Macro Trader

15일 발표될 미국의 4월 근원 소비자물가지수(CPI) 상승률이 전월비 0.3%으로 6개월만에 첫 둔화가 예상됨에 따라 연초부터 상방 서프라이즈를 안겨줬던 물가 압력이 다시 완화되기 시작할 것이라는 기대가 되살아날지 주목된다. 전년비로는 3.6%으로 3년래 최저 수준이 예상되지만 연준 위원들을 안심시키기엔 역부족일 수 있다. 앞서 5월 미시간대 소비자신뢰지수 잠정치가 6개월래 최저치인 67.4로 하락한 반면 1년 기대 인플레이션은 3.5%로 더욱 가팔라진 것으로 나타남에 따라 뉴욕증시는 지난 금요일 혼조세로 마감했다. 여러 연준위원들이 고금리 장기화의 필요성을 언급하면서 미국채 10년물 금리는 4bp 넘게 올라 4.5%에 다가섰고, 스왑시장은 연준이 11월에 첫 25bp 인하를 단행한 뒤 내년 1월쯤 두번째 인하를 할 것으로 가격에 반영했다. - Bloomberg.

주말 간 사치스러운 사담 한 자락 국내 개인 투자자들에게 ETF가 개념적으로만 있을 뿐 실제 투자의 대상이 되지 못하던 때, 'ARKK'의 등장은 신선했을 것이다. 특히 '투자 내역을 당당하게 공개해'라고 열광했던 투자자들도 많았는데, ETF가 납입자산구성내역(PDF, Portfolio Deposit File)을 매 번 공시해야 한다는 사실조차 몰랐을 시기다. COVID-19에 따른 경기 부양을 위한 낮은 금리, 재난 지원을 위한 높은 유동성 공급이 낳은 '수익이 없는 기술주'에 대한 유례없는 밸류에이션 팽창이 낳은 기형적 시기에 ARKK ETF는 스타가 됐었다. 문제는, ARKK가 액티브 ETF의 선두주자로써 그 '선구안'을 가지고 있다고 착각했고, 마케팅에 많은 이들이 속았다는 것이다. 골드만삭스의 주말 발간 보고서는 아래와 같이 꼬집고 있다. Unprofitable growth stock performance in recent years has been extremely sensitive to the path of inflation and interest rates, primarily due to their long duration profiles and need to fund operations by issuing dilutive equity, raising debt at elevated rates, or finding an acquiror. The typical stock that analysts expect to become profitable this year or next year has fallen by 4% YTD, firms expected to become profitable in 2026 have declined by 15%, and stocks forecast to turn profitable after 2026 have dropped by 28%. Unprofitable growth stock EV/Sales multiples have compressed from 14x in 2021 to 4x today, but this change appears appropriate in relationship to the shift in the interest rate environment. 수익을 내지 못하는 성장주들은 인플레이션과 금리에 민감하게 반응하고 있으며, 2026년에야 수익이 발생할 것으로 예상되는 주식은 연 초 이후 -15%, 그 이후에 '언젠가' 수익이 발생할 것으로 예상되는 주식은 연 초 이후 -28% 하락했고, 현재의 환경에서는 그 밸류에이션도 적절해 보인다는 것이다. 아래 ARKK ETF, 그리고 수익을 내지 못하는 성장주 지수와 차이를 당신은 발견할 수 있는가? 어디에 그들의 선구안이 존재했던가? 아래 차트에는 그저 거시경제 환경에 기반한 순풍과 역풍만이 존재한다. - Macro Trader Docent.

Swing Factor: R&D 모건스탠리는 연구개발(R&D) 투자가 기업의 다양한 품질 및 성장 지표에 미치는 영향을 분석했습니다. 기존의 연구가 R&D 지출이 미래 매출 성장으로 전환되는 능력에 주목했다면, 이번 보고서는 이를 확장하여 R&D가 수익성 개선, 효율성 증대, 이익 성장에 미치는 영향을 포괄적으로 평가하고자 합니다. R&D 능력의 평가를 기존의 매출 성장에만 국한하지 않고, 수익성(Returns), 이익률(Margins), 성장(Growth) 기반의 다양한 품질 및 성장 지표를 활용함으로써 투자자들에게 보다 넓은 시각을 제공하고자 했습니다. 이 연구는 특히 미국과 유럽의 투자자들이 각각 다른 관점에서 R&D 능력을 어떻게 평가하는지를 심층적으로 분석했습니다. 미국에서는 최근 5년간 수익성 기반 능력이 투자자들로부터 더 높은 평가를 받는 경향이 있음을 확인했습니다. 이는 이익률 기반이나 성장 기반 능력보다 수익성 기반 능력이 더 큰 가치를 지니고 있음을 시사합니다. 반면, 유럽에서는 수익성 기반 능력이 보다 혼재된 평가를 받았지만, 여전히 중요한 역할을 하고 있습니다. 이는 유럽 투자자들이 R&D의 다양한 측면을 종합적으로 고려하고 있음을 보여줍니다. 이 연구에서는 수익성, 이익률, 성장 측면을 모두 포괄하는 ‘종합 능력 지표’를 구성했습니다. 이 지표는 단순 매출 성장만을 기준으로 한 R&D 능력 지표보다 더 높은 사후검증 수익률을 보였습니다. 종합 능력 지표는 다양한 품질 및 성장 지표를 통합하여 R&D의 전반적인 영향을 보다 정확하게 평가할 수 있도록 설계되었습니다. 또한, 품질 노출과의 상관관계를 분석한 결과, 미국에서는 종합 능력 지표가 품질 노출과 결합하여 전략적 하방 위험을 보다 효과적으로 보호하는 것으로 나타났습니다. 특히, 종합 능력 지표는 더 작은 최대 손실폭을 나타내어 전략의 안정성을 높이는 데 기여했습니다. 이는 R&D 지출이 현재 기간의 영업 비용에 포함되어 이익률과 수익성을 낮출 수 있지만, 장기적으로는 품질 노출과 결합하여 안정적인 성과를 낼 수 있음을 시사합니다. 한편, 유럽 시장에서는 최근 몇 달간 여러 요인들, 예를 들어 EPS 수정, 자사주 매입 수익률, FCF 수익률 등이 크게 변화했습니다. 특히 CLI 레짐의 변화로 인해 랭킹이 조정되었으며, 이로 인해 시장 내 다양한 요인들이 재평가되었습니다. 이러한 변화는 유럽 투자자들이 시장의 다양한 측면을 지속적으로 재평가하고 있음을 보여줍니다. 미국 시장에서는 내부 성장, 낮은 PEG 비율, 수익성 등의 지표가 여전히 높은 평가를 받고 있으며, 종합 품질 역시 좋은 평가를 받고 있습니다. 반면, 저 변동성, 모멘텀, 성장 요인은 상대적으로 낮은 순위를 기록했습니다. 이는 미국 투자자들이 안정성과 수익성을 중시하는 경향을 보여줍니다. 또한, AI 및 기술 산업을 중심으로 종합 능력 지표를 적용한 결과, 이 산업군에서의 성과는 전체 시장과 유사하게 나타났습니다. 이는 R&D 능력 데이터가 주로 이들 산업에서 제공되기 때문입니다. AI와 기술 산업은 R&D가 가장 중요하게 작용하는 분야 중 하나로, 이 산업에서의 R&D 투자는 기업의 장기적인 성장과 혁신을 주도하는 중요한 요소로 작용합니다. 연구 방법론 측면에서, 이 보고서는 13개의 품질/성장 지표를 선정하여 이를 수익성, 마진, 성장 기반으로 나누어 평가했습니다. 각 지표는 5년간의 회귀 분석을 통해 R&D 지출 대비 영향을 측정하고, 이를 평균하여 능력을 산출했습니다. 이와 같은 방법론은 다양한 지표를 활용하여 R&D의 전반적인 영향을 보다 정확하게 평가할 수 있도록 합니다. 포트폴리오 구성에서는 R&D-to-Sales 비율을 기준으로 포트폴리오를 5개 포트폴리오로 나눈 후, 상위 3분위수 내에서 다시 R&D 능력에 따라 분류하여 롱-숏 포트폴리오를 구성했습니다. 이를 통해 다양한 R&D 능력을 가진 기업들을 비교 분석할 수 있었습니다. 사후검증으로 지난 10년간의 샤프 비율을 분석한 결과, 수익성 기반 지표가 미국에서 가장 높은 효율성을 보였으며, 유럽에서는 결과가 혼재되었습니다. 이는 R&D 투자가 미국에서 특히 높은 가치를 지니고 있음을 보여줍니다. 결론적으로, R&D 능력은 보다 넓은 맥락에서 정의될 수 있습니다. 이번 연구는 기존의 매출 성장 향상에 초점을 맞춘 연구를 확장하여 수익성 개선, 효율성 증대, 이익 성장에 미치는 R&D의 영향을 포괄적으로 분석했습니다. 미국에서는 수익성 기반 능력이 가장 높은 평가를 받았으며, 유럽에서는 보다 혼재된 결과를 보였습니다. 보다 포괄적인 평가를 위해 구성된 종합 능력 지표는 단순 매출 성장 기반 R&D 능력 지표보다 우수한 성과를 보였습니다. 또한, 미국에서는 품질 노출과의 결합을 통해 하방 위험을 효과적으로 보호할 수 있음을 확인했습니다. 이 연구는 R&D 투자가 단순한 매출 성장 이상의 가치를 지니고 있으며, 이를 종합적으로 평가하는 것이 투자 전략의 효율성을 높이는 데 중요하다는 점을 강조합니다. - Macro Trader Docent, Morgan Stanely.

미국의 신규 실업수당 신청자 수가 지난주 2만2000명 늘어난 23만1000명으로 작년 8월래 최대치를 기록했다. 비록 뉴욕시 공립학교 봄방학으로 인해 시장 예상치 21만2000명을 크게 넘어섰지만 노동시장 둔화 신호를 더하며 연준의 연내 인하 기대를 뒷받침함에 따라 미국채 금리는 다시 하락했다. 뉴욕증시는 상승을 재개해 S&P 500 지수가 한달만에 처음으로 5,200선 위에서 마감했다. 애플은 자사 기기에 인공지능(AI) 기능을 탑재하기 위한 대대적인 노력의 일환으로 자체 사내 프로세서를 사용해 클라우드에서 AI 작업을 처리할 수 있도록 추진 중이라는 소식에 주가가 1% 올랐다. - Bloomberg.

Initial applications for US unemployment benefits rose last week to the highest level since August, consistent with signs of gradual cooling in the labor market.

뉴욕증시는 인텔 악재와 연준 인사의 매파적 발언 속에 5거래일만에 랠리가 멈췄다. 퀄컴과 인텔은 미국 정부가 중국 화웨이에 대한 반도체칩 수출 허가를 철회함에 따라 주가가 장중 한때 각각 2%, 3.1% 급락했다. 인텔은 이번 규제로 인해 2분기 매출이 당초 제시했던 125억~135억 달러 범위의 중간점에 미치지 못할 것으로 전망했다. 중국 상무부는 미국 정부의 결정에 대해 “경제적 강압”으로 세계무역기구(WTO) 규정 위반이라며, 자국 기업 보호를 위해 “모든 필요한 조치”를 취하겠다고 강력 경고했다. 미국과의 긴장 속에 5년만에 첫 유럽 순방에 나선 시진핑 중국 국가주석은 동유럽과의 유대를 강화하며 헝가리에서 철도와 도로, 에너지 프로젝트 등 십여개의 합의서를 체결할 예정이다.  애플의 경우 가격 인하 덕분에 3월 중국내 아이폰 판매가 12% 늘어난 것으로 나타나 주가가 이틀 연속 올랐다. 달러-엔 환율은 지난주 일본 외환당국의 개입 추정에 잠시 후퇴하기도 했지만 전일 다시 155엔대 중반으로 올라와 일본은행 총재의 보다 강력한 구두 경고를 무색하게 만들었다. 블룸버그 달러지수(BBDXY)는 3거래일 연속 올랐고, 미국채 금리는 420억 달러 규모의 10년물 입찰에서 수요가 기대에 못미친 영향에 장기물을 중심으로 반등했다. 한편 2022년 11월 붕괴한 암호화폐 거래소 FTX는 솔라나 등 최근 암호화폐 랠리 덕분에 모든 피해자들에게 원금은 물론 이자까지 다 갚고도 남을만한 자산을 보유한 것으로 나타났다. - Bloomberg.

S&P 500 지수가 3거래일에 걸쳐 3% 넘게 오른데 이어 간밤 한때 5200선 회복을 시도하며 4월 11일래 최고치를 경신했다. 다만 카시카리 연은총재가 당분간 금리 인하가 힘들어 보이고 심지어 필요시 인상도 배제할 수 없다며 매파적 발언을 쏟아내면서 추가적 랠리에 제동을 걸었다. 모간스탠리는 인플레이션 진전이 부족하다며 연준의 첫 금리 인하 예상 시점을 7월에서 9월로 늦췄으나, 25bp씩 올해 총 3차례와 내년 4차례 인하 전망은 유지했다. 분기 리펀딩 차원에서 진행된 580억 달러 규모의 3년물 미국채 입찰이 견조한 수요를 이끌어 내면서 미국채 금리는 장기물을 중심으로 하락했다. 블룸버그가 측정한 미국 경제 서프라이즈 지수는 1년여래 최저 수준으로 후퇴했고, 스왑시장은 연내 2차례 인하 확률을 80% 정도로 보고 있다. - Bloomberg.

나한테 ProV1x ... 팔아먹고 행복하냐.

지난 주말 미국의 고용 증가세가 4월 크게 둔화된 것으로 나타나면서 연준의 연내 금리 인하 기대가 되살아난 덕분에 간밤 뉴욕증시는 랠리를 이어갔다. 기업들의 견조한 실적 발표도 낙관적 분위기를 더함에 따라 S&P 500 지수는 3거래일에 걸쳐 작년 11월래 최대폭인 3.2% 올라 50일 이평선을 상향 돌파했다. 헤지펀드 시타델의 창업자인 켄 그리핀은 연준의 금리 인하가 올 9월이 힘들다면 12월에는 단행될 것으로 내다봤다. 지난주 일본 당국의 시장 개입이 추정되는 가운데 152선을 잠시 하회했던 달러-엔 환율은 154선을 재차 시도했다. Apollo Global Management는 미-일간 금리 격차와 일본 정부의 높은 부채 부담이 엔화 약세를 부추기고 있다고 진단했고, 도이치뱅크는 추가적 정책 시그널이 나오지 않는 한 당국의 환율 개입 효과는 대개 24시간을 넘기지 못한다고 지적했다. - Bloomberg.

파월 연준의장이 금리 인상으로의 피봇 우려를 잠재우면서 미국채 금리는 이틀째 하락했다. 2년물의 경우 장중 한때 9bp 가량 급락해 4.87%로 4월 12일래 저점으로 밀렸다. 미국의 신규 실업수당 신청자 수가 지난주 20만8000명으로 낮은 수준에 머물고 1분기 단위노동비용지수가 연율 4.7%로 1년래 최대폭 증가를 기록해 인플레이션 리스크를 더했지만, 금요일 발표될 4월 비농업부문 고용 증가가 작년 11월래 최저치인 24만 명에 그칠 것으로 예상됨에 따라 투자자들을 안심시킬 것으로 보인다. 뉴욕증시는 빅테크 랠리에 힘입어 반등했다. 달러-엔 환율은 전일 일본 당국의 개입이 의심되는 가운데 다시 156엔선을 넘어선 뒤 뉴욕장 오후에 153엔대로 내려왔지만, 연준의 고금리 장기화가 지속되는 만큼 올해 안에 165엔을 시도할 수도 있다는 경고도 나왔다. - Bloomberg.

파월 연준의장이 올해 들어 인플레이션 지표가 예상보다 높게 나와 금리 인하에 필요한 물가 안정 확신을 갖는데 “생각보다 시간이 오래 걸릴 수 있다”고 매파적 발언을 내놓았지만, 금리 인상 가능성은 낮다고 일축함에 따라 11월부터 연내 2차례 인하 기대를 되살렸다. 이같은 안도감에 미국채 금리는 2년물이 5%를 하회하는 등 2년~10년 구간에 걸쳐 장중 10bp 가량 후퇴했고, 블룸버그 달러지수(BBDXY)는 한때 0.5% 넘게 하락했다. 1990년래 처음으로 160선을 넘어섰던 달러-엔 환율은 5.5조 엔으로 추정되는 일본 당국의 개입 속에 월요일 한때 154엔까지 밀렸다가 다시 158선을 노렸지만, 파월 발언 직후 추가 개입 추측까지 더해져 3%나 급락해 153.04엔까지 일저점을 낮췄다.  뉴욕증시는 S&P 500 지수가 한때 1.2% 점프했으나 장 막판 엔비디아 등 반도체주 급락에 약세로 돌아섰다. 한편 미국 금융 규제당국은 대형은행의 자본 규정 개편안을 이르면 8월 마무리지을 생각이라고 소식통이 전했다. 중동지역에서는 미국과 사우디아라비아가 방위조약 체결에 근접해 사우디-이스라엘간 관계 정상화에 물꼬가 트일 전망이라고 소식통이 밝혔다. - Bloomberg.