Росбанк. Вдумчивые инвестиции

📊 Резюме Банка России добавило жесткости Банк России рассматривал повышение ставки на 100 б.п. на заседании 26 апреля. Несмотря на заявления Эльвиры Набиуллиной о широком консенсусе за сохранение ставки неизменной, вариант повышения ключевой ставки до 17% (+100 б.п.) был одним из возможных. На заседании в марте вариант повышения ставки не рассматривался. Высокая экономическая активность в первом квартале 2024 года вызвала основную обеспокоенность регулятора. В отличие от резюме мартовского заседания по ДКП Банк России отметил, что ожидаемого замедления кредитования пока не происходит. Однако прогноз регулятора не закладывает ни одного повышения ставки. Обновленный прогноз Банка России (средняя ключевая ставка 14.5-16% с 27 апреля до конца года) включает в себя сценарии снижения ключевой ставки до 11% и сохранения ставки неизменной (16%) до конца года. Для Банка России «важно не столько текущее решение по ключевой ставке, сколько ее дальнейшая траектория». Регулятор отмечает, что «проинфляционные сюрпризы со стороны экономической активности требуют ужесточения денежно-кредитных» условий». Однако участники обсуждения ожидают, что повышение прогноза по ключевой ставки скорректирует ожидания экономических агентов, что приведет к необходимому ужесточению. Эксперты Росбанка полагают, что это косвенно указывает на готовность регулятора скорее дольше держать ключевую ставку на повышенных уровнях, чем прибегать к повышению в случае сохранения баланса рисков. По итогам публикации резюме мы видим высокую неопределенность в позиции регулятора. Хотя риторика и была ужесточена, по сравнению с мартовским документом, ключевая роль по-прежнему остаётся за оперативными индикаторами по экономической активности и инфляции. Если ситуация будет нормализовываться, возможности смягчить политику на горизонте второго полугодия 2024 сохраняются.

💸Федеральный бюджет в апреле 2024 года По предварительной оценке Минфина, дефицит бюджета в апреле расширился на 0.9 трлн рублей до 1.5 трлн рублей из-за опережающего роста расходов. При этом значение не превышает целевого показателя по году (1.6 трлн рублей). Доходы бюджета в апреле составили 3.0 трлн рублей (+40.8% г/г): 📍из них 1.2 трлн рублей (+89.9% г/г) нефтегазовые доходы на фоне высоких цен на нефть и поступлений НДД; 📍 1.7 трлн рублей (+18.9% г/г) – не нефтегазовые доходы на фоне высокой экономической активности. Доходы бюджета наполняются быстрее плана: в январе-апреле 2024 года бюджет получил 33.3% доходов от годового плана против 26.7% в январе-апреле 2023 года и 31.5% в среднем с 2011 по 2023 годы. Расходы бюджета в апреле составили 3.8 трлн рублей (+25.1% г/г) и остались на повышенном уровне. Минфин объясняет рост авансовым финансированием. За первые 4 месяца было потрачено 35.9% от годового плана, что сопоставимо со значениями 2023 года (33.5%), но превышает средний показатель за 2011-2023 годы (31.1%). Расходы отклонились вверх от сезонной модели, что, возможно, связано с изменением структуры экономики. По нашим расчетам, если бы расходы шли в соответствии с сезонностью 2023 года, их объем с начала года оказался бы на 900 млрд рублей меньше фактического, а если со средней сезонностью 2011-2023 годов – на 2 трлн рублей меньше. На данный момент риски для федерального бюджета сбалансированы. Учитывая более оптимистичный прогноз Министерства экономического развития по росту экономики, по нашим оценкам, доходы бюджета в 2024 году могут оказаться минимум на 1.1 трлн рублей выше плана, что создаёт определенный запас прочности для бюджета.

💸 Статистика США сыграла в пользу евро   Итоги торгов 22 апреля – 3 мая   Большую часть недели пара EUR/USD торговалась безыдейно у отметки 1.07, однако 3 мая тренд переломился в пользу евро (EUR/USD 1.08 на закрытие 3 мая).   Поводом стало разочарование в данных по занятости в не сельскохозяйственном секторе США в апреле (+175 тыс. рабочих мест против прогноза +238 тыс.). Статистика позволила вновь задуматься о скором снижении ставки Fed Funds. Резкую реакцию евро могло вызвать закрытие коротких позиций – 23 апреля спекулятивная нетто-позиция (данные CFTC) впервые с осени 2022 года стала отрицательной и на 30 апреля составила -6.8 тыс. контрактов.   В USD/CNY волатильность на МосБирже вновь была повышенной: 30 апреля пара достигала 7.4, напоминая об избытке юаней, однако после возвращения крупных участников на рынок и коррекции доллара, пара вернулась в диапазон 7.20-7.25.

📌 Рубль укрепляется на короткой рабочей неделе   Итоги торгов 22 апреля – 3 мая   Завершение апрельского налогового периода (крайний срок уплаты налогов 2 мая) не помешало нисходящей динамике пары USD/RUB. Если рано утром 2 мая торги проходили выше 93.5, то к обеду 6 мая котировки откатились ниже 91.5.    Помимо регулярных налоговых дат слабости доллара на внутреннем рынке поспособствовали долгожданное решение правительства продлить обязательную продажу экспортной выручки до конца апреля 2025 года, а также мировые новости. При этом валютные операции Минфина пока не выявили рисков для рубля.   Объемы торгов между майскими праздниками выглядят солидно, учитывая период отпусков. Например, 2-3 мая в паре CNY/RUB средний оборот в день составлял $1.2 млрд, а в 2 прошлые недели – $1.4 млрд и $1.0 млрд соответственно.

🌏 Глобальный рынок   Заседания Центральных Банков притормозили динамику рынка акций.    Индекс S&P 500 тестировал отметку 5000 п после подведения итогов заседания ФРС 1 мая, но сохранил сопротивление со стороны растущей привлекательности доходностей облигаций.    Росту индекса МосБиржи мешали укрепление рубля и коррекция настроений после разочарования рекомендацией дивидендов по акциям Сбербанка. Коррекционный тренд пока не получил развития, сохраняя фокус на геополитику и ожидания дивидендных новостей.    Цена на сорт Brent откатилась от отметки $90/барр., обновив на фоне новостей о неожиданном росте запасов нефти в США уровни середины марта.    Золото ускорило понижательное движение (-3.6%) по мере стабилизации конфликта на Ближнем Востоке и роста долларовых процентных ставок в силу снижения шансов для скорого смягчения процентной политики в США.    💵Валютный рынок   Рубль к концу апреля набрал хороший темп укрепления: пара USD/RUB на минимумах 26 апреля опускалась ниже отметки 91.3, EUR/RUB – ниже 97.6, но в дальнейшем консолидировалась в интервалах 92.0-93.0 и 98.0-99.0 соответственно.    Очевидную поддержку оказали два события. Во-первых, экспортеры активизировали продажи валюты под конец налогового периода, о чем говорит скачок оборота торгов 26 апреля до $8.2 млрд. Во-вторых, усиленный валютный контроль в отношении ряда экспортных компаний был продлен до 30 апреля 2025 года. В силу повышенной интриги в течение последних недель апреля продление контроля могло привести к пересмотру спекулятивной валютной позиции в пользу рубля, особенно в контексте жесткости процентной политики Банка России.    В сегменте мировых валют торговля шла в режиме умеренной волатильности. Пара EUR/USD на Мосбирже консолидировалась вблизи 1.07, удержать этот уровень позволит умеренно жесткая риторика ФРС по итогам заседания 1 мая. Пара USD/CNY в некоторые дни достигала отметки 7.40, однако по мере возврата основных игроков вернулась к 7.30.   Читайте подробнее в нашей статье на Дзене.

💸Операции Минфина не несут рисков для рубля   6 мая Минфин объявит целевой объем покупки валюты в рамках бюджетного правила на период с 8 мая по 6 июня. Нетто-объем покупки юаней с учетом зеркалирования Банком России прошлых операций с ФНБ может вырасти до ~2.2 млрд руб./день против ~0.57 млрд руб./день в апреле.    Эксперты Росбанка использовали среднюю цену барреля Urals и курс USD/RUB в апреле в размере $76.2 (+8.3% м/м) и 93.0 (+1.5% м/м) и учли возможное сокращение добычи нефти в рамках сделки ОПЕК+ на второй квартал 2024 года. В итоге получили оценку дополнительных нефтегазовых доходов на май в размере 177 млрд рублей (128 млрд рублей в прогнозе Минфина на апрель).    Эксперты Росбанка также полагают, что корректировка поступлений дополнительных доходов за апрель снизится до 15 млрд рублей (107 млрд рублей за март) в связи с исчерпанием эффекта от выплат налога на дополнительный доход от добычи углеводородного сырья.    В итоге ожидаем совокупный объем покупок валюты Минфином в мае в объеме 192 млрд рублей, или 9.6 млрд рублей в пересчете на день. С учетом продажи Банком России 11.8 млрд руб./день в первом полугодии 2024 года нетто продажа валюты составит ~2.2 млрд руб./день, что может усилить поддержку рубля. 

📌 К концу первого квартала 2024 года спрос умерил темпы роста Росстат показал признаки охлаждения потребительского спроса в экономике в марте при синхронном замедлении производств. Картина первого квартала 2024 года солидарна с решением Банка России оставить ключевую ставку на уровне 16% и улучшить прогноз по ВВП на 2024 год до 2.5-3.5% г/г. Индикаторы потребительского спроса синхронизировали замедление к концу первого квартала 2024 года, хотя одна из ключевых компонент – оборот непродовольственных товаров (+0.8% м/м сск) – сохранила импульс от покупок автомобилей, роста необеспеченного кредитования и роста доходов. Рост реальной заработной платы в феврале превзошел ожидания – 10.8% г/г, +1.2% м/м сск – подтвердив обоснованность внимания Банка России к инфляционным рискам от рынка труда. Оценка Росстата также показала рост реальных располагаемых доходов на 5.8% г/г в первом квартале 2024 года (7.0% г/г в четвертом квартале 2023 года), в том числе нетрудовых доходов (от собственности, предпринимательства и иных поступлений). В производственном сегменте наметился умеренный спад (грузооборот, с/х, строительство), что продолжило контрастировать с рекордным оптимизмом поставщиков, по данным опросов деловой конъюнктуры. В промышленности отмечено улучшение картины добывающих секторов в сопровождении умеренной динамики обработки.

⚡️Итог заседания Банка России можно коротко охарактеризовать как умеренное смягчение сигнала на перспективу Характеристика не лежит на поверхности, особенно на фоне неизменности ключевой ставки на уровне 16.0% годовых и отсутствия четких ориентиров направленности политики на предстоящие заседания, чего, в целом, трудно было ожидать. Умеренное смягчение следует из прогнозной траектории ключевых экономических индикаторов: ✅ ожидаемой инфляции на конец 2024 года на уровне 4.3-4.8% г/г; ✅ средней ключевой ставки до интервала 14.5-16.0% в пересчете с конца апреля до конца года. Эксперты Росбанка считают данные цифры указанием на то, что регулятор не заложил в текущий прогноз сценария повышения ключевой ставки и сохранил широкий простор для снижения ключевой ставки до конца года. Подобная асимметрия в прогнозе по ставке не помешала пересмотру прогноза по инфляции на +0.3 п.п. на декабрь, а, следовательно, сомнения о готовности снижать ставку в условиях отложенного возврата к цели по инфляции могут отойти на второй план. Стоит ли говорить, что в апреле регулятор кардинально изменил вектор своей политики? Ответ, увы, «нет». Регулятор сделал пересмотр прогноза по экономическому росту — улучшил траекторию по росту ВВП сразу на +1.5 п.п. Это говорит о признании высокого потенциала внутреннего спроса и сохранения проинфляционных рисков. Признанием этих проблем стало повышение прогноза средней ключевой ставки на 2025 год сразу на +2 п.п. Возможно, регулятор постепенно «приучает» экономических агентов к более высоким процентным ставкам на среднесрочном горизонте, и следующим пунктом может стать признание, что интервал 6.0-7.0% будет недостижим в 2026 году. Подобный сигнал остается востребован для экономики, так как может сформировать более отчетливую картину для ставок по депозитам и по кредитам на срок 2-3 года — по меньшей мере он может стать поводом для снижения спроса на краткосрочное кредитование под плавающие ставки и сформировать более четкие ориентиры для инструментов с фиксированными ставками.