Macro Trader

Seasonality: Treacherous September Is Leaving Traders Everywhere on Edge 전통적으로 트레이더들에게 끔찍한 9월이 돌아왔다. 여름 휴가 이후 포트폴리오를 재평가하는 과정에서 금융시장이 약세를 보였던 사례가 많았다는 점 외에도, 올해는 특히 연준의 금리 경로와 미국 대선 향방에 대한 불확실성 등 시장이 더욱 힘들어질 위험이 각처에 도사리고 있다. 1950년 이후 데이터를 보면 S&P 500지수와 다우존스 산업평균지수는 9월에 가장 큰 낙폭을 기록했다. 채권 역시 지난 10년 동안 8번에 걸쳐 9월이면 가격이 떨어졌고, 금값은 2017년 이후 매번 밀렸다. 투자자들은 연준의 향후 금리 인하 규모와 빈도에 중요한 신호를 보낼 미국 고용 지표를 비롯해 여러 소용돌이에 대비해야 할 수도 있다. 특히 사상 최고치에 근접한 주식과 넉 달째 강세를 이어가고 있는 미국채 시장은 경제지표 충격이나 대선 관련 돌발 변수에 취약할 수 밖에 없다. 미즈호 은행의 경제·전략 헤드 Vishnu Varathan은 “가을에는 하락이 따른다. 특히 시장이 연준의 금리 인하 기대를 너무 많이 가격에 반영하고, ‘골디락스’ 시나리오도 쫓고 있기 때문이다”며 “시장은 평소보다 불안해 것이다”고 전망했다.  BNY의 시장 전략·인사이트 헤드 Bob Savage는 “9월 계절성은 기복이 있는데, 리스크 오프는 드물지 않고 선거가 있는 해에는 더 극적이다”고 지적했다. 11월 선거를 앞두고 초박빙 접전을 펼치고 있는 민주당의 대선 후보 카멀라 해리스 부통령과 공화당 후보인 도널드 트럼프 전 대통령은 현지시간 9월 10일 TV 토론회에 나설 예정이다.  - Bloomberg.

미국 경제의 ‘골디락스’ 신호와 연준의 9월 금리 인하 기대 속에 뉴욕증시는 지난 금요일 반등에 성공했다. S&P 500 지수가 1% 넘게 오르며 사상 최고 수준에 근접했고, 8월 초 혼란을 딛고 한달 동안 2.3% 올라 4개월 연속 월간 기준 상승을 기록했다. 시장에 충격을 안겨줬던 미국의 7월 고용보고서와 달리 6일 발표될 8월 고용지표는 대체로 개선되어 비농업부문 고용의 경우 16만5000명 증가가 예상되지만 대체적으로 고용 추세가 식고 있음을 확인시켜줄 전망이다. 한편 한국의 8월 수출은 579.0억 달러로 전년동월대비 11.4% 증가해 시장 예상치에 대략 부합했다. - Bloomberg.

Must Read: Once-In-Lifetime Wall Street Rally Raises Soft-Landing Stakes 8월은 팬데믹 이후 최악의 변동성 폭발로 시작했지만, 4주가 지난 지금 월스트리트는 다시 한번 미래를 예측하는 능력에 대한 강한 자신감을 보여주고 있습니다. 자산 전반에 걸쳐 확신 수준이 높아지고 있는데, 예를 들어, 국채, 회사채, 주식을 추적하는 상장지수펀드(ETF)는 4개월 연속 동반 상승하고 있으며, 이는 최소 2007년 이후 가장 긴 기간 동안의 동반 상승입니다. S&P 500 지수는 지난 12개월 동안 25% 상승했으며, 이는 완화 사이클의 첫 번째 금리 인하 직전에 이 정도로 상승한 적이 없었던 기록적인 수준입니다. 이 데이터는 Ned Davis Research와 Bloomberg에 의해 7년 동안의 데이터를 분석한 결과입니다. 트레이더들은 경제와 인플레이션에 대한 심각한 의문이 남아 있는 가운데서도 공격적으로 베팅하고 있습니다. 연방준비제도(Fed)가 아직 조치를 취하기도 전에, 채권 시장은 이미 일련의 금리 인하를 가격에 반영하고 있으며, 디폴트 위험 지표는 하락하고, 주식 시장의 급등은 경제가 활황을 보일 것이라는 확실한 베팅을 반영하고 있습니다. 8월 동안 S&P 500 지수는 2.3% 상승하고, 장기 국채를 추적하는 ETF는 1.8%, 투자등급 채권은 1.5% 상승하며, 자산 간 강세론자들이 연준 의장 제롬 파월이 경제를 위해 금리를 인하할 것이라는 확신을 보여주었습니다. 그러나 이러한 베팅은 최근 경제 데이터가 어떻게 전개되는지에 달려 있으며, 이제 곧 9월 18일 중앙은행 금리결정 회의를 앞두고 있습니다. 골드만삭스 자산운용의 멀티에셋 투자 책임자인 린제이 로즈너는 "모든 것이 순조롭게 진행되어야 한다"며 "경제 성장이 추세 수준 또는 그 이상으로 계속 유지되어야 하고, 노동 시장은 너무 뜨겁지도, 너무 차갑지도 않아야 한다. 그런 다음 소비자가 계속 소비할 수 있게 될 것"이라고 말했습니다. 이러한 요소들이 모두 완벽한 균형을 이뤄야 한다고 강조했습니다. 비록 시장이 제자리를 찾았지만, 8월 초의 어려움은 현재의 합의가 얼마나 미묘한지를 보여주었습니다. 한 가지 정부 보고서, 즉 7월 미국 고용 데이터가 월스트리트의 공포 지수(VIX)를 잠시 65 이상으로 끌어올리며 시장에 충격을 주었습니다. 8월 고용 업데이트는 이제 일주일 남았으며, 블룸버그가 집계한 경제학자들의 예측에 따르면 고용 증가는 10만에서 20만 8천 사이가 될 것으로 보입니다. 다음 주에는 미국 제조업, 내구재 주문 및 신규 실업수당 청구 건수에 대한 데이터도 발표될 예정이며, 이는 성장이 시장의 주요 쟁점이 된 시점에서 시장 심리에 영향을 미칠 수 있습니다. 지난주 와이오밍 잭슨 홀에서 파월 의장은 "정책의 향방은 명확하다"면서도 "금리 인하의 시기와 속도는 들어오는 데이터, 변화하는 전망, 그리고 위험의 균형에 달려 있다"고 밝혔습니다. 연준의 비둘기파적 기조는 월스트리트의 투자 복합체가 8월 초의 변동성을 극복하는 데 중요한 역할을 했으며, 8월 초의 급락은 빠르게 역사 속으로 사라졌습니다. 주요 자산 ETF 네 종목(SPY, TLT, LQD, HYG)은 모두 8월에 최소 1% 상승했으며, 미국 주식에만 1조 달러 이상의 자금이 유입되었습니다. 트레이더들은 노동 시장이 약세를 보이고 있음에도 불구하고, 세계 최대 경제국이 소비자 주도의 경기 침체를 피할 것이라는 확신을 갖고 소형주에서부터 투기성 부채까지 모든 것에 뛰어들고 있습니다. EPFR 글로벌 데이터에 따르면 미국 주식에 집중된 펀드는 9주 연속 58억 달러의 유입을 기록했으며, 고수익 채권에 특화된 펀드는 17억 달러를 끌어모았습니다. 현재로서는 경제 데이터나 기업 실적에서 위험 신호는 나타나지 않고 있습니다. 하지만 8월의 교훈이 있다면, 인공지능 투자나 약세 엔화 이용과 같은 합의된 베팅이 갑작스럽게 역효과를 낼 수 있다는 것입니다. 불안정성을 엿볼 수 있는 예로 연준 금리 인하에 대한 시장의 예상을 들 수 있습니다. 1월에 인플레이션 우려가 사라질 때, 채권 트레이더들은 2024년 전체에 걸쳐 약 6차례의 금리 인하를 예상했으며, 첫 번째 인하는 3월에 이루어질 것으로 내다봤습니다. 그러나 인플레이션이 예측보다 끈질기게 지속되자, 이러한 베팅은 축소되었고, 4월에는 단 한 번의 금리 인하만 예상되었습니다. 현재 시장의 컨센서스는 연준이 다음 달에 완화 사이클을 시작할 것이며, 12월까지 네 번의 25bp 인하를 단행할 것이라는 것입니다. 오션 파크 자산운용의 최고투자책임자(CIO) 제임스 세인트 오빈은 "현실적으로 연준의 점도표에 나타난 예측이나 시장의 기대는 항상 틀렸다"고 말하며, "올해 세 번의 금리 인하는 쉽게 예상할 수 있겠지만, 네 번은 극단적으로 들릴 수 있다. 이는 경제 상황이 매우 나빠졌을 때만 가능할 것"이라고 덧붙였습니다. 동시에, 올해 신중한 투자 철학은 대체로 비용이 많이 드는 접근법임이 입증되었습니다. 신용 시장에서 기업 차입자들이 높은 금리로 재융자를 해야 하는 '만기 벽'에 대한 우려는 감소하고 있으며, 정크 본드 시장에서 상환해야 할 부채의 양은 적어도 10년 만에 최대 연간 감소를 기록할 것으로 보입니다. 신용 위험에 대한 노출을 헤지하기 위해 설계된 신용 디폴트 스왑(CDS)은 후퇴하고 있으며, Markit CDX 북미 고수익 지수는 2022년 초 이후 가장 낮은 수준에 근접하고 있습니다. 많은 이들이 우려했던 것처럼 높은 차입 비용으로 타격을 입기보다는, 기업 실적은 실제로 기준 금리가 0%에서 5% 이상으로 상승함에 따라 이익을 본 것으로 보입니다. 특히 기술 대형주들은 채권 투자로부터 꾸준한 수익을 누리며 현금이 풍부한 기업들이 이를 활용할 수 있었습니다. Gavekal Research의 분석가 Kaixian Tan에 따르면, 2022년 이후 비금융 기업 수익의 전체 증가분은 순이자 비용 감소에 기인할 수 있다고 합니다. 이는 금리 상승에 따라 채무 상환 비용이 증가했음에도 불구하고, 급증한 이자 수익이 이를 상쇄한 역설적인 상황입니다. 이제 금리가 하락함에 따라 이러한 추세는 위협받고 있습니다. Tan은 이번 주 메모에서 "금리 인하는 기업의 이자 수익을 압박하여 이익을 감소시킬 것이다. 이는 대규모 현금을 보유하고 있는 대기업에 불균형적으로 타격을 줄 수 있으며, 이들의 상대적 성과를 저해할 수 있다"고 적었습니다. Brandywine Global Investment Management의 글로벌 채권 포트폴리오 매니저인 잭 맥킨타이어는 팬데믹 이후의 세계에서 어떤 것도 예측하는 것은 거의 불가능하다고 말합니다. 만약 그가 추측을 해야 한다면, 경제 회복력이 내년에 둔화될 것이며, 그러한 환경에서 채권이 주식을 능가할 것이라고 예상합니다. 그는 "내게 소프트 랜딩이란 것은 단지 하드 랜딩이 연기된 것일 뿐"이라며 "소프트 랜딩에서 다시 노 랜딩으로 돌아가는 일은 없을 것"이라고 말했습니다. - Bloomberg, Macro Trader.

AI: Nvidia Discusses Joining OpenAI’s Latest Funding Round 엔비디아가 ‘챗GPT’ 개발사인 오픈AI에 투자하기 위해 협의 중이라고 사정에 정통한 복수의 관계자가 말했다. 이번 자금 조달에서는 오픈AI 의 가치를 1000억 달러 이상으로 평가할 전망이다. 이외에 애플과 마이크로소프트도 이번 오픈AI 투자를 두고 협의 중인 것으로 알려졌다. 관계자들은 협의 내용은 비공개라며 익명을 조건으로 말했다.  앞서 이번주 블룸버그 뉴스는 미국 벤처 투자사인 스라이브 캐피털이 오픈AI의 자금조달을 주도하고 있다고 보도한 바 있다. 스라이브는 약 10억 달러를 투자할 예정이다. 엔비디아는 약 1억 달러를 투자하는 것에 대해 논의하고 있다고 두 명의 소식통이 전했다. 협의가 진전될 경우 기술업계 시가총액 상위 3곳이 오픈AI에 투자하게 된다. 마이크로소프트는 이미 오픈AI의 최대 투자자로 약 130억 달러를 투자하고 있다.   엔비디아, 애플, 마이크로소프트, 오픈AI, 슬립의 담당자들은 모두 논평을 거부했다.  애플도 이미 오픈AI와 관계를 맺고 있다. 애플은 운영체제 전반에 AI기능을 탑재하는 시스템인 ‘애플 인텔리전스’의 신규 공식 파트너로 오픈AI를 발표했다. 애플이 발표한 새로운 AI작업 중 일부는 애플의 자체 AI기술로 처리되지만, 보다 복잡한 AI작업은 오픈AI의 챗GPT를 사용한다. 한편 엔비디아는 챗GPT와 같은 AI툴을 개발하고 실행하는데 필요한 핵심 인프라를 제공하고 있다. 엔비디아는 AI엑셀러레이터 제조업체 중 가장 큰 업체로 지난 2년간 매출이 급증했다.  - Bloomberg.

미국의 2분기 경제성장률이 연율 3%로 시장 예상을 상회함에 따라 트레이더들은 한때 9월 연준의 금리 인하 기대를 31bp로 낮추고 연말까지 총 100bp 미만으로 프라이싱을 약간 조정했다. 이에 미국채 2년물 금리는 한때 4bp 넘게 올랐고, 달러(BBDXY)는 0.4% 가까이 강세를 보였다. BMO Global Asset Management의 Earl Davis는 전반적으로 금리가 내려가겠지만 직선을 그리진 않을 전망이라며, 현재 3.9%를 위협하는 미국채 10년물 금리가 다시 4%로 갈 경우 기존 롱 포지션에 추가할 생각이라고 밝혔다. 예상보다 강한 미국 GDP 결과에 힘입어 뉴욕증시는 반등을 시도했으나 오후 들어 힘을 잃었고, 태풍급 어닝 서프라이즈에 익숙해진 투자자들을 만족시키지 못한 엔비디아는 주가가 장중 한때 7% 넘게 급락했다. - Bloomberg.

주식 티커가 GOLF(타이틀리스트), RACE(페라리), 직관적인 이 두 주식의 주가는 5년간 매우 탄탄하다. 미국 정규 시장 Open.👋🏻

한국 주식에 대한 뉴스 관심도는 평소에 죽어 있다가 8월 5일과 같이 극심한 하락 변동성에서나 높아진다.

골드만삭스에서 만든 수익이 없는 기술주 지수(The GS Non-Profitable Tech Basket)도 똑같다.

한국의 건강관리 업종(하얀색)은 미국 2년물 금리(파란색)를 보면 고개를 드는 이유를 알 수 있다. 사실 건강관리 업종 뿐만 아니다. 돈을 당장에 벌 수 없지만 꿈과 희망이 우리의 매수 버튼을 자극하는 범주에 있는 대다수 업종이 그렇다.

이렇게 미국 지수를 구성하는 업종의 12개월 흐름을 살펴보면 커뮤니케이션 서비스(GICS 분류가 재편되며 우리가 생각했던 소프트웨어, 테크들이 주도), 그리고 기술주 업종이 시장을 12개월 내도록 주도(Leading)하고 있다.

60/40 포트폴리오에서 주식(특히 기술주)이 활약을 한 반면, 코스피 200 지수를 구성하는 업종의 12개월 흐름을 살펴보면 금융, 건강관리, 중공업이 주도(Leading)하고 철강, 에너지, 건설, 산업재, 기술주가 부진(Lagging)하다.

위 포트폴리오에서 채권 부문을 구성하는 지수(하얀색)다. 금리가 생각보다 더 떨어지지 못하고 있지만, 코로나 바이러스 대확산 이후 가파르게 상승했던 금리(파란색) 때문에 깨진 기준가를 회복할 여지를 두고 있다.

위 포트폴리오의 주식 부문을 구성하는 종목들의 1개월 간 기여도를 분석해보면, 해당 지수 상승의 11.61% 엔비디아, 4.91%는 애플이다. 금리가 고점을 형성하고 인하 시기를 앞둔 가운데, 예상보다 부진했던 채권보다 예상을 뛰어넘은 수익을 준 주식 때문에 60% / 40%로 재조정하기 위한 주식 매도 리밸런싱의 필요성이 생길 수 밖에 없는 시점이다.

일반적인 자산배분으로 불리는 주식 60%, 채권 40%로 구성되는 포트폴리오 지수의 수익률이 최고치를 기록한 가운데,

엔비디아는 최고점과 직전 저점을 연결하는 범위에서 피보나치 되돌림을 대부분 완성한 상태에서 횡보 중이다.

SK하이닉스는 최고점과 최근 저점을 연결하는 범위에서 피보나치 되돌림을 시도하다 50% 선에서 맞고 떨어진 모양을 보이지만,

SK하이닉스와 엔비디아 간 상관관계는 매우 높지만, 최근 이 두 종목의 공포와 탐욕 계수는 정반대의 모양을 하고 있다.

코스피 지수는 2010년과 유사한 궤적을 그리고 있다. 그러나 하반기 무엇으로 저러한 모양을 만들 수 있을지 고민해봐야 할 대목이다.