혁명 추격대

발행사: Bernstein 제목: Microsoft 2026회계연도 4분기 프리뷰: 정체인가, 돌파인가? 발행일: 2026년 7월 22일 ■ 핵심 결론 -MSFT는 ‘SaaS 종말’과 ‘AI 버블’ 우려를 동시에 반영해 밸류에이션과 기대치가 낮아진 상태. 7월 20일 종가 $402.29 기준 YTD -17.6%로 SPX +9.7%를 27.3%p 하회함. 4Q26 실적은 견조할 전망이나, 본격 재평가에는 Azure 성장률이 Capex 증가율을 웃돌고 클라우드 총마진이 안정되며 FCF 마진 회복 경로가 확인돼야 함. -단기 최악의 경우도 밸류에이션 정체이며 의미 있는 하락보다 완만한 돌파 가능성을 높게 판단. 이번 분기일 수도 있으나 약세 논리 해소에는 1~2개 분기가 더 필요할 수 있음. ■ 업황·수요 -Azure 수요는 매우 강하지만 CPU·GPU와 가용 용량이 제약. 지난 분기 추가 용량 상당 부분이 O365 Copilot과 자체 모델에 배분돼 Azure 재가속 시점이 예상보다 늦어졌으나, 데이터센터 가동과 GitHub용 Amazon CPU 임차가 Azure 용량을 확보해 공급 제약을 향후 약 1년 내 점진적으로 완화할 전망. 추가 용량이 자체 SaaS에 쓰여도 Azure보다 마진과 하드웨어당 매출이 높아 긍정적. -Microsoft는 약 1년 전부터 데이터센터 건설 중심 Capex 비중을 약 60%→33%로 낮추고 하드웨어 탑재로 전환. 충분한 데이터센터 면적은 1~2년 내 확보 가능하다고 판단하며, 네오클라우드 임차와 Mistral 유럽 데이터센터 활용으로 자체 Capex 없이 Azure 용량 및 유럽 주권형 클라우드를 확장 중. 후자는 총마진은 낮지만 FCF 마진에는 긍정적. -O365 Copilot 유료 상업용 좌석은 직전 분기 500만석 추가, +33% QoQ. 4Q26에도 500만석 이상, 1H27에는 2H26의 1,000만석 이상보다 더 많은 좌석을 추가할 전망. 2026년 5월 1일 출시한 O365 E7 등 번들은 매출 성장과 Office 방어를 동시에 지원하며 Azure보다 단위 컴퓨팅당 매출 효율이 높음. AI로 인한 좌석 감소가 Office에 유의미하려면 세계 고용이 대폭 줄어야 해 가능성이 낮다고 판단. ■ 공급·가격·마진 -3Q26 총 Capex는 +49% YoY였으나 하드웨어 가격 상승분 제외 시 +26%로 Azure +40%보다 낮았음. CY26E는 총 Capex +64%, 가격 상승분 제외 +42%로 Azure +40%와 유사. 메모리 중심 부품 가격 상승이 기초 Capex 둔화를 가리고 있으며, 관련 가격은 2026년 말까지 추가 상승하되 1H26보다 완만하고 2027년 안정화될 전망. -3Q26 핵심 클라우드 총마진은 73%로 안정적이며 AI 총마진 추정 범위는 22~32%로 4Q24 -14~6%에서 개선. 4월 OpenAI 계약 변경으로 OpenAI 모델을 쓴 Azure AI 매출의 20% 지급이 사라져 Azure AI 총마진이 한 자릿수%p 개선될 수 있으나, 절감액 일부의 자체 모델 재투자로 보고 총마진의 급등 가능성은 낮음. 학습에서 앱 구축·추론으로의 전환과 중요 데이터의 클라우드 이전도 혼합 총마진에 긍정적. -AI 매출 믹스와 부품 인플레이션으로 총마진, 높은 Capex 집약도로 FCF 압박은 지속됨. 다만 OpEx 레버리지와 OpenAI 계약 변경 효과로 4Q26 GAAP 영업이익률은 약 45%로 전년 수준을 예상. 현금흐름표상 FY26E→FY27E 영업현금흐름은 $172.794bn→$208.463bn이나 Capex는 $117.445bn→$170.598bn으로 증가해 단순 FCF는 $55.349bn→$37.865bn으로 감소함. ■ 4Q26 추정치·가이던스 -매출은 $88.293bn(+15.5% YoY)으로 컨센서스 $87.738bn 대비 +0.6%, 가이던스 $86.7~87.8bn 상단 상회. 총마진 67.0%(컨센서스 66.5%, +0.5%p; 가이던스 66.1~66.3%), 영업이익 $39.728bn(컨센서스 $39.163bn 대비 +1.4%; 가이던스 $38.0~38.8bn), 영업이익률 45.0%(컨센서스 44.6%, +0.4%p), EPS $4.31(+18.0% YoY, 컨센서스 $4.24 대비 +1.6%) 예상. -부문 매출은 Productivity and Business Processes $37.507bn(컨센서스 $37.268bn, 가이던스 $37.0~37.3bn), Intelligent Cloud $38.325bn($38.171bn, $37.95~38.25bn), More Personal Computing $12.462bn($12.170bn, $11.75~12.25bn) 예상. -Azure 고정환율 성장률은 4Q26 40.5%(컨센서스 39.7%, 가이던스 39~40%), 1Q27 41.0%(컨센서스 40.6%)로 예상. ■ 밸류에이션·위험요인 -FY26E→FY27E 매출은 $330.125bn→$391.739bn, 조정 EPS $16.85→$19.16, 영업이익률 46.8%→45.3% 예상. 현재가 $402.29 기준 P/E는 23.9배→21.0배. -Outperform과 목표주가 $646를 유지하며 상승여력은 61%. 목표가는 1년 후 12개월 선행 NOPLAT/주 $22.02에 29배를 적용하고 할인된 순현금/주 $7.6을 더해 산출. 위험요인은 Azure 수요·가격 경쟁 및 보안 우려, Office·Windows·Xbox 판매 둔화, PC 수요 약화임. ■ 결론 -Azure 가속, O365 Copilot 채택, 기초 Capex 둔화와 AI 마진 개선이 확인되면 약세 논리가 순차적으로 해소될 전망. 실적 한 번보다 향후 수개 분기의 지속성 확인이 중요하나 하방은 제한적이며, 연말까지 MSFT 포지션을 재구축할 구간으로 판단.

발행사: Morgan Stanley 제목: AI 스택 전쟁: 인프라에서 지식 근로자로, Azure와 Copilot의 변곡점 발행일: 2026년 7월 21일 ■ 핵심 결론 -Microsoft AI 투자의 가치 창출을 판단할 핵심 지표는 인프라 수익화인 Azure, 애플리케이션 수익화인 Copilot, 매출총이익률임. 두 사업 모두 시장 기대보다 빠르고 오래 성장할 변곡점에 진입해 향후 수개 분기 실적 상회가 재평가 촉매가 될 전망임. -Azure와 Copilot 확대로 높은 10%대 매출 성장이 지속되고, AI 믹스 및 감가상각 부담에 따른 매출총이익률 하락은 규모 효과와 비용 통제로 상쇄돼 FY28 이후 EBIT·EPS 20% 이상 성장이 가능하다고 판단함. ■ Azure 업황·수요 -지난 1년 Azure 성장은 수요가 아니라 공급능력에 제약받았으며, 고객 수요는 가용 공급을 계속 초과함. 신규 용량이 현재 수요와 지연된 워크로드를 함께 소화하면서 F4Q26 Azure 성장 가이던스는 환율 중립 기준 39~40%, C2H26 성장률은 C1H26보다 가속될 전망임. -Azure 매출은 FY26~29 $105.6bn→$150.3bn→$214.9bn→$305.9bn, YoY +40%→+42%→+43%→+42%로 추정함. 기존 대비 FY27~29 +0.6%·+2.7%·+5.1%, 컨센서스 대비 +0.9%·+5.0%·+7.8%임. -Azure AI 매출은 FY26~29 $25.7bn→$50.3bn→$92.7bn→$159.1bn, Core Azure는 $79.9bn→$100.0bn→$122.2bn→$146.8bn으로 예상함. Azure AI가 FY27 성장률에 기여하는 폭은 20~25%p로 확대됨. ■ 공급·Capex·수익화 -전체 설치 용량은 FY26 10.25GW→FY28 20.25GW, Azure AI는 3.08GW·30%→8.71GW·43%로 확대됨. 1st-party Applications는 3.28GW→4.25GW이나 비중은 32%→21%, 이 중 M365 Copilot은 0.23GW→0.74GW로 증가함. -FY28 Azure AI 수익화 시나리오별 매출은 범용 Neocloud $86.2bn, Core Azure형 플랫폼 $117.9bn, 풀스택 AI 플랫폼 $198.3bn임. 매출/MW는 각각 $9.90mn·$13.54mn·$22.77mn, 매출총이익률은 25%·30%·35%, EBIT/MW는 $1.39mn·$2.57mn·$5.46mn이며 전체 Azure 추정치 대비 -3.0%·+11.7%·+49.1%임. -시장은 $8~10mn/MW의 범용 인프라 수준을 반영하나, Azure AI가 Storage·Database·Security·개발도구·Azure AI Foundry 수요를 동반해 상위 서비스로 수익화될 가능성을 과소평가함. 현 추정치는 첫 두 시나리오의 혼합에 가까움. -총 Capex는 FY26~29 $145.4bn→$250.0bn→$312.6bn→$375.1bn임. FY28 $45bn 추가 차입과 자사주 매입 축소도 반영해 AI 투자 여력을 보존함. -과거 Cloud 전환기에는 Capex가 FY12~17 4배 이상 증가한 뒤 Cloud 매출이 FY16, 매출총이익이 FY18에 연간 Capex를 상회함. 자본집약도도 FY14 200% 이상→FY18 약 50%→FY22 30% 미만으로 낮아져 이번 AI 투자에도 유사한 규모 효과를 기대함. ■ Copilot 성장 -M365 Copilot 매출은 FY26~29 $4.43bn→$8.65bn→$14.89bn→$22.48bn, 기존 대비 +11.9%→+35.3%→+62.4%→+85.1%로 상향함. 유료 좌석은 26.0mn→49.0mn→80.2mn→114.9mn으로, 기존 21.9mn→33.5mn→46.0mn→59.4mn보다 크게 높임. -CIO의 향후 12개월 M365 Copilot 도입 의향은 2Q25 72%→4Q25 80%→2Q26 88%, 배포 예상 비중은 12개월 36%→39%, 3년 61%→62%로 상승함. 현재 E5·E7 비중은 47%·7%이나 1년 후 50%·21%가 예상됨. -수익화는 Copilot 좌석, E7 업그레이드, Agent·오케스트레이션·워크플로 자동화의 사용량 기반 과금이라는 3개 축으로 확장됨. Copilot Cowork는 보조도구에서 업무를 조율하는 Agent 시스템으로의 전환을 뒷받침함. ■ 마진·추정치 -매출총이익률은 FY27~29 66.2%→65.7%, 65.7%→64.4%, 65.6%→63.4%로 각각 0.5%p·1.2%p·2.2%p 하향함. 다만 Azure AI 매출총이익률은 FY25 10.3%→FY26 28.5%→FY27 37.5%→FY28 42.5%→FY29 47.5%로 개선될 전망임. -개선 동력은 사용량 연동 가격, dock-to-live 시간 약 20% 단축, Fairwater 6주 조기 가동, 추론 처리량 40% 향상, Maia 200의 달러당 토큰 30% 이상 개선, Cobalt의 데이터센터 지역 절반 배치임. -총매출은 FY26~29 $329.5bn→$389.3bn→$474.1bn→$587.5bn, EPS는 $17.35→$19.62→$23.86→$29.83임. FY27~29 EPS는 기존 $19.71→$24.03→$30.04 대비 0.4%·0.7%·0.7% 낮지만, 컨센서스보다 0.8%·3.2%·5.0% 높음. -강한 Azure·Copilot은 약한 More Personal Computing, 특히 Gaming으로 일부 상쇄됨. 영업이익률은 FY26~29 46.6%→46.5%→46.7%→47.2%, 영업현금흐름은 $172.5bn→$207.7bn→$248.4bn→$298.5bn이나 FCF는 대규모 투자로 $62.5bn→$14.6bn→$6.3bn→$7.9bn임. ■ 밸류에이션·위험 -투자의견 Overweight, 목표주가는 $650→$600으로 조정함. FY28 EPS $23.86에 25배·PEG 1.2배를 적용했으며 기준 주가 $402.29 대비 상승여력은 49%임. -Bull $795는 FY28 EPS $27.39·영업이익률 48.9%, Base $600은 $23.86·46.7%, Bear $250은 $21.64·44.9%를 가정함. -위험은 낮은 가동률, GPU 노후화 가속, 전력·공급망 비용 상승, AI 인프라 가격 압박, 고정가격 제품의 사용량 급증, Azure 상위 서비스 결합 실패, Copilot 경쟁 심화와 도입 정체임. ■ 결론 -Azure는 공급 제약 완화로 40%대 성장이 장기화되고, Copilot은 좌석 중심에서 E7·사용량 기반 수익화로 확장되는 국면임. 단기 매출총이익률보다 Azure AI의 플랫폼화와 FY28 이후 20% 이상 이익 성장에 초점을 둘 필요가 있음.

260723 미국 시장 여전히 추세가 생기지 않는 시장. 3개월 신고가 중 거래량 1b 이상인 것이 10개도 안 됨. 3개월 신고가 도달한 종목들도 모두 윗꼬리 달며 마감. 결국 미-이란 전쟁 재 격화를 프라이싱 하는 것으로 생각됨. 특히 미국채 10년물 기준 26년 고점인 4.67%를 돌파. 23년 ATH인 5%가 시스템 리스크를 자극할 선이라고 생각하는데, 아직 거기까지는 룸이 좀 있음. 그리고 3월 27일 4.5%, 5월 19일 4.67% 수준에서 TACO가 나왔던 것을 고려하면 언제든 TACO가 나와도 이상하지 않은 수준에 도달. 이란이 거절하긴 했으나 이라크를 통해 휴전 의사를 전달한 것을 보면 미국은 여기서 강한 확전을 원하는 것 같지는 않음. 다만, 트럼프는 예측이 안되기에 트럼프의 행동을 예측한 매매는 금물. 포지션이 있으면 가만히 있거나, 아예 추세가 생길 때까지 아무것도 하지 않는 것이 우월 전략. 주요 매크로 지표 * 미국채 10년물: 4.700%(전일 대비 +0.69%) * WTI 유가: $92.19(전일 대비 +6.20%) * 순유동성: $5.917T(전일 대비 -0.009%, 전주 대비 -1.17%) 1. 거래량 Top10(시가총액, 거래대금, 직전 10거래일 평균 대비 상대 거래량) 1) MU +3.20%($1.12t, $39.78b, 0.95)    Alphabet이 2026년 Capex 가이던스를 $195b~205b로 상향하고 2027년 추가 증가를 예고. AI 컴퓨팅 부족과 메모리 수요 지속 기대가 살아나며 최근 조정받은 메모리주에 매수세 유입. 2) SNDK +0.69%($238.5b, $20.53b, 0.90) 3) SPCX +2.59%($1.57t, $8.89b, 1.17)    Alphabet이 분기 보고서에서 보유 중인 SpaceX 주식 가치를 $94.1b으로 공개하며 양사 간 전략적 관계가 부각. IPO 공모가 $135 아래로 급락한 가운데 높은 공매도 비중에 따른 숏커버도 유입된 것으로 추정. 4) SKHY +2.56%($897.7b, $6.14b, N/A)    Alphabet의 Capex 상향으로 HBM·DRAM 수요 둔화 우려가 완화. ADR 신규 발행 한도가 총주식의 2.5%로 제한돼 한국 주식 대비 프리미엄이 지속될 수 있다는 분석도 매수세를 지지. 5) STX +0.58%($204.8b, $4.16b, 0.90) 6) JPM +0.49%($937.6b, $3.82b, 1.12) 7) LITE +0.47%($64.9b, $3.79b, 1.08)    Stifel이 Alphabet의 AI 인프라 지출 확대 수혜주로 Lumentum을 비롯한 광네트워크 업체들을 제시. 데이터센터 내부 광연결과 800G·1.6T 광부품 수요가 계속 강할 것이란 기대가 반영. 8) GEV +4.69%($277.1b, $3.67b, 1.28)    전일 EPS 부진과 Wind 사업 손실로 급락했지만 2분기 주문 $24.2b, 수주잔고 $176b, 연간 잉여현금흐름 가이던스 $11.5b~12.5b이 재평가. Gas Power 계약·예약 물량이 116GW로 늘었고 연말 목표도 125GW 이상으로 상향한 점이 반등을 견인. 9) NBIS +1.29%($55.6b, $3.38b, 0.82)    Alphabet이 자체 인프라를 확충하는 동안 3분기에 외부 컴퓨팅 용량을 더 적극적으로 활용하겠다고 언급. 하이퍼스케일러의 컴퓨팅 부족과 네오클라우드 수요가 재확인되며 매수세 유입. 10) TMO +8.71%($212.7b, $3.32b, 3.09)     2분기 매출 $11.99b과 조정 EPS $6.03이 각각 예상 $11.72b, $5.71을 상회. 바이오·제약 고객 활동 회복을 근거로 연간 조정 EPS 가이던스를 $24.93~25.33으로 상향. 2. 3개월 신고가 거래량 Top10(거래량 1b 이상) 1) TMO +8.71%($212.7b, $3.32b, 3.09) 2) UNP +4.02%($180.7b, $2.27b, 2.62)    2분기 조정 EPS $3.41이 예상 $3.25를 상회했고 매출도 $6.86b으로 11.5% 증가. 트럭 운송비 상승에 따른 철도 화물 전환과 Canadian National의 합병 반대 철회도 긍정적으로 작용. 3) RTX +7.33%($281.7b, $2.09b, 2.54)    2분기 매출 $24.7b과 조정 EPS $1.89가 기대를 상회하고 수주잔고가 $289b으로 증가. 상업용 항공기 정비와 미사일·방공체계 수요를 반영해 연간 매출 및 EPS 가이던스를 상향. 4) LMT +10.54%($131.1b, $1.86b, 3.49)    2분기 매출 $20.1b과 EPS $7.94가 시장 기대를 상회하고 연간 전망을 상향. PAC-3·THAAD·PrSM 생산 증가와 $35b 규모 THAAD 계약을 포함한 수주잔고가 사상 최대 $230b에 도달. 5) CSX +5.77%($98.1b, $1.54b, 2.38)    2분기 EPS $0.54가 예상 $0.52를, 매출 $3.94b이 예상 $3.90b을 상회. 전체 수송량이 6.1% 증가하고 영업이익도 17% 늘면서 철도 화물 수요와 운영 효율 개선이 확인됨. 6) URI +10.11%($71.4b, $1.37b, 2.66)    2분기 조정 EPS $12.76과 매출 $4.41b이 예상치를 상회하고 장비 임대 매출도 사상 최대 $3.85b을 기록. 대형 프로젝트 수주잔고와 수요 모멘텀을 근거로 연간 매출·조정 EBITDA 가이던스를 상향.

AMD × Cerebras: 프리필은 AMD, 디코드는 Cerebras ■ 어떤 협력인가 AMD Helios와 Cerebras WSE를 하나의 분리형 추론 구조로 연결하는 협력임. WSE는 Wafer-Scale Engine의 약자로, 웨이퍼 거의 전체를 하나의 초대형 AI 칩으로 사용하는 Cerebras의 AI 연산 엔진임. AMD Helios는 여러 요청의 프롬프트와 긴 문맥을 병렬로 처리하는 프리필을 담당함. 이후 Cerebras WSE가 토큰을 하나씩 생성하는 디코드를 담당함. 즉 AMD가 대량 처리량을, Cerebras가 초저지연 응답을 맡는 구조임. 구조상 프리필에서 생성한 KV 캐시 등의 상태를 Cerebras로 넘겨야 함. 다만 구체적인 전송 방식과 인터커넥트는 아직 공개되지 않았음. 초기 서비스는 2026년 하반기 Cerebras Cloud에서 제공될 예정임. 양사가 제시한 최대 5배 전성비 개선은 NVIDIA 대비가 아님. Kimi 2.6 1조 파라미터 모델에서 Cerebras WSE 단독 구성과 비교한 모델링 결과임. ■ NVIDIA–Groq와 비교 GPU가 프리필을 담당하고 별도의 저지연 가속기가 디코드를 담당한다는 큰 방향은 NVIDIA–Groq와 같음. AMD가 NVIDIA의 Groq 전략을 Cerebras와 구현한 셈임. 다만 NVIDIA는 디코드 전체를 Groq에 맡기는 구조가 아님. Rubin GPU가 KV 캐시 기반 어텐션을 계산하고 Groq LPU가 FFN·MoE 연산을 처리함. 토큰을 생성할 때마다 두 장치가 중간 활성값을 주고받는 구조임. Groq가 초안 토큰을 빠르게 만들고 Rubin GPU가 이를 검증하는 추론적 디코딩도 가능함. 결국 AMD–Cerebras는 프리필과 디코드를 통째로 나누는 단계별 분업임. 반면 NVIDIA–Groq는 디코드 내부 연산까지 나눠 처리하는 더 긴밀한 공동 연산 구조임.

발행사: Jefferies 제목: Jefferies 기술·산업 전문가 데이 - MLCC 전문가 핵심 요점 발행일: 2026년 7월 22일 ■ 핵심 결론 -Jefferies가 7월 20일 Sunlord Electronics 전 영업매니저 Kim Wang을 초청해 진행한 전문가 세션임. AI 데이터센터(AIDC) 확대로 고용량 MLCC 공급 부족이 심화됐으며, 부족 현상이 저용량 제품까지 확산됨 -전문가는 AI-grade 고용량 MLCC의 부족 강도가 2018년보다 심하고 적어도 2027년까지 지속될 것으로 판단함. 2018년은 단기 스마트폰 모델 업그레이드와 OEM 재고 축적이 주된 원인이었으나, 이번에는 AIDC 수요가 더 지속적이기 때문임 -저용량 MLCC 부족의 지속성은 증설 실행 속도와 OEM 전략에 좌우돼 고용량 제품보다 불확실함 ■ 업황·수요 -AI 서버 랙당 MLCC 탑재량이 GB300 44.3만개→VR200 60만개로 증가하면서 고용량 MLCC 수요가 급증함 -고용량 부족에 대응해 제조사가 고마진 고용량 제품으로 생산능력을 재배치하고, 유통사·최종 고객이 범용 SKU를 선제적으로 비축하며 저용량 제품까지 공급이 타이트해짐. 일부 공급사의 가격 인상을 위한 의도적 출하 제한도 영향을 줌 -소비자 전자제품과 EV 성수기가 겹치는 2026년 9-10월 부족이 더 악화될 전망임 ■ 공급·가격·재고 -재고는 역사적 저점으로 하락함. 대만 OEM 약 2.5개월, 유통사 약 1.5개월, 최종 고객 1개월 미만 수준임 -타이트한 공급으로 제조사들은 2026년 5-6월 가격을 20-30% 인상했으며, 주로 중국 내 유통사에 적용됨 -Walsin Tech는 7월 1일 유통사 대상 저용량 MLCC 가격을 100-600% 인상함 -9-10월 이후 2차 가격 인상이 예상되며, 저용량 MLCC 부족분은 최대 900억개, 납기는 18-24주까지 늘어날 가능성이 있음 ■ 증설·진입장벽 -일본·한국 선두 업체는 2018년 사이클의 과잉증설 경험으로 연간 생산능력 증가를 약 10%로 제한하는 등 보수적임. Murata는 2026년 말까지 월 100억개, Samsung은 2027년까지 월 51억개 생산능력을 추가할 계획임 -중국 업체는 더 공격적으로 증설하며 Fenghua만 150억개 추가 계획임. 다만 AIDC용 고용량 MLCC 진입에는 장기간이 필요하다는 판단임 -핵심 제약은 일본산 생산장비의 9-12개월 리드타임, 낮은 수율에 따른 높은 원가, 장기간 축적해야 하는 소재 배합·공정 노하우임. 초고용량 MLCC는 Samsung과 Murata도 수율 확보가 어려우며 선두 업체들은 관련 기술을 수십 년간 축적함 ■ 기업별 시사점 -Murata와 Samsung이 글로벌 AI 서버용 MLCC 공급의 약 80-90%를 차지하며, Taiyo와 TDK가 뒤를 잇고 있음 -Samsung은 Tianjin·Busan·Philippines의 소비자용 MLCC 라인을 고용량 제품으로 전환 중임. 전환에는 2-3개월이 걸리며 완료 시 생산능력이 약 20% 증가할 수 있음 -Fenghua는 중국 업체 중 가장 폭넓은 수동부품 포트폴리오를 보유함 -Three Circle은 통합 공급망을 기반으로 고급 제품에 집중하며, 고용량 제품이 생산능력의 약 70%를 차지함. 일부 중국 CSP에도 진입함 -별도 실적 추정치, 목표주가, 투자의견 변경은 제시하지 않음 ■ 결론 -AIDC 수요 증가와 일본·한국 선두 업체의 보수적 증설이 맞물려 AI-grade 고용량 MLCC는 2018년보다 강한 슈퍼사이클에 진입했다는 판단임 -저용량 제품은 단기적으로 9-10월 부족 심화와 추가 가격 인상 가능성이 크지만, 중기 지속 여부는 업계 증설 실행 속도와 OEM 재고·조달 전략을 확인해야 함

발행사: Goldstate Securities(金元证券) 제목: AMD Helios 도입 가속, AI 컴퓨팅 생태계 다변화 발행일: 2026년 7월 22일 ■ 핵심 결론 -AMD가 Microsoft와의 전략적 협력을 GPU·CPU·네트워크·소프트웨어 전반으로 확대함. Microsoft는 Azure에 AMD Helios 랙 솔루션을 배치해 자사와 AI 고객의 최첨단 모델 추론을 지원하고 Azure AI 서비스에 활용할 예정임. -Helios는 NVIDIA Vera Rubin NVL72와 종합 성능을 겨냥한 개방형 대안으로, 글로벌 대형 고객의 도입이 본격화됨. AI 인프라 업황은 대규모 추론 배치에 힘입어 구조적 확대 국면에 있으며, 컴퓨팅 공급 생태계도 NVIDIA 단일 우위에서 범용 GPU와 자체 ASIC이 공존하는 방향으로 다변화되는 중임. -전자업종 투자의견은 ‘시장수익률 상회’를 유지함. ■ Helios 구성·경쟁력 -Helios 랙은 Instinct MI455X GPU 72개, 6세대 EPYC Venice CPU, Pensando 네트워크 칩으로 구성되며 최첨단 대형모델 추론을 목표로 함. 종합 성능은 Vera Rubin NVL72를 벤치마크함. -Futurum 추정 판매가는 $5.0M-$5.5M임. 성능, 메모리 용량, TCO와 개방형 생태계 측면에서 NVIDIA 랙 제품과 정면 경쟁할 수 있다는 평가임. -Microsoft 외 Meta, OpenAI, Oracle, Cohere, SpaceX AI, Tata Consultancy Services가 AMD 솔루션 배치를 확정함. 대형 고객의 집단 도입이 레퍼런스 효과를 만들며 AMD가 NVIDIA 외 핵심 컴퓨팅 공급자로 성장할 가능성이 제시됨. ■ 업황·수요·공급 구도 -Futurum Group 기준 데이터센터 GPU 시장점유율은 NVIDIA 95% 이상, AMD 4.5%임. NVIDIA는 CUDA, GPU 성능, NVLink 고속 인터커넥트로 지난 2년간 강력한 진입장벽을 구축함. -AI 수요가 ‘학습 주도’에서 ‘대규모 추론 배치’로 이동하면서 클라우드 사업자와 대형 AI 기업의 공급망 안정성, 비용 효율성, 아키텍처 유연성 요구가 커짐. NVIDIA 단일 의존 구조가 점차 완화되고 AMD의 중장기 점유율 상승 여지가 확대될 전망임. -동시에 범용 GPU와 자체 ASIC이 병행 발전 중임. Google TPU, Amazon Trainium, Microsoft Maia, Meta MTIA, OpenAI·Broadcom 공동 ASIC은 특정 모델과 고정 워크로드의 성능·비용 최적화를 위한 사례이며, 추론 수요 증가에 따라 고효율 ASIC도 AI 인프라의 핵심 축으로 성장할 전망임. -재고, 리드타임 및 부품 공급량 관련 수치는 제시되지 않음. ■ 산업별 시사점 -칩: GPU와 ASIC 수요가 함께 늘며 첨단 패키징, 고속 PCB, 고성능 기판이 지속 수혜를 받을 전망임. -인터커넥트: AI 클러스터 규모와 대역폭 요구 확대가 800G·1.6T 광모듈, CPO, 실리콘 포토닉스 침투를 가속할 전망임. -전력·방열: AI 서버 전력밀도 상승으로 800V HVDC와 고압 직류전원 등 데이터센터 기반시설의 장기 성장성이 확대될 전망임. ■ 시장 성과·추정치·투자의견 -성과 차트상 2025년 7월부터 2026년 7월까지 전자업종 지수는 약 +95%, CSI300은 약 +12%를 기록함. 전자업종은 2026년 6-7월 약 +158% 고점에서 약 +75%까지 조정된 뒤 약 +95%로 반등함(차트 판독 기준). -Helios 가격은 Futurum 추정치만 제시됐으며, 출하량·양산 시점, AMD 실적 추정치, 목표주가 변경은 제시되지 않음. 업종 투자의견 ‘시장수익률 상회’는 유지됨. ■ 위험요인 -Helios 양산 속도가 예상보다 느릴 위험, 산업 경쟁 심화, AI 자본지출이 예상에 미달할 위험이 존재함. ■ 결론 -Helios의 Microsoft Azure 배치는 AMD가 성능과 개방형 생태계를 앞세워 NVIDIA 독점 구조에 진입하는 핵심 계기로 평가됨. -추론 확산과 GPU·ASIC 병행 구조는 AMD뿐 아니라 패키징·PCB·기판·광통신·전력 인프라로 수혜 범위를 넓힐 전망임.

발행사: Bernstein 제목: 글로벌 메모리: 신규 메모리 LTA 3부 - 강세론과 약세론 - 웨비나 슬라이드·녹취록·요약 발행일: 2026년 7월 20일 ■ 핵심 결론 -신규 메모리 LTA는 사이클을 없애지는 못하지만 불황기 매출·이익 하단을 높이고 가시성을 개선해 다운사이클 강도를 의미 있게 완화함. 실효성은 고객이 포기할 보증금·위약금이 더 싼 시장가로 갈아타 얻는 절감액보다 큰지에 달림 -보증은 후반부 집중형임. 잔여 구매의무가 줄수록 보증금 대비 RPO 비율이 높아져 계약 후반 보호력이 강해짐. 다만 급격한 근거리 수요 붕괴에는 초기 보호가 약함 -단기·중기 수급은 여전히 긍정적이며 중국 공급이 향후 2년 내 쇼티지를 깨기는 어려움. 의견 차이는 NAND로, 미국팀은 AI의 저장 수요 확대와 2028년까지 제한된 공급을 낙관하지만 아시아팀은 DRAM 대비 약한 AI 수혜와 중국 리스크를 경계함 ■ LTA 약세론·강세론 -약세론은 소비자·거래형 고객과 중국 고객이 유연성·최저가를 선호해 시장의 30-50%는 LTA 적용이 어려울 수 있다고 판단. 현재 확인된 보증금은 Micron $22B와 SanDisk $11B, 합계 $33B로 3-5년 보호 대상 매출 약 $5.2T의 0.6%에 불과함. 컨센서스 메모리 매출은 CY26 $0.9T, CY27·28 각각 $1.3T임 -보증금은 Micron의 역사적 저점 OPM을 약 -10%부터 +10%에서 0%부터 30%로 높일 수 있으나, 해당 OPM의 EPS는 현재 런레이트의 약 10분의 1임. LTA는 저점을 완화할 뿐 피크 이익 유지는 구조적 쇼티지에 달림 -강세론은 과거 계약과 달리 선급 현금·신용장·제3자 보증이 있고, 상대방도 재무가 취약한 고객이 아닌 hyperscaler·대형 OEM·AI 인프라 업체라는 점을 강조함. 계약 후반 보증은 잔여 RPO의 75-100%까지 커지며 소송·평판·향후 공급 접근성까지 고려하면 모델보다 이탈 문턱이 높을 수 있음 -과거 수요는 재고 비축·이중 주문이었으나 현재는 AI 학습·추론 인프라의 실수요임. 다만 Micron의 Anthropic 지분투자는 vendor financing이자 위험 증폭 사례임 ■ 업황·수요 -메모리 가격 상승은 이미 PC·스마트폰 OEM의 가격 인상과 수요 훼손을 유발해 CY26 출하량이 각각 YoY 10%대 초중반 감소할 전망임. 반면 hyperscaler는 컴퓨팅 부족 상태여서 AI 수요 훼손보다 DRAM 부족에 따른 서버 사양 하향이 나타남 -AI는 긴 context window와 agentic workload로 KV cache가 NAND까지 넘치며 저장 집약도가 상승함. Vera Rubin의 GPU당 NAND는 4TB→20-21TB로 약 5배 증가함 -메모리 가격 상승 시 Vera Rubin 데이터센터 투자비 지수는 1.0→1.3, 최적화 후에도 약 1.25로 상승함. OpenAI·Anthropic·Google 간 경쟁과 자금력으로 투자는 지속되겠지만 1-2년 후 hyperscaler ROI가 핵심 위험임 -아시아팀은 Micron이 NAND 투자를 DRAM보다 적게 하면서도 NAND 쇼티지 종료가 더 빠르다고 한 점을 수요 약세 신호로 해석함. 미국팀은 NAND 회복이 DRAM보다 늦어 증설 대응도 지연됐고, DRAM 중심 cleanroom 투자로 NAND 공급이 2028년까지 더 제약된다고 판단함 ■ 공급·가격·재고 -중국 DRAM 점유율은 1Q26 8%이며 3-4년 내 16%로 확대될 전망이나 추가 공급 8%p는 현 쇼티지 20-30%보다 작음. Samsung은 수급 불균형을 30-50%로 언급함. CXMT·YMTC 영향은 2028년 이후 장기 위험이며 EUV 없이 증설 가능한 NAND가 더 취약함 -2026년 HBM 가격은 이미 고정됐으나 2027년 협상에서 인상 압력이 커짐. 범용 DRAM 가격은 이미 4배 상승했고 2026→2027년 최대 5배가 될 수 있어 HBM도 2.0-2.5배를 가정함. 같은 생산능력을 쓰는 HBM의 수익성이 범용 DRAM보다 낮아진 결과임 -Micron의 2035년까지 미국 투자계획 $200B→$250B와 생태계 투자 $30B는 계약상 구속력 있는 upstream LTA가 아니며, 수혜는 반도체 장비와 미국 fab 건설업체에 집중될 전망임 ■ 기업별 시사점 -Micron은 2026년 6월 기준 16건을 체결했고 14건 최소가 RPO가 $100B임. 통상 CY26-30 5년 계약이며 향후 매출 절반 이상, 5년 내 DRAM 물량 20%와 NAND 3분의 1을 LTA로 전환할 계획임. 보증금 $22B는 계약 후반 집중 일정으로 반환됨 -SanDisk는 5건 중 3건 RPO가 $42B이며 FY27 bit 수요의 3분의 1을 보호함. 최대 5년, 고정·변동 혼합 가격이고 $11B 보증금은 계약기간 유지될 가능성이 큼. 공급망상 LTA에 가장 적극적이며 Micron, 한국 업체, KIOXIA 순임 -KIOXIA는 CY27부터 다년 계약을 시작해 CY28 출하량 약 50%를 목표로 하나 LTA에 가장 소극적임. SK hynix는 가격 밴드 없는 물량 약정을 선호해 강한 수급 자신감과 상승 여력 보존 의지가 반영됨 -SanDisk는 7월 말 실적 상향과 8월 13일 Analyst Day의 LTA 세부 공개가 촉매임. SK hynix 미국 ADR은 Micron과의 밸류에이션 격차를 줄일 수 있으나 단기적으로 미국 상장 메모리주 자금에는 분산 요인임 ■ 추정치·가이던스·밸류에이션 -SanDisk의 LTA 침투율 60% 가정 시 시장 ASP가 Bernstein 피크 $0.41 대비 44%·58%·72%·86% 하락해도 FY29 EPS는 $223.65·$199.02·$161.24·$99.66, FY30은 $273.03·$243.50·$213.97·$184.44임. 침투율 0%·ASP $0.06에서는 각각 $1.95·$7.25임 -2026E/2027E EPS는 SanDisk $65.43/$243.73, Samsung Electronics KRW48,393/KRW77,273, SK hynix KRW395,677/KRW568,862, Micron $67.39/$158.99, KIOXIA JPY10,013/JPY9,656.84임 -투자의견·목표가는 SanDisk Outperform $3,000, Samsung Electronics Outperform KRW440,000, SK hynix Outperform KRW3,300,000, Micron Outperform $1,300, KIOXIA Underperform JPY40,000임 -적용 배수는 SanDisk FY28 EPS 11배 또는 FY26-30 평균 EPS 14배, Samsung Electronics·SK hynix 향후 5-8분기 EPS 6.2배, Micron 7.7배, KIOXIA 1년 선행 EPS 4.1배임 ■ 결론 -LTA의 핵심 가치는 피크 이익 고정이 아니라 계약 후반의 저점 방어와 실적 변동성 축소임. 단기 투자판단은 강한 쇼티지와 가격 상승, 중장기는 보증 구조·LTA 침투율과 2028년 이후 기존 업체 증설 및 중국 NAND 공급을 함께 봐야 함 -주요 위험은 예상보다 이른 가격 사이클 종료, AI 투자 ROI 악화, 중국 공급 확대임. SanDisk는 공시 혼선·구조적 NAND 약세가 하방 위험이며 KIOXIA는 강한 NAND 수요·일본 보조금·원가절감이 상방 위험임

발행사: Bernstein 제목: 미국 반도체: Intel·AMD, 빛이 보이기 시작하나? 2Q26 프리뷰 발행일: 2026년 7월 21일 ■ 핵심 결론 -Intel·AMD 추정치는 변경하지 않음. Intel은 6월 서버 CPU 전망 개선을 반영해 이미 상향했으며, 양사 모두 PC 약세로 2026년 컨센서스를 밑돌지만 AMD는 서버 CPU·AI GPU 성장으로 2027년 컨센서스를 상회함. -PC 둔화와 서버 호황이 갈리는 국면임. Agentic AI가 서버 CPU 수요를 끌어올려 Intel도 수혜를 받지만, 제품 경쟁력과 점유율 상승까지 갖춘 AMD를 더 긍정적으로 판단함. ■ 업황 및 수요 -2Q26 PC 출하량은 IDC/Gartner 기준 YoY -5%/-4%로 1Q의 한 자릿수 중반 증가에서 8–10%p 둔화됨. QoQ는 +0.4%/-0.9%로 코로나 이전 평균 +0.8%/+0.2%와 유사하나 최근 6년 평균 +8.3%/+8.2%보다 약했음. -Taiwan 상위 5개 ODM 노트북 출하량은 4월 MoM -34%·YoY -4%, 5월 MoM +2%·YoY -12%임. 4–5월 합계는 1–2월 대비 +19%로 코로나 이전 평균 +12%를 웃돌았으나 YoY -8%였으며, 6월 데이터는 미반영됨. -메모리 가격 상승으로 2H PC 수요가 추가 압박받을 수 있음. 반면 서버 CPU는 순환적 회복과 Agentic AI 수요 상향이 겹쳐 매우 강하며, AMD가 Intel보다 더 큰 수혜와 점유율 상승을 누림. ■ 공급·가격·재고 -서버 수요가 강해 Intel은 과거 상각 후 폐기했을 것으로 추정되는 비경쟁 제품까지 판매할 정도로 고객이 확보 가능한 물량을 모두 매입하는 환경임. 서버 생산능력 확대, 가격 인상 여력과 수요 지속성이 핵심 변수임. -1Q CPU 출하량은 PC 출하량보다 약 2% 많아 4Q의 약 3% 부족에서 반전됨. Intel 서버 CPU 점유율은 수량 QoQ -330bp→66.8%, 매출 -490bp→53.8%로 하락함. 데스크톱 수량 점유율은 +170bp, 노트북은 -160bp임. -재고 전망은 Intel이 1Q $12.43B→2Q $12.43B→3Q $12.09B→4Q $11.78B, AMD는 $8.05B→$8.78B→$9.16B→$10.30B임. ■ Intel -2Q26 매출/EPS $14.31B/$0.20 대비 컨센서스 $14.43B/$0.21, 3Q $14.86B/$0.28 대비 $15.06B/$0.28, 4Q $14.85B/$0.30 대비 $15.57B/$0.32로 전망함. 매출은 QoQ +5%→+4%→보합, 조정 총마진은 39.0%→41.0%→42.5%임. 본문 한 곳의 2Q 매출 $14.2B는 요약·표의 $14.3B와 상충함. -2026/27/28년 매출·EPS는 $57.6B/$1.07, $63.3B/$1.50, $68.8B/$1.96로 컨센서스 $58.6B/$1.11, $66.0B/$1.57, $74.4B/$2.33보다 낮음. 조정 총마진은 40.9%→43.2%→44.7%임. -AAPL 관련 추측과 AI 패키징 수주 가능성으로 파운드리 관심이 커지고 있으며, 특히 패키징은 개연성이 있다고 판단함. 18A 수율·14A/18AP 고객 진전과 Trump 지원이 촉매이나, 투자 확대 시 2026/27/28년 Capex $16.0B/$19.3B/$22.2B, FCF -$1.77B/-$0.59B/-$0.02B로 부담이 큼. -실적 콜에서는 PC 수요, 서버 물량·가격·증설, 데이터센터 점유율, 18A 수율과 14A·EMIB 고객, Capex·비용절감, Terafab, AI 가속기 로드맵과 추가 자본조달을 확인해야 함. ■ AMD -2Q26 매출/EPS $11.23B/$1.60 대비 컨센서스 $11.30B/$1.62, 3Q $11.73B/$1.65 대비 $12.41B/$1.84, 4Q $14.73B/$2.35 대비 $15.60B/$2.60임. 매출은 QoQ +10%→+4%→+26%, 조정 총마진은 56.0%→56.1%→55.0%임. 약한 PC 가정과 MI450 기여를 대부분 4Q에 반영해 3Q가 시장보다 낮음. -2026/27/28년 매출·EPS는 $47.9B/$6.98, $82.2B/$14.61, $107.2B/$19.53 대비 컨센서스 $50.0B/$7.30, $77.7B/$13.35, $103.6B/$18.19임. 매출 성장률은 YoY +38.4%→+71.4%→+30.4%, 조정 총마진은 55.6%→54.9%→56.2%, FCF는 $7.37B→$17.02B→$31.51B임. -2027년 AI 매출은 Bernstein 약 $43B로 Bloomberg 컨센서스 $33.5B를 상회함. OpenAI·Meta와 추가 고객의 대량 출하 가능성이 충분히 반영되지 않았다고 판단함. -핵심 변수는 MI450 램프 시점, OpenAI·Meta 물량과 워런트 회계, Microsoft 계약, Helios 공급, 중국 MI308, Embedded/Xilinx 회복, CoWoS·HBM 공급과 AI 총마진임. ■ 투자의견·밸류에이션 -Intel은 Market-Perform·목표주가 $100, AMD는 Outperform·목표주가 $600을 유지함. 7월 20일 종가 $97.06/$503.57 대비 상승 여력은 약 +3%/+19%이며, 2026/27년 조정 P/E는 Intel 90.7배/64.6배, AMD 72.2배/34.5배임. ■ 결론 -단기 2Q·3Q 실적은 PC 약세로 기대를 소폭 밑돌 수 있으나 서버 CPU와 Agentic AI가 양사의 하방을 지지함. -Intel은 파운드리·패키징 서사가 개선됐지만 점유율·Capex·FCF 위험이 남아 중립, AMD는 2027년 AI GPU 상향 여지와 최근 조정을 감안해 선호함.

발행사: ARK Invest 제목: AMD: ARK의 주식 스토리 발행일: 2026년 7월 9일 ■ 핵심 결론 -AMD가 서버 CPU에서 입증한 점유율 확대 전략을 AI accelerator 시장에서도 재현할 수 있다고 판단함 -AMD의 서버 CPU 매출 점유율은 2017년 거의 0%→1Q26 46%로 상승했으며, 향후에는 CPU·GPU를 아우르는 포트폴리오를 기반으로 AI compute TAM의 유의미한 점유율을 확보할 것으로 전망함 -다만 NVIDIA의 실행력이 Intel보다 훨씬 강하고 Google·Amazon도 자체 AI chip 개발을 가속하고 있어, AI accelerator 시장의 경쟁 강도는 서버 CPU 시장보다 높을 것으로 예상함 ■ 업황·수요 -현재 기술 Capex의 GDP 대비 비중은 Tech·telecom bubble 당시 수준을 상회함 -4대 hyperscaler의 2026년 Capex만 $700bn을 초과하고 2027년에는 더욱 증가할 것으로 예상함 -AI system TAM은 2030년까지 3배 확대돼 연간 매출 약 $1.5tn에 도달할 것으로 전망함 -현재 AI accelerator 시장은 NVIDIA가 지배하고 있으나 AMD가 경쟁 제품을 출시하면서 대안 공급자로 부상하고 있음 -Agentic AI 확산은 AMD의 기존 CPU 사업에도 긍정적임. AI agent가 chatbot보다 더 많은 전통적 compute resource를 호출해 작업을 수행하면서 AI 시대에도 CPU의 중요성이 커질 것으로 판단함 ■ 사업구조·CPU 경쟁력 -AMD는 자체 fab을 보유하지 않고 TSMC가 생산을 담당하는 fabless 구조로, 경쟁력은 chip과 system 설계에서 발생함 -AMD는 Intel이 제품 출시 일정을 반복적으로 놓치는 동안 더 빠르고 전력 효율적인 processor를 매년 출시하며 서버 CPU 점유율을 확대함 -EPYC 기반 cloud instance family가 한 번 구축되면 다년간의 조달 주기로 이어지기 때문에 초기 채택이 장기 매출과 점유율 확대로 연결되는 구조임 -주요 고객은 대형 cloud 사업자와 Meta를 포함한 internet 기업들로 구성됨 ■ AI accelerator 전략 -AMD는 서버 CPU 시장에서 Intel을 상대로 사용했던 전략을 AI accelerator 시장에서 NVIDIA를 상대로 재현하려 함 -2H26 rack-scale solution인 Helios를 출시해 NVIDIA 제품과 직접 경쟁할 예정임 -ARK의 조사에 따르면 일부 workload에서 AMD chip은 NVIDIA 대비 달러당 성능이 더 높을 수 있음 -OpenAI·Meta·Oracle과의 고객 발표를 근거로 Helios 수요를 낙관적으로 평가함 -AMD는 CPU와 GPU architecture를 모두 보유하고 있으며, 경영진의 검증된 실행력을 바탕으로 현재의 매우 낮은 점유율에서 출발해 향후 AI compute 시장의 합리적인 점유율을 확보할 수 있다고 판단함 ■ 위험요인·밸류에이션 -NVIDIA는 최근 5년간 AMD에 필적하는 높은 실행력을 보여왔기 때문에 Intel보다 훨씬 강한 경쟁 상대임 -주요 잠재 고객인 Google·Amazon이 자체 custom chip 개발을 빠르게 추진하고 있어 AMD가 확보할 수 있는 외부 accelerator 수요를 제한할 가능성이 있음 -구체적인 매출·마진·EPS 추정치와 목표주가·투자의견은 제시하지 않음 ■ 결론 -AMD의 투자 포인트는 서버 CPU 점유율 확대 지속, Agentic AI에 따른 CPU 수요 증가, Helios를 통한 AI accelerator 시장 진입임 -NVIDIA와 hyperscaler 자체 chip이라는 강한 경쟁요인이 존재하지만, 빠르게 커지는 AI compute TAM과 AMD의 CPU·GPU 통합 포트폴리오를 고려하면 현재의 낮은 기반에서 유의미한 점유율을 확보할 가능성이 있다고 판단함

GOOGL_FY26Q2 GPU 임대가격, 가용성 등 데이터에서 확인할 수 있는 것처럼, 강한 수요와 그에 따른 컴퓨팅 부족이 재차 확인됨. 컨콜 내 발언들을 발췌하여 정리함. - 컴퓨팅 수요 당사 모델에 대한 수요는 개발자와 기업 고객 전반의 강한 토큰 사용량으로 이어지고 있습니다. 또한 계속해서 공급 제약을 겪고 있는데, 이는 성장세와 빠른 도입을 보여주는 신호입니다. (클라우드)첫째, 신규 고객 확보 속도가 전년 동기 대비 2배 이상 빨라지면서 새로운 고객을 확보하고 있습니다. 둘째, 이용량을 늘리는 기존 고객과의 관계를 심화하고 있습니다. 이 고객들은 약정치를 50% 이상 초과해 사용하고 있으며, 이 수치 역시 전 분기보다 높아졌습니다. Google Cloud 수주잔고는 전 분기보다 500억 달러 이상 증가해 2분기 5,140억 달러에 이르렀습니다. 이러한 증가는 당사의 기업용 AI 제품에 대한 강한 수요가 이끌었습니다. 수주잔고의 대부분은 폭넓은 고객층과 체결한 일반적인 GCP 계약과 관련돼 있으며, 향후 24개월 동안 총수주잔고의 50%를 조금 넘는 금액을 매출로 인식할 것으로 예상합니다. 2026년 연간 CapEx 전망 범위를 기존 1,800억~1,900억 달러에서 1,950억~2,050억 달러로 상향합니다. 전망 범위를 높인 주된 이유는 증가하는 수요에 대응하기 위해 설비 공급 시기를 앞당겼기 때문입니다. 앞서 말씀드린 대로 2027년에도 CapEx가 크게 증가할 것으로 계속 예상하며, 자세한 내용은 추후 제공하겠습니다. 당사는 여전히 공급 제약 환경에 있습니다. 여러 분기 연속으로 말씀드린 내용이며, 외부 Cloud 고객뿐 아니라 사내 사업 전반에서도 수요가 매우 강합니다. 지난 3년 동안 설비를 상당히 크게 늘렸지만 수요는 여전히 투자 규모를 앞서고 있습니다. 당사도 업계의 다른 기업들과 마찬가지로 공급 제약 환경에서 운영되고 있어 이를 해결하기 위해 열심히 노력하고 있습니다. 2027년 연산 설비 투자와 관련해 장기 계약, 그리고 이례적으로 강한 향후 수요를 바탕으로 갱신되는 기존 계약 등 강한 수요 지표가 나타나고 있습니다. 이 모든 정보를 활용해 그에 맞게 계획하고 투자합니다. 달라진 점이 있다면 사업 여건은 약 1년 전보다 더 건전해 보입니다. 이것이 당사가 그러한 투자를 집행할 수 있다는 확신을 줍니다. - 수익성  ROIC 측면에서 말씀드리면 당사는 전체 기술 묶음 접근법을 취하고 있습니다. 소비자, 기업, 개발자 등 전반에서 성장세가 나타납니다. 지난 1년 동안 달라진 점이 있다면, 앞으로의 기회에 대해 오히려 더 낙관적으로 바뀌었다고 생각합니다. 당사의 목표는 투자에서 매력적인 수익을 확인할 수 있는 한 계속 투자하는 것입니다. 당사는 장기적인 관점을 취합니다. 여러 해에 걸친 수요를 살펴보는 동시에 내년과 단기 수요에도 집중하고, 그 수요를 충족하기 위해 공격적으로 설비를 구축합니다. 연결 계약에 관해 핵심적으로 말씀드릴 점은, Cloud의 매우 큰 고객들이 이 특별한 시기를 지나도록 지원하고 그들이 당사에 가져오는 추가 기회를 확보하려 한다는 것입니다. 몇 달 동안의 단기 비용은 매우 높을 수 있지만, 설비를 더 추가해 가는 전체 계약 기간을 놓고 보면 ROIC에 매우 긍정적입니다. 이러한 요인을 고려하고 있습니다. 여러 해에 걸쳐 이익률과 수익성이 매우 매력적인 기회에서 해당 고객에게 서비스를 제공하기 위해 초기 6개월짜리 계약 비용을 감수할 의향이 있는지를 판단하는 것입니다.

260722 미국 시장 장 종료 후 2Q 알파벳 실적에서는 경영진이 정답지만 얘기한 상황. 현재 알파벳은 클라우드를 통해 떼돈을 벌고 있고, 그를 바탕으로 프론티어 모델 경쟁을 지속할 수 있음. 프론티어 모델 경쟁에서 스스로 뒤쳐지는 의사결정을 할 수 없는 상황. 따라서 투자 규모는 계속 커질 수밖에 없고, 걱정하는 투자자들을 위해서 투자의 당위성을 설득해야 함. 2027년 상당한(significant) CAPEX 증가와 SPCX를 통한 추가 컴퓨팅 조달 모두 높은 수요에 따른 ROI가 나오기에 결정했다고 소통. 장외 주가 약세는 CAPEX 증가와 분기 FCF 음전을 반영. CAPEX 증가의 당위성은 이 사이클이 끝날 때까지 클라우드 실적과 Gemini 성능으로 증명 하는 수밖에 없음. FCF 음전이 문제. 1분기 FCF는 10b였으나 이번 분기 -5.8b로 전환. 이번 분기 음전의 가장 큰 부분은 재고(-6.7b)와 기타자산(-7.6b) 증가, 그리고 1분기 높아졌던 세금 관련 운전자본이 8.1b에서 0.2b로 내려온 것 때문. 재고 증가는 TPU 판매를 준비했기 때문. 기타자산 증가 사유는 아직 모르겠으나 인프라 관련으로 추정. 3가지를 빼면 FCF는 1분기 보다 높아짐. 클라우드의 폭발적 실적과 이익률을 증명한 상황에서 극단적 투매가 나올 가능성은 낮아 보임.  금리와 유가는 아쉬움. 하지만 현재 미국-이란 전쟁은 시장이 안심할 수록 트럼프의 압박이 강해지고, 시장이 걱정할 수록 TACO의 확률이 높아지는 굴레 속에 있음. 최근에 시장은 전쟁에 대한 걱정을 미뤄뒀음. 그래서 재발하는 전쟁 위험은 투자자들에게 두려움을 촉발함. 하지만 전쟁 재격화 로직으로 매도하려면 1) 전쟁 때문에 시장이 끝날거라고 보거나, 2) 전쟁 때문에 더 싸게 살 수 있다고 생각해야 함. 1)을 상상하기는 어려움. 이미 3월에 크게 한 번 반영됐기에 지상전 투입 같은 미친 짓을 하지 않는 이상 시장은 전쟁 리스크를 덜 반영할 것. 2) 역시 기존 주도주들이 베이스를 만들고 베이스 하단을 확인하고 있는 과정에서 더 싸게 살 수 있다고 생각하는 것은 욕심임. 그렇다면 지금 가격 수준에서는 여러모로 손익비가 좋은 자리라고 생각. 주요 매크로 지표 * 미국채 10년물: 4.665%(전일 대비 +0.84%) * WTI 유가: $86.83(전일 대비 +2.95%) * 순유동성: $5.986T(전일 대비 -0.002%, 전주 대비 -0.004%) 1. 거래량 Top10(시가총액, 거래대금, 직전 10거래일 평균 대비 상대 거래량) 1) MU -1.17%($1.08t, $29.95b, 0.72) 2) NVDA +2.30%($5.13t, $29.12b, 1.09)    협력사 Wistron이 약 $700m 규모의 텍사스 AI 슈퍼칩 생산시설을 가동했다는 소식이 호재. Grace Blackwell과 차세대 Vera Rubin 생산능력 확대가 AI 가속기 수요에 대한 신뢰를 강화. 3) SNDK +0.62%($236.8b, $16.66b, 0.73) 4) AMD +1.45%($900.6b, $13.64b, 0.97)    Anthropic에 최대 $5b을 투자하고 2027년부터 최대 2GW 규모의 Instinct MI450·Helios 시스템을 공급하기로 한 계약이 상승 동력. 수십억달러 규모의 장기 AI 매출 확보 기대가 부각. 5) GOOGL -1.46%($4.16t, $13.22b, 1.57) 6) AAPL -0.56%($4.79t, $12.62b, 0.80) 7) TSLA -1.30%($1.40t, $11.24b, 0.94)    실적 발표 전 경계감으로 정규장에서 하락. 장 마감 후 조정 EPS가 $0.33으로 시장 예상 $0.53을 밑돌고 2년여 만에 잉여현금흐름이 적자로 전환되면서 시간외 낙폭이 확대. 8) MSFT -1.86%($2.90t, $10.96b, 0.95) 9) SPCX -6.70%($1.53t, $10.63b, 1.51)    첫 실적 발표 이후 약 9억1,150만주의 보호예수가 해제되면서 잠재 매도 물량 부담이 확대. Falcon 9 발사 취소와 Starship 시험비행 중단까지 겹치며 상장 후 약세가 이어짐. 10) AMZN -1.09%($2.63t, $8.31b, 0.95)     AGI 조직에서 인력 감축을 진행했다는 소식이 AI 전략 실행과 조직 안정성에 대한 불확실성을 자극.  2. 3개월 신고가 거래량 Top10 1) PM +3.33%($302.8b, $1.52b, 1.63)    2분기 조정 EPS $2.20과 매출 $11.19b이 모두 시장 전망을 상회. Zyn 출하량이 전년 대비 1.8% 증가하며 무연담배 사업의 성장 재가속 기대가 부각. 2) WAB +10.04%($49.2b, $0.95b, 4.42)    2분기 조정 EPS가 전년 대비 21.6%, 매출이 17.5% 증가했고 연간 실적 전망도 상향. 호주 $1b 규모 계약과 Vale의 $184m 주문이 수주잔고 확대 기대를 강화. 3) TRV +0.66%($77.6b, $0.92b, 1.20)    당일 신규 뉴스는 없었지만 최근 발표한 2분기 조정 EPS $10.04가 시장 예상 $5.42를 크게 상회한 효과가 지속. 재해손실 감소와 투자수익 증가를 기반으로 신고가를 경신. 4) PCAR +3.85%($69.0b, $0.63b, 1.66)    당일 개별 뉴스는 없었음. WAB의 호실적으로 운송장비 업종 전반에 매수세가 유입됐고, 7월 28일 실적 발표를 앞둔 선취매도 상승에 기여. 5) ARWR +19.03%($12.5b, $0.62b, 3.12)    고중성지방혈증 치료제 plozasiran의 두 건의 임상 3상에서 중성지방이 최대 81% 감소. 급성 췌장염 병력 환자군에서 위험을 100% 줄였다는 결과와 연말 FDA 신청 계획이 강한 매수세를 유발. 6) PAG +9.93%($14.1b, $0.55b, 8.11)    Penske와 Mitsui가 주당 $210, 총 $3.8b 규모의 비공개 전환을 제안한 것이 직접적인 상승 원인. 종가가 제안가를 웃돌면서 인수가 인상이나 추가 조건 개선에 대한 기대도 반영. 7) PCG +3.54%($39.9b, $0.42b, 1.77)    당일 개별 뉴스는 없었음. 7월 23일 실적 발표를 앞둔 포지션 구축과 유틸리티 업종의 방어적 매력이 부각됐으며, 데이터센터 전력수요 증가 기대도 지속. 8) EOG +0.39%($76.7b, $0.41b, 0.87)    WTI가 2.95% 상승해 6주 만의 고점에 도달한 것이 에너지주 전반을 지지. 미국·이란 갈등과 해상 운송 차질 우려가 원유 공급 프리미엄을 확대. 9) VG +5.41%($36.8b, $0.34b, 1.30)    QatarEnergy가 LNG 불가항력 선언을 10월 중순까지 연장할 수 있다는 전망이 미국 LNG의 대체 공급 가치를 높임. 전쟁 이후 액화 수수료가 전분기 대비 69% 상승한 점도 실적 기대를 강화. 10) ADM +1.30%($42.1b, $0.32b, 1.22)     당일 뚜렷한 개별 호재는 없었음. 경기방어적 농산물 가공주에 대한 매수와 동종업체의 동반 강세, 다음 실적에 대한 기대가 신고가 경신을 뒷받침.

구글 모델 망하고 있는데 클라우드 매출이 좋을 수 있냐? 그게 지금 AI 프론티어랩의 딜레마임. 다리오 아모데이 인터뷰에 따르면 모델이 좋아서 당장 서빙을 위해 컴퓨팅을 많이 쓰면 돈은 벌지만, 반년~1년 뒤 신규 모델의 성능은 떨어짐. 반면, 지금 모델이 안좋으면 모델 서빙으로 돈은 못벌지만 잉여 컴퓨팅을 훈련에 투여할 수 있기에 반년~1년 뒤 신규 모델은 다시 TOP으로 올라갈 가능성이 높음. 현재 구글은 분명히 모델 성능이 딸림. 오늘 공개한 3.6 Flash도 아쉬움. 구글이 단순 프론티어 랩이었으면 신규 모델에 컴퓨팅을 집중하고 반년~1년 뒤 신규 모델이 TOP으로 올라가기만을 기도해야 함. 하지만 클라우드 사업하는 빅테크들은 개꿀인 상황. 모델 서빙하지 않고 남는 컴퓨팅은 클라우드로 팔면 됨. 오히려 당장 클라우드는 고객들과의 약속이 걸려있기에 이걸 이행하느라 Gemini 훈련을 위한 컴퓨팅이 부족했을 가능성도 있음. ‘Gemini 부진 → 클라우드 판매 증가’가 아니라 ‘클라우드 수요 급증 → Gemini 할당 컴퓨팅 부족 → Gemini 부진’의 가능성도 있어보임. 괜히 SPCX한테 비싼 가격에 컴퓨팅 산게 아니라고 생각. 실제로 Gemini는 작년 말~연초까지는 쓸만했으나 1Q RPO 급증 이후 Gemini의 상대적 성능이 급속히 하락하기 시작. 그럼 근본적으로 컴퓨팅 숏티지는 왜 발생하나? 프론티어 모델이 새로이 접근할 수 있는 작업의 TAM은 기하급수적으로 증가함. AI로 연초에 하던 것과 지금 하던 것을 비교해서 생각해보면 됨. 개인적으로는 제로 투 원 수준으로 격변했다고 생각. 하지만 데이터센터는 정치적 반대에 부딪히거나, 각종 하드웨어 병목에 따라서 선형적으로 증가하고 있음. ‘프론티어 모델이 확장시키는 TAM-데이터센터규모’의 괴리가 지속되는 이상 컴퓨팅 숏티지는 풀리기 어려움. 이런 상황이기에 당장 프론티어 경쟁에서 뒤지고 있는 프론티어 랩(구글, 메타, 스페이스X)들도 비싼 가격에 컴퓨팅을 팔고, 자체 프론티어 모델을 지속 개발하며 후일을 도모할 수 있음. 그럼 이 미친 개꿀 사이클이 언제까지 지속 가능한가? ‘칩 판매사 → 프론티어 랩 → 데이터센터 사업자’의 순환구조는 부인하기 어려운 사실. 칩 판매사는 프론티어 랩들에게 지분 투자까지 하여 자신의 칩을 사게 함. 프론티어 랩들은 칩 구매 약정과 거대한 칩 판매사의 보증을 뒤에 업고 데이터센터 구매 약정을 맺음. 분명 순환 고리인 것은 맞음. 무너지면 크게 무너질 수밖에 없음. 다만, 이게 무너지려면 위 순환구조의 출발인 ‘칩 판매사 → 프론티어 랩’에서 문제가 발생해야 함. 즉, 프론티어 랩들이 더 이상 칩을 구매할 필요가 없을 때 사이클은 끝난다고 생각. 칩을 구매할 필요가 없어질 시나리오는 1) 프론티어 랩 경쟁 종료, 2) ‘더 많은 칩 → 더 높은 성능’ 로직의 종료. 두 가지라고 생각. 당장은 이런 시나리오를 상상하기 어려움.

잘 가다가 매도 물량 나오는 것은 내일 구글 실발을 기계적으로 경계하기 때문. 하지만 지나친 기계적 대응은 수익률을 갉아 먹음. 상식적으로 볼 때 구글 실발은 긍정적 이벤트가 될 가능성이 매우 높음. 가장 중요한 구글클라우드 실적 서프의 근거를 정리. 구글클라우드 서프 확률 높은 이유 1. SPCX 데이터센터 임대(그림1) 구글은 지난 6월 5일 SPCX에게 1GW당 1년에 480억 달러 수준으로 계약. 앤스로픽-SPCX이 300억 달러 내외이고, 메타가 최근 200억 달러 내외로 얘기되고 있음. 구글 클라우드 컴퓨팅이 지나치게 숏티지이기에 SPCX에게 웃돈을 주고서라도 컴퓨팅을 임대한 것. 2. 컴퓨팅 데이터 폭발(그림2,3,4,5) 3Fourteen이 발표하는 GPU 가용성은 연초 이후 계속 바닥권. Semi와 블룸버그가 공유하는 GPU 렌탈 가격 역시 지속 상승 중. 블룸버그 데이터 기준 H100, B200 임대가격은 3월말 대비 6월말 10% 내외 상승. 그 외 AWS는 7월 1일 가격을 20% 인상했고, NBIS는 6월 30% 내외 인상. 이런 업황에서 구글 클라우드가 안 좋을 가능성이 매우 낮음.  3. 1분기 급증한 RPO(그림6) 지난 분기 RPO는 YoY 406%, QoQ 93% 증가함. RPO 4,676억 달러 중 구글 클라우드는 4,623억 달러로 대부분을 차지. 그리고 클라우드 RPO의 절반은 24개월 내로 발생할 예정. 대충 절반은 2,311억 달러 수준. 향후 8개 분기 구글 클라우드 매출 컨센은 2,247억 달러. 이미 소통된 RPO 정도도 반영되어 있지 않은 것. 이번 분기 RPO 추가 확대에 따른 향후 2년 컨센 상승 확률 높아 보임. 4. 그럼에도 오르지 않은 2Q 클라우드 컨센(그림7) 1~3을 고려할 때 지난 실발 이후 구글 클라우드 매출 추정치는 올랐어야 하는 것이 합당. 하지만 실발 직후 218억 달러에서 223억 달러로 소폭 증가에 그침. 서프 가능성 매우 높다고 판단.

260721 미국 시장 AI HW 주도주들의 반등이 강하게 나온 하루. 상승률 Top10(거래량 1b 이상)에 ONDS를 빼고 모두 기존 AI HW 주도주 포진. 차트를 보면 괴랄할 하락 추세(빨간선)를 한 번에 깨고 올라왔음. 바닥을 대충 확인한 것으로 보임. 하지만 각 종목의 저항선(파란선, 주로 7월 초중 반등 시 고가)을 맞고 내려오거나, 저항선에 한참 미치지 못하는 반등을 보임. 이는 아직 메인 이벤트인 빅테크 실발을 까보지 않았기 때문. 내일 구글 다음주 메타/마소/아마존/전닉/키옥시아 실발을 거치면서 시장은 방향을 정할 것으로 판단됨. 주요 매크로 지표 * 미국채 10년물: 4.636%(전일 대비 +0.85%) * WTI 유가: $84.91(전일 대비 +2.02%) * 순유동성: $5.987T(전일 대비 -0.004%, 전주 대비 +0.42%) 1. 거래량 Top10(거래 대금, 상대 거래량) 1) MU +12.17%($47.32b, 1.12) 최근 급락했던 메모리주에 강한 저가매수 유입. Kimi K3 등 효율적인 AI 모델도 여전히 대규모 메모리를 필요로 한다는 분석과 AI 투자 지속 기대가 부각되며 메모리주 반등을 주도. 2) NVDA +1.97%($22.45b, 0.85) 루빈 예정대로 진행 중. 3) SNDK +14.27%($22.29b, 0.98) 4) AMD +8.11%($15.75b, 1.13) 5) AAPL +0.35%($13.50b, 0.85) 6) TSLA +2.53%($12.12b, 0.98) Q2 실적 발표를 앞두고 선취매 유입. 7) INTC +8.64%($11.02b, 0.99) 8) SPCX +3.08%($9.78b, 1.29) 상장 후 첫 분기 실적 발표일을 8월 4일로 확정하면서 실적 공개에 대한 기대와 최근 급락에 따른 저가매수가 유입. 9) MSFT -1.13%($9.54b, 0.79) 10) GOOGL -1.38%($8.07b, 0.94) Q2 실적 발표를 앞두고 경계성 포지션 조정이 나타난 것으로 판단. 2. 상승률 Top10(거래량 1b 이상) 1) NBIS +18.78%($5.53b, 1.43) NVIDIA가 규제 공시를 통해 Nebius 지분 9.3%, 약 2,226만 주를 보유한 사실을 공개. 기존 $2b 투자에 이어 NVIDIA의 전략적 지원이 재확인되면서 AI Neocloud 사업에 대한 신뢰가 강화. 2) CBRS +17.92%($1.29b, 1.39) 3) AAOI +15.76%($1.22b, 1.23) 4) BE +14.82%($3.37b, 1.09) JPMorgan이 투자의견 Overweight를 유지하면서 목표주가를 $267에서 $346으로 약 30% 상향. Brookfield 파트너십과 AI 데이터센터용 온사이트 전력 수요를 근거로 2030년 장기 성장 전망을 높인 것이 직접적인 상승 촉매. 5) SNDK +14.27%($22.29b, 0.98) 6) SKHY +13.75%($6.58b, —) 7) WDC +12.51%($4.05b, 1.02) 8) MU +12.17%($47.32b, 1.12) 9) TER +12.07%($1.49b, 1.20) 10) ONDS +11.50%($2.17b, 2.50) 호주 국방부로부터 $6.9m 규모 Counter-UAS 시스템 주문을 확보했다는 전일 발표의 후속 매수세가 지속. DZYNE를 중심으로 한 방산·대드론 사업의 해외 수주 확대 기대가 재차 반영된 것으로 판단.

AI 버블을 경고하던 하워드 막스. 5일 전 유튜브에 출연하여 AI에 대한 뷰를 바꿈. VC에서 일하는 아들과 얘기한 것이 큰 영향을 미침. AI는 자율성, 예측 불가능성 때문에 과거 어떤 도구와도 다르다고 함. 그럼에도 AI는 과거의 패턴을 인식하는 특성을 가지기에 역사가 존재하지 않는 것에서는 인간의 역할이 여전히 존재할 것이라고 함. 그 외 투자 관점에서 배울 점이 많음. 일독을 권함. - AI 제가 보기에 AI에는 전례가 없는 특성이 하나가 아니라 여러 개 있습니다. 첫 번째이자 가장 분명한 특성은 자율성입니다. 철도에서 컴퓨터와 인터넷에 이르기까지 과거의 모든 기술 혁신은 도구였거나, 일을 더 빠르게 하고 생산성을 높이기 위한 것이었습니다. 그러나 자율성을 가진 기술은 지금까지 한 번도 없었습니다. 어떤 일을 맡기면서 수행 방법을 알려주지 않아도 스스로 방법을 찾아낸다는 발상은 정말 독특합니다. 물론 그와 함께 따라오는 것은 AI가 인간을 장악할지도 모른다는 끊임없는 우려입니다. 이것은 매우 중요한 문제입니다. 또 하나는 수치로 측정하기 어려운 특성인데, 제 생각에는 지금까지 AI만큼 예측 불가능한 것은 없었습니다. 미래가 어떤 모습이 될지 아는 사람은 아무도 없다고 생각합니다. 이전에는 이런 느낌을 받아본 적이 없습니다. 예를 들어 인터넷을 보며 인간의 이해나 예측을 넘어선다고 생각한 적은 없었습니다. 우선, 학습에 활용할 과거의 역사가 존재하지 않는 일은 언제나 생길 겁니다. AI가 하는 일의 상당 부분이 역사를 알고, 패턴을 인식하고, 그것을 미래로 연장하는 것이라면, 과거 사례가 전혀 없는 일은 항상 존재할 것입니다. - 2차적 사고 “다른 사람들과 똑같은 것만 본다면, 다른 사람보다 뛰어난 결과를 낼 수 없다. 우월해지려면 어느 시점에서는 다른 사람들이 보지 못하는 것을 봐야 한다.” 이것을 ‘차별화된 관점’, 즉 배리언트 퍼셉션이라고 부릅니다. 투자자들의 합의가 그 기업의 질, 성장률, 이익 창출력 또는 그 기업에 부여해야 할 밸류에이션 배수를 과대평가하거나 과소평가한다고 생각해야 합니다. 그렇게 합의와 다른 관점을 가져야 하고, 자신의 관점에 돈을 걸어야 하며, 결국 옳아야 합니다. 그것이 2차적 사고입니다. - 두려움 전쟁 영웅은 두려움을 느끼지 않는 사람이 아닙니다. 두렵지만 그래도 해야 할 일을 하는 사람입니다. 총알이 빗발치는 곳으로 달려가면서도 두렵지 않다면 오히려 그 사람에게 문제가 있는 겁니다. 하지만 해야 할 일이기 때문에 두려워도 뛰어드는 겁니다. 물론 우리를 전투 영웅과 같은 수준으로 높여 말하려는 것은 아닙니다. 다만 두려움을 느끼면서도 해야 한다는 말입니다. 그리고 두려워할 것이 완전히 사라질 때까지 기다린다면, 아마 그때는 이미 기회가 지나가 버렸을 겁니다. 유튜브: https://www.youtube.com/watch?v=Kp__G0eUyIc 번역: https://blog.naver.com/thingschange_/224349839730

당장 내일은 주가가 또 떨어질 수 있으나, MDD 40% 내외 난 자리에서 아래 일정들을 고려하면 오히려 업사이드 리스크가 큰 자리가 아닌가 생각. 7/23(목) 05:30 구글 실발 7/29(수) 09:00 SK하이닉스 실발 7/29(수) 시간 미정 하이닉스 원주↔ADR 전환 신청 시작 7/30(목) 03:00 FOMC 금리 결정 7/30(목) 05:30 메타 실발 7/30(목) 06:30 마소 실발 7/30(목) 10:00 삼성전자 실발 7/31(금) 06:00 아마존 실발 7/31(금) 15:30 키옥시아 실발

Kimi K3 증류 증거 추가 이 분석은 모든 모델에 같은 질문을 던진 뒤, 각 모델 답변에서 나타나는 3글자 단위 조합, 단어 선택, 문장 구조, 제목·불릿 사용 습관을 비교함. 두 모델의 문자 분포가 비슷할수록 KL divergence가 낮아지고 파란색으로 표시됨. 즉 0.40비트에 가까울수록 “서로 다른 모델인데도 글 쓰는 습관이 거의 같다”는 뜻임. - Kimi K3 ↔ Fable 5가 비대각선 조합 중 거의 최저인 약 0.40비트 - K3 ↔ Opus 4.7·4.8·Sonnet 5도 상당히 가까움 - 반면 K3 ↔ 같은 Moonshot 계열 전작인 Kimi K2.6은 훨씬 멂 그림 출처: https://x.com/typebulbit/status/2078668867052646656?s=46

260720 미국 시장 지난주 금요일 애플이 엔비디아 시총을 돌파하는 역사적 사건이 발생. 오늘 엔비디아의 강보합, 애플의 하락으로 애플은 다시 2위로 돌아옴. 애플의 시가총액 1위 이벤트는 AI CAPEX 대장주인 메모리의 단기 휴식에 따른 현상으로 해석됨. 상식적으로 AI에서 가장 뒤쳐진 애플이 시가총액 1위가 된다는 것은 이해가 되지 않음. 애플이 시가총액 1위가 되는 것은 AI 미중 경쟁에서 미국이 패배하는 세계선에서만 지속 가능.  여전히 비추세 시장이 지속되고 있음. 상대거래량을 볼 때도 시장은 다음주 금요일까지 확인하고 방향을 정하고 싶어하는 것으로 보임. 주요 매크로 지표 * 미국채 10년물: 4.597%(전일 대비 +1.03%) * WTI 유가: $83.23(전일 대비 +0.90%) * 순유동성: $5.987T(전일 대비 +0.001%, 전주 대비 +0.44%) 1. 거래량 Top10(시가총액, 거래대금, 직전 10거래일 평균 대비 상대 거래량) 1) MU +1.94%($977.4b, $32.55b, 0.86) 지난주 급락으로 밸류에이션 부담이 완화된 가운데 Morgan Stanley가 메모리주 조정을 강한 진입 기회로 평가. DRAM·NAND 공급 부족이 지속될 것이란 전망에 저가 매수 유입. 2) NVDA +0.23%($4.92t, $18.02b, 0.68) 뚜렷한 개별 재료는 없었으며, 지난주 약세를 기록했던 AI·반도체주의 동반 반등 영향. 대형 기술기업 실적을 앞둔 관망세로 상승폭은 제한적. 3) SNDK +2.67%($206.0b, $17.45b, 0.90) 한 달간 약 39% 급락한 이후 낙폭 과대 매수 유입. 메모리·스토리지 가격 상승률 둔화는 건전한 정상화이며 공급 부족은 지속될 것이란 분석도 긍정적으로 작용. 4) AMD +1.58%($821.1b, $11.78b, 0.89) Microsoft가 Azure에 AMD Helios 랙스케일 AI 플랫폼과 EPYC CPU, Pensando DPU 적용을 확대한다고 발표. 통합 AI 인프라 사업자로서의 경쟁력 강화 기대 반영. 5) MSFT +2.15%($2.99t, $11.23b, 0.91) AMD Helios를 Azure에 도입해 NVIDIA 외 AI 가속기 공급망을 다변화한다는 전략이 부각. 자체 Maia 칩과 외부 칩을 함께 활용해 AI 인프라의 성능과 비용 효율을 높일 수 있다는 기대. 6) INTC +2.13%($487.8b, $8.70b, 0.85) 개별 공시보다는 반도체 업종 반등과 7월 23일 Q2 실적 기대가 작용. UBS의 목표가 상향과 데이터센터 하드웨어 수요 기대도 매수세를 지지. 7) AMZN +1.12%($2.69t, $8.10b, 0.85) 뚜렷한 당일 개별 재료는 확인되지 않음. AI·대형 기술주 투자심리 회복과 7월 30일 실적 발표를 앞둔 AWS 성장 기대에 따른 동반 상승으로 추정. 8) AVGO +1.98%($1.80t, $5.45b, 0.63) 개별 뉴스보다는 지난주 급락했던 반도체주의 기술적 반등 성격. SOX 지수가 약세장 구간에 진입한 뒤 반등하면서 AI 반도체 전반에 저가 매수 유입. 9) MRVL +3.32%($170.7b, $4.88b, 0.96) 뚜렷한 개별 뉴스는 없었으나 반도체 반등 과정에서 상대적으로 강한 상승 기록. 최근 낙폭이 컸던 AI 네트워킹·맞춤형 반도체 종목으로 매수세가 집중된 것으로 추정. 10) GOOG +1.52%($4.28t, $4.64b, 0.77) Gemini 모델 일부를 실리콘에 직접 통합하는 차세대 AI 가속기 ‘Frozen v2’ 개발 소식이 긍정적으로 작용. Q2 실적을 앞두고 TPU 외부 판매와 Google Cloud AI 성장 기대도 부각. 2. 3개월 신고가 거래량 Top10 1) ABT +0.97%($177.1b, $1.46b, 1.00) 7/16 장 전 Q2 실적 비트(조정 EPS $1.31 vs 예상 $1.28, 매출 $125.9억 vs 예상 $125.2억)와 연간 조정 EPS 가이던스 $5.45~5.60 상향. 이후 애널리스트 목표가 상향과 실적 재평가가 이어지며 후속 매수 유입. 2) VLO +1.18%($93.0b, $0.78b, 0.85) 당일 개별 뉴스 없음. 3-2-1 크랙 스프레드가 배럴당 약 $69~70로 사상 최고권에 도달하고 호르무즈 공급 차질 우려가 재부각되며 정유주 동반 상승. 7/30 Q2 실적과 Raymond James 목표가 $340 상향도 긍정적 배경. 3) MPC +0.87%($92.1b, $0.50b, 0.77) 당일 개별 뉴스 없음. 기록적인 정제마진에 따른 정유 섹터 동반 상승. 7월 들어 약 24% 상승하며 2021년 이후 가장 강한 월간 흐름을 보였고 Raymond James도 목표가를 스트리트 최고 수준인 $335로 상향. 4) GPN +5.85%($22.5b, $0.48b, 1.96) 7/20 장 전 Morgan Stanley가 Equal-weight에서 Overweight로 더블 업그레이드하고 목표가를 $65에서 $100으로 상향. Worldpay 통합이 예상보다 순조롭고 대규모 자사주 매입이 밸류에이션 재평가를 이끌 수 있다고 평가한 것이 직접적인 상승 원인. 5) PSX +0.94%($83.7b, $0.44b, 0.79) 7/17 Raymond James가 타이트한 글로벌 정제시장을 근거로 목표가를 $235로 상향. Citi $204, Jefferies $207 등 목표가 상향이 이어진 가운데 기록적인 크랙 스프레드와 정유 섹터 모멘텀이 결합. 6) CLBK +4.61%($2.5b, $0.41b, 14.48) 7/17 2단계 주식회사 전환 공모 결과 발표. 주당 $10에 약 1.672억주를 발행해 약 $16.7억을 조달하고 기존 소수주주 교환비율을 2.2000배로 확정. Northfield Bancorp 인수와 함께 7/20 거래를 종결하고 7/21 신주 거래를 시작하면서 상대 거래량이 14.5배로 폭증. 7) EA +0.19%($52.5b, $0.36b, 0.77) 당일 개별 뉴스 없음. Saudi PIF·Silver Lake 컨소시엄의 $550억, 주당 $210 인수가 EU 승인을 앞두면서 주가가 인수가에 수렴하는 머저아브 성격의 움직임. EU 기업결합 승인은 7/22, 외국보조금 심사 결정은 7/30 예상. 8) DINO +2.05%($16.3b, $0.30b, 1.21) 당일 개별 뉴스 없음. 크랙 스프레드 상승에 대한 이익 민감도가 큰 정유사로서 섹터 랠리에 동참. 7거래일 연속 상승하며 신고가를 경신했고 연초 이후 상승률도 80%를 넘어서는 강한 모멘텀 지속. 9) FRSH +1.47%($3.2b, $0.25b, 1.16) 당일 개별 뉴스 없음. 기술주 전반이 혼조세를 보인 가운데 AI가 기존 SaaS를 대체할 것이라는 우려가 일부 완화되면서 낙폭과대 소프트웨어주에 완만한 회복 매수가 유입된 것으로 추정. 10) TMHC +0.43%($6.7b, $0.23b, 1.36) Berkshire Hathaway가 주당 $72.50, 총 $85억에 전액 현금 인수하기로 한 종목으로 주가가 인수가 부근에 고정된 상태. 딜 종결 접근에 따른 스프레드 축소 성격이며 3개월 신고가도 인수 발표에 따른 기계적 현상.

지수 하락하며 마감 시 외인 선물 급하게 들어오는 패턴 반복.

MSFT 서프라이즈의 매우 강한 선행지표로 생각됨. https://x.com/WaterworldCapi1/status/2077394219459555389/photo/1