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📑 Cross-Asset Memo · 2026-08-19
금리 고점 구조 속 옵션 시장은 '변동성 매수'로 기울지만, 야간선물 급락과 만기 자석이 맞부딪히는 하루다.
• 고금리가 밸류를 짓누르는 구조는 아직 끝나지 않았다. 국고채 3년이 3.799%(91%ile, 5년 최고권)에 있고, 미국 10년물은 4.685%(97%ile)로 글로벌 금리 고점 부담이 동시에 작동 중이다. 커브 스티프닝(3년-CD 88bp, 10년-3년 31bp)은 장기 인플레·재정 우려를 흡수한 결과로, 단기 금리가 소폭(-0.9bp) 진정됐음에도 구조적 할인율 부담이 주식에 해소되지 않음을 시사한다.
• 야간선물이 익일 시초를 아래로 당기고 있으나, 만기 맥스페인이 그 하단을 붙잡는다. 야간선물은 -4.29% 하락(1031.95)했고 5일 미결제 -10,573계약으로 포지션 청산이 확인된다. 이는 익일 현물 시초에 명확한 하방 압력을 선행한다. 그러나 현물(1012.61)은 이미 맥스페인(1027.5)을 -14.9p 하회하고 있어, 만기 수렴 메커니즘상 추가 낙폭을 소화할수록 시장조성자의 델타 매수 유인이 커진다. 방향은 하방 우호이나, 맥스페인 인력이 낙폭을 제한하는 긴장이 공존한다.
• 옵션 시장의 신호는 일방적이지 않다. VRP가 -41.9%p로 실현변동성(100%) 대비 ATM IV(58.15%, 22%ile)가 현저히 낮아 옵션 매수 유인이 구조적으로 쌓여 있다. 동시에 스큐 -15.5(9%ile)는 콜 수요 우위를 가리켜 시장이 상방 반등 가능성을 살아있는 옵션으로 헤징하고 있다. 반면 PCR(OI) 1.31(57%ile, 5일 +0.41 상승)은 풋 포지셔닝 우위로 비관이 누적되는 중이다. 콜 스큐와 풋 누적이 공존하는 것은 방향에 대한 시장의 확신 부재를 드러내며, IV 추세가 7.4%p 반등 중인 점을 감안하면 변동성 자체가 재팽창 국면에 진입했을 가능성이 있다.
• 환율은 완충 역할을 일부 제공하나 단기 노이즈가 크다. 원화가 5일 -17.3원 급락(달러 약세 동반, DXY 99.58·34%ile)하며 수입 인플레 압력을 일부 덜어냈다. 그러나 USD/KRW 71%ile 수준은 여전히 역사적 고환율 구간으로, 외국인 원화 자산 매력도 회복의 구조적 신호로 단정하기엔 이르다.
종합 관전 포인트: VIX 15.84(28%ile)로 글로벌 변동성은 중립권이고 나스닥(-5일 +0.15%)은 선방 중이나, 야간선물 급락이 익일 갭 하락을 선행하는 상황에서 맥스페인(1027.5)까지의 반등 압력이 현실화할지가 단기 관건이다. 고금리 구조가 해소되지 않은 채 IV 재팽창이 진행된다면, 변동성 매수와 지수 하방 헤징이 동시에 유효한 전략 환경이 이어질 것이다.
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안녕하십니까? 유진투자증권 이코노미스트 방인성입니다.
📊 Term Premium
* 미 30년물이 5.31%로 19년 만의 최고를 기록했습니다. 장기금리 상승의 근본 원인인 기간 프리미엄(term premium)을 짚어보겠습니다.
* 버냉키 전 의장은 장기 국채 금리가 세 가지로 구성된다고 설명했습니다. 기대 인플레이션, 실질금리 기대, 그리고 기간 프리미엄입니다.
* 기간 프리미엄은 장기채를 보유하는 대가로 요구하는 추가 수익입니다. 10년물을 사서 만기까지 들고 가는 것과, 1년물을 열 번 굴리는 것의 차이라고 보면 됩니다. 이론상 결과는 같아야 하지만, 오래 묶어두는 위험 때문에 투자자가 웃돈을 요구하는 겁니다.
* 왜 이 개념이 중요할까요? 장기금리 상승을 두 개로 분해해주기 때문입니다. 하나는 'Fed가 금리를 올릴 것 같다'는 정책 기대, 다른 하나는 '오래 빌려주기 불안하다'는 구조적 요인입니다.
* 현재 장기금리 상승 원인은 후자입니다. 이달 2년물은 12bp 내렸습니다. 정책 기대는 오히려 완화 쪽인데 30년물만 오른 겁니다. 원인은 재정 확대와 물가 만성화, 그리고 포워드 가이던스 폐기라는 구조적 요인들입니다.
* 숫자로 보면 뉴욕연은의 10년물 기간 프리미엄이 최근 0.8% 수준입니다. 2016년부터 2022년까지 대부분 마이너스였던 것과 비교하면 극적 전환입니다.
* 역사적으로 1961년 이후 기간 프리미엄의 중간값은 약 2.39%입니다. 1984년에는 5.18%까지 갔고, 2020년 7월 -1.36%로 사상 최저를 찍었습니다.
* 지금의 0.8%는 역사적 평균의 3분의 1 수준에 불과합니다. 많이 올랐다고 하지만, 장기 시계열로 보면 여전히 낮습니다. 이는 장기금리 상승 압력이 구조적으로 더 남아 있을 가능성을 시사합니다.
* 기간 프리미엄은 시장에서 관측되는 가격이 아니라 모델이 추정한 값입니다. 그래서 모델마다 값이 다릅니다. 뉴욕 연은 ACM 모델은 6월 0.51%, 연준 이사회의 DKW모델은 7월 0.87%로 제시했습니다. 수치의 절대값보다 방향과 추세를 봐야 하는 이유입니다.
* 기간 프리미엄이 구조적으로 오르는 국면에서는, 연준이 금리를 내려도 장기금리가 따라 내리지 않을 수 있습니다. 실제 2024년 9월 연준이 인하를 시작했는데도 10년물이 3.65%에서 4.79%까지 오른 전례가 있습니다.
* 미국만의 일이 아닙니다. 각국이 동시에 재정을 확대하는 국면에서 기간 프리미엄 상승은 글로벌 현상이 될 수 있습니다. 국고채 장기물에도 같은 압력이 작용합니다.
* 높은 기간 프리미엄은 할인율을 통해 성장주 밸류에이션에 부담을 줄 수 있고, 예대마진 업종은 상대적으로 유리해 보입니다.
좋은 하루 되십시오.
t.me/AA_2Plus
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🌅 개장 전 브리핑 · 2026-08-19
야간선물이 -4.3% 급락하며 개장 시초 하방을 사실상 확정했다. 미국 마감 약세와 마감 후 선물 추가 하락이 겹쳐 국내 시장에 경계심이 집중된다.
• 미국 증시는 기술주 중심으로 무너졌다. S&P500이 -0.69%, 나스닥이 -1.33% 하락한 반면 다우는 -0.22%에 그쳐 낙폭 격차가 1.1%p를 넘는다. 성장·기술 섹터가 매도 진원지임을 뜻하며, 국내에서도 반도체·IT 중심의 하방 압력이 집중될 가능성이 높다.
• 마감 이후에도 선물은 추가 약화했다. S&P선물 -0.74%, 나스닥선물 -1.82%, 러셀2000선물 -1.27%로 마감 직후보다 낙폭이 오히려 확대됐다. 야간 중 매도 압력이 해소되지 않은 채 국내 개장을 맞는다는 의미다.
• 공포 지표는 아직 제한적이다. VIX는 +4.28% 올라 15.84로 높아졌지만 극단적 패닉 수준과는 거리가 있다. 미 10년물은 4.706%(-1.6bp)로 금리 자체가 증시 충격을 키우는 국면은 아니다. DXY도 99.64에서 변화가 없어 환율 채널 압력은 단독 변수가 아니다.
• 오늘 시초는 하방 우세, 갭 지속성이 관전 포인트다. SPX 맥스페인(7735)이 현재 지수(7692) 대비 +43포인트 위에 있어 만기(8/20) 상향 자석 효과가 잠재하지만, 만기까지 이틀에 불과해 그 힘이 오늘 국내 갭을 되돌릴 촉매가 되긴 어렵다. 기술주 낙폭과 야간선물 방향이 일치하는 만큼 갭 하락 이후 반등 여력보다 하락 연속성 여부를 먼저 확인하는 접근이 유효하다.
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📑 Cross-Asset Memo · 20260818
국고채 3년이 5년 최고권(93%ile)에 걸려 있는 동안, 주식 옵션 시장은 반대로 변동성이 바닥을 다지고 있다. 금리는 구조적 부담을 쌓고, 옵션은 잠재적 충격을 저평가하는 이 균열이 오늘 시황의 핵심 긴장이다.
• 금리 구조가 밸류에이션 천장을 누르고 있다. 국고채 3년은 3.849%(92.6%ile)로 지난 5년 최고권에 머물고 있으며, 5일간 6.9bp 추가 상승했다. 미 10년물도 4.735%(98.5%ile)로 글로벌 장기금리가 동반 고점권이다. 단, 국내 10년물은 5일간 -16.3bp 하락해 장단기 방향이 엇갈리는데, 3y-CD 스프레드 93bp의 가파른 스티프닝은 경기·재정·인플레 불확실성을 장기 구간에 집중시키는 구조다. 크레딧 스프레드는 50bp로 회사채 금리(4.348%)가 5일 -14.4bp 하락했지만, 국고 대비 절대 부담은 여전히 높다. 고금리 환경이 지속되는 한 주식의 밸류에이션 팽창 여지는 제한적이다.
• 옵션은 충격을 거의 가격에 반영하지 않고 있다. ATM IV 53.7%는 12%ile(z=-1.25)로 역사적 저점권이며, 추세도 -1.2%p 하락 중이다. 그런데 실현변동성은 98.2%로 IV를 압도한다 — VRP가 -44.5%p라는 뜻은 옵션이 실현 대비 44.5%p 싸게 형성됐다는 것이다. 시장이 조용하다는 착각이 아니라, 옵션 시장이 현재의 실제 가격 진폭을 따라잡지 못하고 있는 상태다. 이는 변동성 매수(롱볼) 유인이 누적되는 구간이며, PCR OI 0.86(29%ile, 하락 추세)은 풋 포지셔닝이 얇다는 것을 동시에 시사한다. 방향 쇼크 발생 시 헤지 수요가 급격히 붙을 구조다.
• 야간선물과 환율은 익일 상방 갭에 반하는 신호를 보내고 있다. 야간선물은 -0.36%(1094.95)로 미국장의 부정적 흐름을 반영하며, 익일 시초는 하방 우호적이다. 반면 원·달러는 1412.4원으로 5일간 -7.4원 급락(원화 강세), DXY도 99.58(34%ile)로 달러가 약세다. 원화 강세는 외국인 수급 개선 기대를 자극하지만, 야간선물 OI 5일 -4,383계약 감소는 포지션이 빠지는 흐름이다. 환율 우호와 선물 수급 약화가 동시에 진행되는 긴장은 한 방향으로 단정하기 어렵다.
• 만기 수렴 메커니즘은 현 지수 수준에서 소화해야 할 숙제다. 맥스페인 1050 대비 현물 1082는 +32p 위에 있다. 콜월 1400, 풋월 800으로 딜러 헤지 압력의 절대 경계는 넓지만, 만기가 가까워질수록 1050으로의 중력은 실재한다. 스큐는 -0.4(29%ile, 하락)로 콜 편향이 약하게 형성돼 상방 모멘텀에 대한 기대도 크지 않다.
종합: 내일 관전 포인트는 야간선물의 하방 시그널이 시초 갭으로 현실화되는지, 그리고 원화 강세 지속 여부다. 더 중요한 것은 IV 12%ile의 극저점 — 금리·환율·야간선물이 동시에 긴장을 보내는 국면에서 옵션이 이렇게 싸다면, 어느 한 변수가 방향을 잡는 순간 변동성 재확대 속도가 가파를 수 있다. 확신보다는 조건부 대응이 유효한 구간이다.
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안녕하십니까? 유진투자증권 이코노미스트 방인성입니다.
📈 미 30년 금리
* 미 30년 국채금리가 5.31%까지 올랐습니다. 2007년 6월 이후 19년 만의 최고입니다. 리먼 사태 직전, 아이폰이 세상에 나오기도 전 수준으로 돌아간 겁니다.
* 그런데 이 상승이 이상합니다. 직전에 나온 지표들은 하나같이 약했기 때문입니다. 7월 소매판매가 예상 밖 -0.6% 감소했고, 생산자물가는 보합, 소비자물가도 예상에 부합했습니다. 이론대로라면 수요 둔화와 물가 안정은 금리를 끌어내려야 합니다.
* 그런데 장기금리는 되레 상승했습니다. 바클레이즈는 이번 달 세 건의 지표가 모두 금리 하락을 가리켰는데도 장기물이 올랐다며, 주목할 점은 이런 압력의 존재가 아니라 그것이 개별 지표를 압도할 만큼 강하다는 사실이라고 지적했습니다.
* 이달 들어 30년물이 13bp 넘게 오르는 동안 2년물은 12bp 내렸습니다. 단기는 내리고 장기는 오르는 전형적인 베어 스티프닝입니다.
* 30년물은 연준의 도구가 아닙니다. 커브의 앞단은 연준이 정하지만, 먼 끝은 시장이 정합니다. 그리고 시장은 거기에 물가와 재정적자, 그리고 30년간 벌어질 수 있는 모든 위험을 반영합니다.
* 원인은 크게 세 가지 정도로 생각됩니다. 지난주 재무부 발표에서 미 재정적자가 다시 확대된 것이 확인됐습니다. 앞서 다룬 대로 차입 규모는 늘어나는데 장기채 발행은 동결한 상태입니다.
* 둘째는 물가의 만성화입니다. 5년째 목표를 웃도는 물가가 고착되면서, 투자자들이 30년을 빌려주는 대가를 더 요구하는 겁니다.
* 셋째가 흥미롭습니다. 바클레이즈는 AI 관련 대규모 채권 발행이 국채와 자금을 놓고 경쟁하는 점을 지목했습니다. 앞서 다룬 하이퍼스케일러 Capex 7,000억 달러가 채권시장에서 국채와 투자자를 두고 다투는 구조입니다. AI 투자 붐이 실물을 넘어 금리에까지 영향을 미치는 셈입니다.
* 입찰에서도 확인됐습니다. 지난주 250억 달러 규모 30년물 입찰이 5.216%에 낙찰되며 2001년 이후 최고 조달금리를 기록했습니다. 10년물도 2007년 이후 최고였습니다. 정부의 이자 부담이 실제로 커지고 있습니다.
* 여기서 워시 효과를 짚어야 합니다. 포워드 가이던스 폐기는 미래 금리 경로의 불확실성을 키워 기간 프리미엄을 구조적으로 올립니다. 워시 보고서에서 언급한 베어 스티프닝이 그대로 진행되는 국면입니다.
* 글로벌 현상이기도 합니다. 캐나다 30년물이 2010년 이후, 독일이 2011년 이후 최고로 올랐습니다. 각국 정부부채와 물가에 대한 우려가 동시에 반영되는 겁니다.
* 지금 장기금리 상승은 경기가 좋아서가 아니라, 재정과 물가에 대한 의구심이 만든 결과입니다. 시장이 미국 재정에 박한 평가를 하고 있는 것 같습니다.
* 30년물이 주택담보대출과 글로벌 밸류에이션의 기준이라는 점이 중요합니다. 장기금리 고착은 성장주 할인율을 높여 부담이며, 특히 고밸류 종목에 불리합니다.
* 반면 커브 스티프닝은 은행 등 예대마진 업종에 우호적입니다. 단기 금리 인하 기대만 보고 장기금리 하락을 기대하기 어려운 국면이라, 듀레이션 관리가 중요한 시점입니다.
좋은 하루 되십시오.
t.me/AA_2Plus
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🌅 개장 전 브리핑 · 2026-08-18
미국 3대 지수 하락에 야간선물까지 내리누르며, 오늘 시초는 하방 압력 우세로 열린다. 다만 VIX 여전히 낮고 달러 약세라는 엇갈린 신호가 갭 이후 낙폭 확대 여부를 가른다.
• 간밤 미국장은 명확한 매도 시그널을 남겼다. S&P500 -0.52%, 다우 -0.51%, 나스닥 -0.32%로 3대 지수가 일제히 하락했고, 마감 후 선물도 ES -0.52%, NQ -0.24%, YM -0.57%로 추가 약세를 이어갔다. 방향성 자체는 제한적이지 않다—전 품목 음수다.
• 야간선물은 이 흐름을 고스란히 받았다. 야간선물이 전일 야간 대비 -0.36% 하락하며 국내 시초의 하방 방향을 직접 가리킨다. 미국 선물의 마감 후 추가 하락(-0.52%)이 야간선물을 더 눌렀다는 인과 사슬이 선명하다.
• 상충 신호는 뭉개지 않아야 한다. VIX는 15.19로 전일 대비 +6.6% 급등했으나 절대 수준은 낮다. DXY -0.09%로 달러가 소폭 약세인 점은 원화 환율에 우호적이며 낙폭 제한 요인이다. 미 10년물은 4.722%(+2.9bp)로 소폭 상승했지만 급격한 금리 충격은 아니다.
• SPX 옵션 포지셔닝은 중립~경계 구도다. PCR(OI) 1.06으로 풋이 콜을 소폭 초과하며 하방 헤지 수요가 살아 있다. 다만 PCR(Vol) 1.6으로 당일 거래량 기준 풋 쏠림이 더 두드러진다—단기 낙폭에 베팅하는 수요가 옵션 시장에 이미 반영됐다는 해석이 가능하다.
• 오늘 시초 하방 우세, 관전 포인트는 갭 이후 지속성이다. 야간선물 -0.36%가 시초 갭 다운을 이끌 가능성이 높다. 갭이 열린 뒤 VIX 낮은 공포 지수와 달러 약세가 완충재로 작동하면 갭 메우기 반등, PCR(Vol) 1.6의 풋 쏠림이 현실화되면 낙폭 확대로 이어진다. 개장 직후 현물 거래량과 환율 방향이 이 분기점을 결정할 것이다.
