от повышения ставки бензин не появится на заправках, но формально свежие недельные данные о инфляцию дают такой повод. Рост потребительских цен четвертую неделю подряд - 0,15% или выше. Темп 0,2% в неделю соответствует ~10% годовых. И это ещё не учитывает начавшуюся девальвацию рубля, увеличение бюджетного дефицита, и т. п. и т. д. Не удивительно, что болезненнее всего на происходящее реагируют длинные ОФЗ, доходность которых приблизилась к 16% годовым. Падение цен на длинные выпуски порядка 5% выглядит адекватной реакцией рынка, пытающегося эффективно заложить сценарий монетарного ужесточения. Что делаем мы Наше решение закрыть позиции перед заседанием ЦБ оказалось удачным. Пока желания подставлять бид под «падающий нож» нет. Доходность по длинным выпускам ОФЗ может достичь 17% годовых, что будет означать 50% риск повышения ключевой ставки в район 20%. Главный бенефициар происходящего - валюта. В фондах сейчас максимальная валютная позиция, по которой пока не планируем фиксировать прибыль, по-прежнему считая, что «справедливый» курс USD/RUB находится в диапазоне 91-100. Впервые за последние годы комбинация рисков гиперинфляции и того, что ЦБ может не отреагировать на нее должным образом и оставит ставку 14,25% без изменения, может сделать привлекательным сегмент акций не потому что в акциях появились перспективы, а потому, что это может оказаться лучшей защитой от обесценения сбережений. https://www.interfax.ru/amp/1098093

Искусственный интеллект разрушает бизнес консалтинговых компаний? В четверг акции Accenture рухнули на 18% после публикации квартального отчета, а с начала года они подешевели уже более чем в 2 раза. Самое удивительное, что данные сами по себе не выглядят особенно страшными: выручка и прибыль на акцию выросли к соответствующему периоду прошлого года, а средняя точка прогноза годовой выручки была снижена всего на 0,5% (ожидаемый рост уменьшен с 3-5% до 3-4%). Инвесторам могло не понравиться, что компания увеличила инвестиции, купив пакеты в нескольких игроках на рынке кибербезопасности примерно за $4 млрд, однако это вряд ли объясняет масштаб падения акций. По-видимому, инвесторы склонны воспринимать небольшое снижение прогноза роста Accenture как влияние искусственного интеллекта (ИИ). ИИ давно рассматривается как экзистенциальная угроза для консалтинга, и участники рынка пытаются угадать, когда ИИ начнет непосредственно уменьшать финансовые показатели крупнейших консалтинговых компаний. Мы не уверены, что этот момент уже настал, но и считать рынок слишком нерациональным не стоит: слишком часто рынок видит и корректно прайсит то, что неочевидно для большинства экспертов. ИИ радикально меняет рынок консалтинга: элитарный McKinsey еще в прошлом году объявил о замене 5000 консультантов на ИИ. На наш взгляд, все это очередное напоминание, что для очень многих компаний - особенно модных историй в IT - ИИ является скорее угрозой, чем возможностью. Даже если в итоге эти компании найдут способ расти вместе с ИИ, сначала инвесторы распродадут их акции, а уже потом будут искать потенциальных победителей в новых условиях (мы не удивимся, если среди них окажется и Accenture). В практическом плане инвестиционные идеи стоит искать в основном в непопулярных компаниях «старой экономики», которые могут выиграть и непосредственно от строительства инфраструктуры для ИИ, и от будущего снижения затрат благодаря оптимизации с помощью ИИ. Accenture Just Had Its Worst Day in Years. Is AI Coming for the Consulting Business?

По сути, Эльвира Набиуллина дала понять, что цикл снижения ставки может быть завершен, поскольку переход с 50 на 25бп и так укладывался бы в базовый сценарий:

…сохранение первичного структурного дефицита бюджета до 2029 года может потребовать более жесткой денежно-кредитной политики, чем в базовом сценарии.

Не удивительно, что инвесторы расстроились. Ничего не поделаешь, жизнь такую нам устроил не ЦБ

Загадка ОФЗ – экстремальная перепроданность или экстремально медвежий сигнал?   Завтра Банк России в очередной раз снизит ставку: на 0,5% или 0,25% - не имеет принципиального значения. Главное, что рынок ОФЗ утратил веру во все прогнозы. Доходность долгосрочных ОФЗ сегодня достигла 15%.  Год назад, в конце июня  2025 года, когда ЦБ в первый раз в этом цикле снизил ключевую ставку с 21% до 20%, доходности по длинным выпускам были даже чуть ниже (14,93% по ОФЗ 26248).   За всю современную историю рынка ОФЗ, существенное (более чем на 0,5%) превышение доходности долгосрочных выпусков над ключевой ставкой наблюдалось 4 раза: ❗️С осени 2013 по конец 2014 (точный момент и размер превышения трудно рассчитать, так как в сентябре 2013 года ЦБ поменял индикатор стоимости денег, перейдя со ставки рефинансирования =8,25%  на ключевую ставку =5,5%). В итоге ключевая ставка догнала ОФЗ в декабре 2014 года, когда ЦБ резко повысил её с 9,5% до 17%! ❗️В апреле 2018 года линия доходности ОФЗ пересекла график ключевой ставки наверх, что точно совпало с окончанием цикла смягчения. Более того, регулятор во втором полугодии 2018 года дважды повысил ставку. ❗️Летом 2020 года рынок ОФЗ не поверил в устойчивость ковидных стимулов и вновь оказался прав! Примерно полгода доходность ОФЗ (6-7%) давала рекордную премию к ставке, составлявшей 4,25%, но начиная с весны 2021 года регулятор приступил к ужесточению политики. Ставка «сделала» ОФЗ в феврале 2022 после повышения с 8,5% до 20%. ❗️«Драконовское» ужесточение февраля 2022 года помогло быстро погасить инфляцию и приступить к смягчению. Рынок следовал за снижением ставки вплоть до 8,5%, после чего доходности и ставка пошли в разных направлениях. Ставка 7,5% вновь оказалась западней, хотя в феврале 2023-го Антон Силуанов утверждал: Мы сейчас занимаем на начало года чуть больше 10% (годовых - ИФ). Мы считаем, что это очень высокий процент, и будущие наши аукционы мы видим, что есть возможность по понижательному тренду… Сейчас под сколько можно в банки положить деньги на депозит - 6-7%? 10%, можешь купить сегодня, завтра продать, но 10% купон ты получишь. Поэтому покупайте облигации федерального займа. 10% это только сейчас, на начало года. Мы видим тренд на замедление динамики по инфляции, если кто хочет защитить свои сбережения, надо сейчас покупать, дальше будут ставки снижаться Выводы В 100% случаях рынок оказывался прав, когда доходности ОФЗ переставали следовать за более низкой ставкой ЦБ. Иначе, как коллективной интуицией, это не объяснить. Рынок ОФЗ – наиболее эффективный сегмент российского финансового рынка. Гос. облигации не имеют кредитного риска, ликвидны и легко фондируются. Можно легко сделать огромное кредитное плечо и заработать практически неограниченную доходность на капитал в моменты, когда доходность ОФЗ значимо превышает ставку рефинансирования. Я не знаю, почему рынок не хочет сейчас больше покупать долгосрочные ОФЗ вопреки логике, аналитическим и официальным прогнозам, утверждающим, что инфляция в 2026 году будет, максимум, 5,5%, а в 2027 году – еще ниже. После сегодняшних новостей у меня тоже пропало такое желание. Возможно, я не прав, и завтра регулятор обрадует инвесторов позитивными новостями:)

⚡️Какое решение по ставке будет принято 24 июля – главная интрига предстоящего заседания Банка России   В последнее время в интернете появилось множество спекуляций по поводу отсутствия главы ЦБ Эльвиры Набиуллиной на публичных мероприятиях.   Если попытаться сделать выводы из всего массива новой информации, то можно постулировать, что давление в пользу смягчения политики нарастает вопреки возрастанию и неопределенности с ростом бюджетных расходов: ❗️Владимир Путин в своих недавних июньских выступлениях (на ПМЭФ-2026 и последующем совещании с правительством) послал рынку, пожалуй, самый твердый за последние годы сигнал о том, что рассчитывает на дальнейшее снижение ключевой ставки на заседании 19 июня:

Думаю, что мы вправе рассчитывать и на снижение ключевой ставки

❗️Принятые в июне 2026 года поправки, разрешающие Правительству РФ и Минфину оперативно наращивать расходы казны за счет заимствований и остатков на счетах без согласования с парламентом, — это сильный проинфляционный сигнал для Банка России, который уже выделял фактор бюджетного дефицита как главное препятствие к более быстрому смягчению.   Но дополнительное укрепление рубля, произошедшее с момента предыдущего заседения (с ~75 до 71 за доллар) и замедление годовой инфляции (с 5,9% в марте до 5,31% по итогам мая) дают возможность снижать номинальную ставку теми же темпами, что и последние полгода без риска разозлить оппонентов и пойти против собственных принципов. ⚡️Именно поэтому, решение по снижению ставки в эту пятницу с 14,5% до 14,0% выглядит практически предопределенным. Сторонники конспирологических версий, скорее всего, останутся разочарованными тем, как спокойно пройдет заседание Банка России.   Проблема в том, что свежие инфляционные данные показывают начавшееся ускорение инфляции. Если и рубль перейдет к ослаблению, то траектория по движению ключевой ставки к 12% к концу года окажется под риском. Следующее заседание, которое пройдет 24 июля  - опорное. Если ЦБ пересмотрит прогноз инфляции на 2026 год вверх (сейчас 4,5-5,5%), то вряд ли ему будет соответствовать нижний уровень диапазона по ставке. Сейчас регулятор прогнозирует среднюю ставку в 2026 году 14,0-14,5%. Средней ставке 14% соответствует плавное снижение ставки на каждом заседании с 16% до 12%.   На наш взгляд, в пятницу рынку может быть направлен сигнал о переходе со следующего заседания на темп снижения ставки по 0,25%. Таким образом, ключевая ставка к концу 2026 года снизится до 13,0%, а в среднем по 2026 году составит 14,33%. 🤔Интрига в том, что более логично было бы, раз уж инфляция пойдет по верхней границе прогноза (5,5%), то и ставку также изменять. Выход на средние 14,5% по ставке потребует паузы на одном из следующих заседаний либо переход на нестандартный шаг снижения менее чем по 25бп.

Золото упало до минимума за полгода   Цены на золото резко снизились с начала июня, опустившись до уровней ноября-декабря прошлого года. Ранее золото почти безостановочно росло с осени 2022 до марта этого года, поэтому смена настроения на рынке выглядит достаточно драматично: например, цена золота оказалась ниже 200-дневной скользящей средней впервые с сентября 2023 года.   Непосредственная причина последнего падения золота – хорошие данные по американскому рынку труда (опубликованные 5 июня), после которых инвесторы начали закладывать в цены более жесткую монетарную политику в США (сейчас рынок прайсит примерно одно повышение ставки ФРС (на 25 bp) до конца января 2027). Именно после этих данных инвесторы окончательно разуверились в перспективах смягчение монетарной политики в США: например, Goldman Sachs одним из последних среди топовых банков отказался от прогноза понижения ставки ФРС в этом году. В более широком смысле произошел разворот “debasement trade”, когда инвесторы готовы были покупать почти что угодно вместо доллара, делая ставку на долгосрочное обесценивание доллара и других основных валют. Интересно, что биткойн упал намного сильнее золота: его цена примерно в 2 раза ниже максимума, достигнутого в октябре прошлого года.   Мы считаем, что ключевые причины слабости и золота, и биткойна, и многих других спекулятивных активов, не связанных с темой искусственного интеллекта (ИИ), – рост реальных ставок и популярность инвестиций в ИИ. Ранее длительное время наблюдался избыток сбережений и недостаток инвестиций, что заставляло инвесторов искать новые идеи для вложения средств. Сейчас все стало наоборот: необходимость найти огромные деньги для инфраструктуры ИИ заставляет топовые частные компании выпускать облигации и акции, а правительства крупных развитых стран перешли в режим повышенного бюджетного дефицита. В итоге консервативные инвесторы могут вложиться в облигации развитых стран или топовых компаний с высокими (по меркам последних 15 лет) реальными ставками, а более рискованные инвесторы финансируют инфраструктуру ИИ через акции (в том числе новые размещения). Рост реальных ставок привлекает деньги консервативных инвесторов, а масштаб и популярность темы ИИ вытесняют другие спекулятивные идеи. Возможно, золото и биткойн просто раньше других активов почувствовали, что баланс сбережений и инвестиций в мире изменился (что в средне- и долгосрочном плане может быть негативно для большинства активов).   https://www.cnbc.com/2026/06/11/gold-slumps-to-6-month-low-even-as-inflation-fears-rise-heres-why-bullion-is-out-of-favor.html

Итоги рублификации субординированных облигаций ВТБ – хэппи-энд для всех!   ВТБ успешно провел обмен семи выпусков валютных субординированных облигаций на новые рублевые бумаги по ставке КС+5%. Общий объем заявок со стороны инвесторов составил около 120 млрд рублей (1,4 млрд долларов США и 150 млн евро) по номинальной стоимости. Как отметил первый зампред банка Дмитрий Пьянов:

Мы очень позитивно оцениваем результаты проведенного обмена.  Многие держатели, голосовавшие против рублификации в прошлом году, сейчас приняли участие в обмене.

  Мы тоже очень позитивно оцениваем результаты обмена😊 Это действительно редкий случай win-win для всех: эмитент решил собственные задачи, инвесторы, участвующие в  рублификации, получают более привлекательные рублевые облигации, воздержавшиеся держатели «вечного» выпуска ВТБ ЗО-Т1 остаются в по-прежнему высоко ликвидном выпуске (объем эмиссии сократится с $1,7 до $1,04 млрд., оставаясь крупнейшим на рынке субординированным выпуском).   В наибольшем выигрыше держатели старых долларовых выпусков СУБ-Т1-1, СУБ-Т1-3 и СУБ-Т1-8, которые будут консолидированы в новом выпуске, который станет вторым по ликвидности субордом ВТБ после ВТБ ЗО-Т1.   Что делаем мы С января 2024 года считаем суборды ВТБ одной из интереснейших инвест. идей на внутреннем валютном рынке. Для участия в рублификации мы дополнительно покупали бумаги на вторичном рынке для того, чтобы оставаться держателями валютного выпуска ВТБ ЗО-Т1. Текущий уровень котировок (~81% от номинала) обеспечивает текущую долларовую доходность = 11,7% годовых, что оставляет потенциал для дальнейшего роста цены и снижения доходности, как минимум, до 11,0% годовых. Учитывая отсутствие других более доходных альтернатив (похожие выпуски Т-Банка, Россельхозбанка и Альфа-Банка торгуются с текущей доходностью 10-11% годовых), часть участников рублификации наверняка решит вернуться в  ВТБ ЗО-Т1 после завершения расчетов и начала вторичных торгов.  

14% годовых - средняя долларовая доходность пайщиков ПИФ «Арикапитал - Мировые рынки» с момента запуска. 23 июня фонд отметит 5 лет с момента открытия. Недавно паи Фонда стали доступны для покупки в маркетплейсе Московской биржи «Финуслуги», и сегодня в школе Московской биржи мы проведем вебинар, на котором обсудим: ✔️Зачем инвестору держать в своем портфеле валютные облигации ✔️На что обращать внимание при выборе Фонда? ✔️Инвестиционные идеи на российском рынке валютных облигаций. Рост цены пая на +96% в $/ +97% в рублях за период с начала работы позволил занять с большим отрывом первое место по доходности среди всех облигационных фондов, включая рублевые. На вебинаре поделимся актуальными мыслями по облигационному и валютному рынку и ответим на ваши вопросы. ⚡️Вебинар открытый для всех участников. Участие бесплатное. Начало в 19-00. Присоединяйтесь!

Фонд внутренних валютных инструментов «Мировые рынки» Май -3,2% с начала года -0,8% за год +7,6% $ Май +1,6% $ с начала года +7,6% $ за год +18,3% Низкий объем валютных интервенций, объявленный Минфином 6 мая стал катализатором новой волны укрепления рубля. За месяц официальный курс доллара ЦБ РФ снизился на 7,9% с 81,30 до 74,88. Это привело к отрицательной доходности в рублях за месяц. Мы ожидали подобную реакцию рынка и внутри месяца открывали рублевую позицию до ~20% активов Фонда. Это помогло заработать неплохой доход в целевой валюте - в долларах США пай за месяц вырос на +1,6%, а годовой прирост достиг +18,3%. Крупные погашения (РФ ЗО 26, НЛМКЗО26-Д) позволили сформировать денежную подушку для участия в первичных размещениях с премией к рынку. Мы проучаствовали в выпуске ГазКап3Р22, доразмещении Полюс Б1Р5, а также поставили крупную заявку в книгу по ОФЗ 36 CNY. Новый 10-летний выпуск юаневых ОФЗ (техническое размещение прошло уже в июне) стал нашей топ идеей в сегменте внутренних валютных облигаций. С учетом дополнительных покупок на вторичном рынке мы довели его долю до 34% от активов Фонда. Фонд смешанных инвестиций «Арикапитал – Мультистратегия» Май -1,7% с начала года +0,7% за год +11,3% Снижение фонда (-1,7%) оказалось больше чем у бенчмарка, припавшего на -0,6% (индекс акций снизился на -2,4%, индекс корп. облигаций вырос на +1,3%). Основная причина отставания от бенчмарка - обвал в акциях ЮГК на несостоявшемся втором аукционе, что отняло примерно 0,5% от результатов портфеля. Плюс в акциях Икс5 не смог перебить минусов в ВТБ и позиций в нефтегазе, страдающих от крепкого рубля. Оперативные и решительные операции с валютой позволили в облигационной части сработать на уровне бенчмарка. Начав месяц с крупной валютной позицией, мы мгновенно ее сократили на объявлении Минфином низких покупках валюты 6 мая. В результате минус по валютным облигациям (-₽2,0 млн) был перекрыт прибылью от короткой фьючерсной позиции (+₽2,8 млн). В конце мая мы вновь начали увеличивать валютную позицию. Несмотря на краткосрочные колебания, считаем, что пик укрепления рубля где-то рядом и важно не пропустить момент окончательного разворота тренда. В рублевых облигациях добавили к нашим top picks (суборды второго уровня Сбера/ВТБ и Почта РФ) ГТЛК. Проучаствовали в первичном размещении 4-летнего выпуска ГТЛК 2Р-13, который с доходностью к погашению =17,5% годовых дает возможность сделать двойную ставку: на снижение общего уровня доходностей и на сокращение кредитного спреда эмитента после перехода под контроль ВЭБа. Алексей Третьяков, Петр Салтыков

05/2026 Результаты фондов под управлением УК Арикапитал за месяц Опасения более крепкого рубля в мае полностью оправдались. Низкие покупки Минфином в мае привели к новому максимуму национальной валюты до значения в 70,79 рубля за доллар по курсу ЦБ (рост рубля на 5+%). При этом фондовый индекс снизился еще более чем на 2%, индекс гособлигаций полного дохода подрос всего на 0,4% при продолжении сползания вниз долгосрочных ОФЗ. Блестящие данные по текущей и апрельской инфляции были проигнорированы рынком. Мы продолжили активно управлять валютной экспозицией, резко сократив ее до нуля или даже в шорт сразу после объявления данных о покупках Минфина и частично восстановили ее в конце месяца. Фонд российских акций «Харизматичные идеи» май -5,0% с начала года -7,4% за год -0,1% Пай фонда снизился за месяц на -5,0%, индекс Мосбиржи припал значительно ниже, на -2,4%. Отставание от индекса увеличилось до -3,1%. Источник результата фонда мае: Два основных разочарования месяца – акции ВТБ и ЮГК, каждая из которых принесла примерно -1,1% портфелю. Также небольшой минус принесла валютная позиция: мы закрыли ее полностью после объявления Минфином минимальных интервенций в мае с минимальными потеряли. В ожидании объявления крупных дивидендов мы увеличили позицию в Х5 до максимума, что оказалось правильным решением. Также немного нарастили позиции в компаниях внутреннего сектора с крупными потоками для акционеров – Мосбирже и Хедхантере. Для финансирования продали половину позиции в Лукойле, а также сильно страдающем от крепкого рубля Русале. Падение акций привело к тому, что в топ-5 активов фонда попала облигация! Топ позиции на конец месяца: 1. Сбербанк – 9,9% - дивиденды, рост; 2. Икс5 - 9,2% - ставка на дешевизну и крупные дивиденды; 3. Новатэк – 7,9% - ставка на увеличение производства на Арктик-СПГ 2; 4. Газпром – 7,8% - индексная бумага, выигрывающая от длительно высоких цен на нефть. 5. РЖД 1Р-51R - 6,7% - валютная облигация с высокой доходностью и наивысшим рейтингом. Ожидания на июнь 2026 год: Сильное майское укрепление рубля и продолжение жестких комментариев представителей ЦБ («мы не видим устойчивого замедления инфляции») продолжает давить и на акции, и на длинные ОФЗ. Общие настроения продолжают ухудшаться. Покупки валюты Минфина в очередной раз оказались ниже ожиданий, что транслируется в более крепкий рубль и новые сложности для акций. В такой ситуации фундментальная дешевизна даже с хорошими новостями (выкуп не только Хэдхантера, но еще и Ренессанс-Страхование) позволяют лишь не падать, и для роста требуется какой-то триггер, способный изменить настроения инвесторов. Единственное ожидаемое событие июня, который может все изменить – это снижение ставки на июньском заседании как минимум на 0,5%. Это вообще не гарантировано, так как комментарии Заботкина на ПМЭФ показывают что с точки зрения ЦБ первична не инфляция, а рост М2. Даже отличные данные по инфляции могут привести к паузе в цикле снижения ставки, если ЦБ продолжит любую неопределенность трактовать в пользу более жесткой политики. Поэтому мы тактически сокращаем позиции в акциях и планируем использовать фьючерсы на индекс как способ быстро нарастить позиции в случае срабатывания позитивного сценария 19 июня. С точки зрения длинных ОФЗ их коррекция скорее делает покупку долгосрочных бумаг более привлекательной: любое снижение ставки будет позитивом, тогда как даже при паузе их доходность вряд ли сильно вырастет, так как пока инфляция снижается, рынок не будет закладывать рост ключевой ставки в ближайшем будущем. Продолжение в следующем посте

Технологические компании начинают продавать в рынок свои акции   На прошлой неделе Alphabet Inc., материнская компания Google, удивила инвесторов неожиданным объявлением о продаже акций. Объем размещения сначала был определен в $80 млрд и позднее увеличен до $85 млрд, что немного по сравнению с текущей капитализацией Alphabet – всего около 2%, однако является очень солидной суммой для рынка. Рыночные оценки топовых технологический компаний в триллионы доллары раньше были достаточно виртуальными, так как эти компании никогда не продавали свои акции, а только выкупали их с рынка независимо от цены (вместо сильного увеличения дивидендов многие компании, особенно в технологическом секторе, предпочитают buyback акций). Необходимость финансирования огромных капиталовложений в искусственный интеллект (ИИ) все изменила: потребности настолько велики, что требуют продаж не только облигаций, но и акций (по подсчетам Bank of America, топовые технологические компании с начала года уже разместили облигации на $159 млрд). Интересно, насколько долго смогут продержаться эти триллионные оценки, если компании начнут активно ими пользоваться для привлечения средств.   Сначала рынок достаточно спокойно перенес размещение Alphabet: акции компании на этой новости снизились примерно на 3%. Проблемы начались дальше: успешный пример Alphabet, по-видимому, заставил другие компании задуматься об использовании этого способа финансирования капитальных вложений. В пятницу американский рынок упал после статьи Financial Times о том, что другие топовые технологические компании тоже рассматривают продажу акций. В практическом плане размещения акций – вторичные со стороны Alphabet и т.д. и ожидаемые крупные IPO SpaceX, OpenAI, Anthropic – означают отток денег с рынка. Участникам рынка так или иначе придется продавать текущие бумаги, что негативно для американских индексов и их крупнейших составляющих.   https://www.marketwatch.com/story/first-google-then-meta-big-tech-may-increasingly-sell-stock-to-bankroll-820-billion-ai-boom-83c69030

ГТЛК – из гадкого утенка в лебедя российского облигационного рынка?   Завершившаяся на этой неделе передача ГТЛК под контроль ВЭБа может открыть новую звезду на российском облигационном рынке. Давно тянувшийся процесс (ВЭБ ещё в 2022 году передал портфель ВЭБ Лизинга в ГТЛК, фактически расформировав свою кэптивную компанию) наконец то завершился! Юридическое завершение должно исправить «беспризорный» статус ГТЛК, подняв её на один уровень с гос.банковскими лизинговыми корпорациями.   В чем проблема ГТЛК? Несмотря на то, что ГТЛК является крупнейшей в стране лизинговой компанией (размер лизингового портфеля = 2,8 трлн. руб., у второй по размеру Газпромбанк-Лизинг = 2,1 трлн. руб.), у нее не было опорного банка. Вся пятерка следующих по размеру лизинговых компаний: Газпромбанк-Лизинг (2,1 трлн. руб.), Сбербанк-Лизинг (2,0 трлн. руб.), ВТБ-Лизинг (0,9 трлн. руб.), Альфа-Лизинг (660 млрд. руб.), ПСБ-Лизинг (600 млрд. руб.) – дочерние общества крупнейших банков, опираются на финансирование материнских структур.   Вынужденная самостоятельно привлекать с облигационного рынка средства, причем в огромных объемах, ГТЛК сильно переплачивает. Избыточная премия составляет 1,5-2,5%. Например, в декабре был размещен флоутер sГТЛК2P-11 со ставкой купона = Ключевая ставка ЦБ +2,9% (по сравнению с 1,3-1,5% по ААА гос.компаниям). Переплата процентных расходов ухудшает финансовые показатели ГТЛК. В 2025 году чистый убыток по МСФО составил -22,7 млрд. руб. Из-за слабых фин. показателей и отсутствия банковской поддержки, ГТЛК имеет самый низкий среди Топ-7 лизинговых компаний кредитный рейтинг – АА-. ❗️При этом рынок еще больше дисконтирует кредитный профиль гос. корпорации. Ее последнее первичное размещение 4-летнего выпуска ГТЛК 2P-13 прошло с фикс. доходностью к погашению = 17,2% годовых, что соответствует премии к кривой ОФЗ >360 базисных пунктов, выше, чем у многих single-A облигаций.   Переход к ВЭБу должен помочь повышению кредитного рейтинга ГТЛК с АА- на 1-2 ступени до АА-АА+ и сократить кредитный спрэд с текущих 350-400 б.п. до <=200 б.п. Снижение процентных расходов на 2% пункта вернет ГТЛК к прибыльности, закрепив повышение рейтинговой оценки.   Что делаем мы? Мы участвовали в размещении и докупали на вторичном рынке выпуск ГТЛК 2P-13, который стал и самым большим выпуском эмитента (35 млрд. руб.), и наиболее длинным с фиксированной купонной доходностью (до погашения 05.05.2030), что позволяет одновременно реализовывать идею общего снижения доходностей по рублевым облигациям с индивидуальным сокращением кредитного спреда индивидуально для ГТЛК. ⚡️Вместе с Почтой РФ, субординированными выпусками ВТБ и Сбера, ГТЛК вошел в число наших топ-идей в облигационных фондах.

Минфин вдвое увеличит покупки валюты в июне. Поможет ли это рублю выйти из переукрепления?   Согласно опубликованным данным, в мае бюджет получил 678,9 млрд. руб. нефтегазовых доходов. С 5 июня Минфин увеличит покупки иностранной валюты в рамках бюджетного правила с 5,8 до 9,9 млрд. руб. в день. В целом за месяц планируется купить валюты/золота на 208,2 млрд. руб.   Рубль отреагировал на новость умеренным ослаблением ~1%. Что дальше ожидать валютным инвесторам?   Несмотря на увеличение, второй месяц подряд валютные интервенции оказались ниже ожиданий аналитиков. Мы также ожидали, что объем валютных интервенций составит, как минимум, 300 млрд. рублей.   Бюджет продолжает недополучать налоги из-за рекордных за последние три года демпферов. В то время как по НДПИ нефтяники в мае должны были перечислить в бюджет 1,014 трлн. руб., общие нефтегазовые доходы составили на 335 млрд. рублей меньше. Это означает, что существенную часть экспортной выручки нефтегазовые компании  будут вынуждены продавать в рынок. С одной стороны, сейчас увеличивается сезонный спрос на валюту, связанный с туристическими поездками. С другой стороны, перед анонсом Минфина длинные позиции в валютных фьючерсах достигли нового исторического максимума, увеличившись за последние две недели на 800 млн. долл. Насколько готовы валютные спекулянты и дальше увеличивать позиции, и что будет с общим балансом спроса/предложения на валюту, непонятно.   Что делаем мы? Хотя мы сохраняем долгосрочный прогноз по ослаблению рубля (в диапазон 91-100 при цене российской нефти = $60), нельзя не признать, что факторы, способствующие его «переукреплению» остаются в силе. Для ослабления нужны более существенные изменения (значительное снижение ключевой ставки ЦБ, снижение цены отсечения нефти в рамках бюджетного правила). Все это произойдет, но пока мы сокращаем валюту в рублевых фондах (т.е. там, где спекуляции валютой могут привести к отставанию от бенчмарков) и переходим в более нейтральную позицию.

Акции BP упали из-за корпоративного скандала   На прошлой неделе BP – нефтяной мейджор и одна из крупнейших европейских энергетических компаний – неожиданно оказалась в центре корпоративного конфликта. Совет директоров внезапно уволил председателя Albert Manifold, назначенного всего лишь 8 месяцев назад, с неясной формулировкой о “serious concerns raised to the Board related to important governance standards, oversight and conduct”. Albert Manifold отверг эти заявления и пообещал пойти в суд. В свою очередь, он обвинил совет директоров в том, что реальной причиной его увольнения стало резкое сокращение расходов в интересах акционеров.  

I sought to accelerate cost reduction, simplify the portfolio and strengthen the balance sheet. Where I saw unnecessary or excessive expenditure, I called it out... I made my own coffee, bought my lunch in the local café. I sat in a small office, eschewing the grand corner-office privilege of previous Chairmen.   I did these things because I wanted to set an example. Like every company, bp needs to ensure shareholder interests are at the core of everything that it does. In promoting a culture of cost consciousness and driving necessary cost reductions, whilst at the same time laying off thousands of people, setting the right example and leadership is required.

  Акции BP резко упали на этих новостях, в моменте потеряв около 6%. В прошлом году компания развернулась в сторону основного – нефтегазового – бизнеса вместо альтернативной энергетики, и инвесторы, вероятно, опасаются, что изменения в руководстве могут поставить это под угрозу (в 2020 году менеджмент компании решил радикально увеличить инвестиции в возобновляемую энергетику в ущерб нефтегазовому бизнесу, что в итоге привело к отставанию акций от большинства аналогов). Кроме того, Albert Manifold, по-видимому, обращал особенно много внимания на рекомендации фонда-активиста Elliott Investment Management, что было позитивно для акций, однако могло не нравиться многим внутри компании.   На наш взгляд, очередной разворот в сторону альтернативной энергетики при текущей маржинальности нефтяного бизнеса маловероятен, а корпоративный конфликт может быть как негативом для акций (если Elliott решит продать свой пакет на рынке), так и позитивом (если на этом фоне снова возникнет тема поглощения BP другой компанией). BP торгуется с низкими мультипликаторами (даже по меркам большинства нефтяных компаний) и выгодно отличается от других мейджоров как возможностью органического роста за счет недавнего открытия большого шельфового месторождения в Бразилии (Bumerangue), так и наличием «опциона» на огромный актив (пакет акций Роснефти), который не учитывается в текущей оценке. Акции BP могут быть одной из лучших инвестиционных идей на ближайшие несколько лет.     https://www.reuters.com/legal/legalindustry/ousted-bp-chair-manifold-says-not-everyone-shared-his-cost-cutting-portfolio-2026-05-28/

В начало поста Самый большой трофей – попадание в индекс S&P 500 также становится реальной перспективой. Провайдер индекса, S&P Global Dow Jones Indices, начал консультации по беспрецедентному изменению правил расчета, а именно: ✔️отмена требований по прибыльности ✔️отмена минимального уровня free-float (сейчас 10%) ✔️сокращение минимальной истории биржевых торгов с 12 до 6 месяцев. Таким образом, только пассивные ETF фонды будут обязаны выкупить порядка 20-25% всего free-float, причем не сразу, а в течение нескольких месяцев, давая возможность хорошо заработать участникам IPO. Финальный этап чуда финансовой инженерии заключается в уникальной структуре разморозки акций. Вместо стандартного правила 180 дней SpaceX в проспекте прописала уникальную структуру CNBC: инсайдерам и ранним инвесторам разрешено начать продавать порции акций уже через несколько недель после IPO. Но акции будут разблокироваться частями и в зависимости от наступления различных событий. Календарные триггеры для ранних инвесторов и сотрудников: • Через 70 дней после IPO: разблокируется первые 7% акций. • Через 90 дней: еще 7 акций. • Через 105 дней: еще 7% акций. • Через 120 дней: еще 7% акций. • Через 135 дней: еще 7% акций. 2. Триггеры, привязанные к отчетности и цене акций • После отчета за Q2 2026 (ориентировочно август/сентябрь): автоматически разблокируется 20% акций. Бонус за рост цены: инвесторы получат право продать еще 10% акций (суммарно 30%, если в течение 10 торговых дней после публикации отчета за Q2 цена акций будет держаться минимум на 30% выше цены IPO хотя бы в течение 5 дней. • После отчета за Q3 2026 (ориентировочно октябрь/ноябрь): разблокируется крупный пакет в размере 28% акций. Сам Илон Маск подписал соглашение о жестком lock-up на 366 дней (1 год и 1 день) с момента начала торгов. Ему запрещено продавать любые объемы акций в течение всего первого года. Такая многоступенчатая система разблокировки акций обеспечит постепенное наращивание ликвидности и рост капитализации, дающая инсайдерам возможность зафиксировать прибыль, но гарантируя институциональным фондам отсутствие навеса продавцов.   Рост объема торгуемых на бирже акций означает автоматическое увеличение веса SpaceX в фондовых индексах и дополнительный спрос со стороны ETF.   Выводы Весь проект SpaceX, начиная с последних раундов, в ходе которых искусственно вздувалась рыночная капитализация до включения во все основные фондовые индексы представляет из себя «Perpetum mobile» по зарабатыванию сверхприбыли для всех инвесторов, кто вошел в него на любом этапе, включая момент IPO. Именно его тщательная проработка и неуязвимость к любым внешним шокам делают покупку акций SpaceX столь привлекательной, а вовсе не обещания Илона Маска построить город на Марсе. В более широком плане это показательный пример моральной дилеммы, с которой все больше сталкиваются портфельные инвесторы во всем мире – «играй в казино, не задавая глупых вопросов, и становись богатым или покупай фундаментально недооцененные, но обреченные на дальнейший спад интереса акции реальной экономики!»

В чем секрет $2 трлн. оценки SpaceX?   Несмотря на то, что предстоящее IPO SpaceX – пожалуй, самая обсуждаемая тема в финансовом мире, мало кто глубоко разбирает вопрос, почему оно может стать действительно успешным?   На первый взгляд, попытка продать исходя из оценки в $2 трлн. конгломерат прожирающих капитал миллиардерских хобби, выглядит настолько же утопичной, как провести IPO благотворительному Фонду Билла и Мелинды Гейтс. Неужели, всё рассчитано на «чайников», верящих в колонизацию Марса и добычу бриллиантов на астероидах?   Вовсе нет! На самом деле, сказочные перспективы покорения Вселенной – это туман, за которым реализуется один из наиболее хитроумных проектов финансовой инженерии в истории фондового рынка. Илон Маск уже проявил себя как гениальный финансовый алхимик, продолжая наращивать рыночную капитализацию Tesla (сейчас $1,6 трлн.) вопреки стагнирующим продажам и падающей прибыли, но всё это меркнет по сравнению с проектом SpaceX. Итак,   ⚡️⚡️⚡️3 ЭТАПА ПИРАМИДЫ ВСЕХ ПИРАМИД ⚡️⚡️⚡️   Этап 1 Накачка капитализации для того, чтобы оценка $2 трлн. в ходе IPO выглядела правдоподобно. За всю свою историю в качестве частной компании SpaceX провела более чем 30 официальных инвестиционных раундов, но привлекла именно первичного капитала всего лишь $11,9 млрд. Причем последний раунд привлечения капитала с рынка прошел в январе 2023 года исходя из оценки в $140 млрд. Все последующие раунды перераспределяли доли между действующими акционерами. 🧷 В декабре 2025 года SpaceX провела рекордный вторичный тендерный выкуп. Оценка компании составила $800 млрд., удвоившись всего за 5 месяцев (в июле 2025 года она составляла $400 млрд). Сделка была структурирована так, чтобы внешние инвесторы выкупали доли напрямую у действующих акционеров – сотрудников и ранних инвесторов. В рамках этого раунда финансовый директор SpaceX Брет Джонсен уведомил инвесторов, что начинает подготовку к историческому выходу на Nasdaq. 🧷А в феврале 2026 года произошла крупнейшая в истории M&A-сделка (слияние и поглощение) в технологическом секторе: SpaceX поглотила ИИ-стартап xAI Илона Маска в рамках чистого безденежного обмена акциями. Вся SpaceX была оценена в $1 трлн, а xAI — в $250 млрд. Общая стоимость объединенной корпорации SpaceXAI составила $1,25 трлн.   (Кстати, любой из читателей может использовать эту сделку как инструкцию по превращению в миллиардера. Совершенно на законных основаниях вы можете продать своему другу имеющийся у вас дачный участок 6 соток за миллиард долларов, приняв у него в качестве оплаты какой-нибудь уникальный патент наподобии внесеннего недавно в уставный капитал эмитентом облигаций Ойл Ресурс. Важно только, чтобы участок тоже имел какие-либо уникальные характеристики, например, его ценность подкреплялась историческим исследованием о возможности обнаружения под ним остатков древней цивилизации.)    ❗️Итак, последовательно осуществив 7 раундов перераспределения долей, в ходе которых оценка планомерно росла темпами выше 100% годовых, SpaceX выходит на IPO со «стандартным» увеличением MCap на 40% относительно предыдущего раунда.   Этап 2 – собственно IPO с привлечением «живого» капитала на $70 млрд.  Именно это – самая сложная часть проекта! Команда организаторов IPO провела большую подготовительную работу, убедив разработчиков фондовых индексов поменять методологию таким образом, чтобы акции SpaceX могли сразу войти в индексы. Чтобы привлечь SpaceX на свою площадку, биржа Nasdaq внедрила новые правила ускоренного включения крупных компаний, сократив исторический срок ожидания с одного года до 15 дней. Еще одна проблемой для SpaceX был критически низкий free-float - около 3%. По старым правилам ее вес в индексах был бы ничтожным. Nasdaq ввела специальный коэффициент для мега-капиталов: при расчете веса компании показатель ее free-float умножается в 3–5 раз.

Доллар по 70 пора покупать? ⚡️⚡️⚡️Друзья! Сегодня в эфире Finversia обсудим злободневную тему - как проинвестировать в, пожалуй, самую интересную тему на российском финансовом рынке и при этом не разориться :) ✔️Взгляд на валютный курс ✔️Драйверы изменений на валютном рынке ✔️Инвест. идеи на внутреннем рынке валютных облигаций. Присоединяйтесь в 19-00 мск! https://www.finversia.ru/live-calendar/dollar-po-70-pora-pokupat-3364