[채권/금리 김상훈] 후니본(Bond)

🇺🇸 5월 가처분소득은 전월대비 -0.6% 하락. 이는 2022년 1월 이후 첫 하락

🇺🇸 5월 가처분소득은 전월대비 -0.6% 하락. 이는 2022년 1월 이후 첫 하락

<🇺🇸 5월 Core PCE 물가 컨센 상회> 1️⃣Headline - 전년비 % 실제 2.3 / 예상 2.3 / 전월 2.1(수정 2.2) - 전월비 % 실제 0.1 / 예상 0.1 / 전월 0.1 2️⃣Core - 전년비 % 실제 2.7 / 예상 2.6 / 전월 2.5(수정 2.6) - 전월비 % 실제 0.2 / 예상 0.1 / 전월 0.1

<🇺🇸 5월 Core PCE 물가 컨센 상회> 1️⃣Headline - 전년비 % 실제 2.3 / 예상 2.3 / 전월 2.1(수정 2.2) - 전월비 % 실제 0.1 / 예상 0.1 / 전월 0.1 2️⃣Core - 전년비 % 실제 2.7 / 예상 2.6 / 전월 2.5(수정 2.6) - 전월비 % 실제 0.2 / 예상 0.1 / 전월 0.1

이번 주 자료에서 단기물 비중이 레인지 하단인 27%에 도달하는 시점을 어떤 시나리오 하에서도 7월이 될 것이라 추정했는데, 그것보다 많이 발행 7월 국발계 내 만기별 발행 비중은 아래와 같이 예상보다 많았고 단기 6.7조 (전체 발행량 대비 36.8%) 중기 5.0조 (전체 발행량 대비 27.5%) 장기 6.5조 (전체 발행량 대비 35.7%) 연초 이후 누적 발행비중도 아래와 같이 예상보다 빠르게 레인지에 다 도달 단기 27.9% 중기 30.4% 장기 41.7%

이번 주 자료에서 단기물 비중이 레인지 하단인 27%에 도달하는 시점을 어떤 시나리오 하에서도 7월이 될 것이라 추정했는데, 그것보다 많이 발행 7월 국발계 내 만기별 발행 비중은 아래와 같이 예상보다 많았고 단기 6.7조 (전체 발행량 대비 36.8%) 중기 5.0조 (전체 발행량 대비 27.5%) 장기 6.5조 (전체 발행량 대비 35.7%) 연초 이후 누적 발행비중도 아래와 같이 예상보다 빠르게 레인지에 다 도달 단기 27.9% 중기 30.4% 장기 41.7%

늦었지만 전일 7월 국발계 리뷰 < 2025년 7월 국발계 > - 총 18.2조원 발행. 6월과 비교하면 단기물 0.5조원 증가 / 중기물 0.4조원 감소 / 장기물 0.3조원 감소 - 작년 7월 대비 총액은 5.7조원 증가. 10년물과 20년물 제외 모든 만기 총액이 증가. 특히 3년물과 30년물이 가장 큰 폭으로 증가 (각각 1.9조) - 전월비 증감 기준 작년 7월과 비교해보면 단기물은 1.2조원 증가 / 중기물 0.3조원 증가 / 장기물 0.2조원 증가

점차 많은 시장참여자들이 미국 경기는 안 좋아질 것을 예상하기 시작 특히 저는 고용시장을 주목하는데, 연속 실업수당 청구건수가 이번 상승 사이클에서 또 최고치를 경신했고, 1분기 성장률 확정치도 잠정치와 예상치를 하회. 더불어 주택시장 관련 지표들 (NAHB, 신규주택매매 등)도 부진 여기서 시장 참여자들의 우려는 공급 부담에 따른 수요 위축이었음. 근데 이 부분을 GENIUS 법안이랑 eSLR 규제 완화로 일정 부분 상쇄 X-date에 맞춰서 T-bill을 사줄 수 있는 수요처를 스테이블 코인 법안으로 확보 (옐런 때는 역레포 였는데, 당시 2조달러 vs 지금은 1천억달러에 불과). 중장기채의 경우 대내적으로 SLR 규제 완화, 대외적으로는 BBB 법안 내 Section 899 조항 삭제 요청을 통해 회복하려는 모습 주지하다시피 부채한도 협상이 타결되면 재무부는 대규모 T-bill 발행을 통해 연준 TGA 잔고를 확보해왔음. 단, 이미 권고 범위를 상회하고 있어서 추가 발행에 부담을 느낄 수밖에 없지만 이를 상쇄하기 위해 스테이블 코인 활성화와 연준의 금리인하 압박 전략을 가져가고 있다고 판단 이는 불스팁 요인. 하지만 문제는 중장기적으로 이렇게 가중평균금리나 순이자부담 비용이 줄어들면 재무부는 다시 중장기채를 늘릴 가능성이 크고, 금리인하로 기대인플레이션이 상승하면 장기채의 텀프리미럼은 다시 확대될 수 있음. 물론 물가 부담을 줄이기 위해 상호관세 유예일을 7월 9일에서 연장할 수 있다고까지 오늘 발표한 상황 하지만 스완다이어그램을 통해 알아본 미국의 필요전략인 ‘긴축재정+통화완화’에서 가장 우선시 되어야 하는 것은 결국 재정적자 축소!

점차 많은 시장참여자들이 미국 경기는 안 좋아질 것을 예상하기 시작 특히 저는 고용시장을 주목하는데, 연속 실업수당 청구건수가 이번 상승 사이클에서 또 최고치를 경신했고, 1분기 성장률 확정치도 잠정치와 예상치를 하회. 더불어 주택시장 관련 지표들 (NAHB, 신규주택매매 등)도 부진 여기서 시장 참여자들의 우려는 공급 부담에 따른 수요 위축이었음. 근데 이 부분을 GENIUS 법안이랑 eSLR 규제 완화로 일정 부분 상쇄 X-date에 맞춰서 T-bill을 사줄 수 있는 수요처를 스테이블 코인 법안으로 확보 (옐런 때는 역레포 였는데, 당시 2조달러 vs 지금은 1천억달러에 불과). 중장기채의 경우 대내적으로 SLR 규제 완화, 대외적으로는 BBB 법안 내 Section 899 조항 삭제 요청을 통해 회복하려는 모습 주지하다시피 부채한도 협상이 타결되면 재무부는 대규모 T-bill 발행을 통해 연준 TGA 잔고를 확보해왔음. 단, 이미 권고 범위를 상회하고 있어서 추가 발행에 부담을 느낄 수밖에 없지만 이를 상쇄하기 위해 스테이블 코인 활성화와 연준의 금리인하 압박 전략을 가져가고 있다고 판단 이는 불스팁 요인. 하지만 문제는 중장기적으로 이렇게 가중평균금리나 순이자부담 비용이 줄어들면 재무부는 다시 중장기채를 늘릴 가능성이 크고, 금리인하로 기대인플레이션이 상승하면 장기채의 텀프리미럼은 다시 확대될 수 있음. 물론 물가 부담을 줄이기 위해 상호관세 유예일을 7월 9일에서 연장할 수 있다고까지 오늘 발표한 상황 하지만 스완다이어그램을 통해 알아본 미국의 필요전략인 ‘긴축재정+통화완화’에서 가장 우선시 되어야 하는 것은 결국 재정적자 축소!

🇺🇸 5월 수출은 전월대비 5.2% 감소. 이는 2020년 4월 이후 가장 큰 감소폭. 이를 제외하면 2009년 1월 이후 가장 큰 감소폭이 됨

🇺🇸 5월 수출은 전월대비 5.2% 감소. 이는 2020년 4월 이후 가장 큰 감소폭. 이를 제외하면 2009년 1월 이후 가장 큰 감소폭이 됨

OECD 글로벌 조세 협정에 관해 다른 국가들과 수개월간 생산적인 대화를 나눈 끝에, 우리는 미국의 이익을 수호하는 G7 국가 간의 공동 합의를 발표할 것. OECD Pillar 2 세금은 미국 기업에 적용되지 않을 것

OECD 글로벌 조세 협정에 관해 다른 국가들과 수개월간 생산적인 대화를 나눈 끝에, 우리는 미국의 이익을 수호하는 G7 국가 간의 공동 합의를 발표할 것. OECD Pillar 2 세금은 미국 기업에 적용되지 않을 것

🇺🇸 베센트 재무장관은 상원에 Section 899 보호 조항 삭제를 요청 ▶️ 이는 G7 등 국제 파트너들과의 협조를 고려한 양보로 볼 수 있으며, 외국 기업에 대한 차별적 조세를 줄이려는 신호로 해석될 수 있음

🇺🇸 베센트 재무장관은 상원에 Section 899 보호 조항 삭제를 요청 ▶️ 이는 G7 등 국제 파트너들과의 협조를 고려한 양보로 볼 수 있으며, 외국 기업에 대한 차별적 조세를 줄이려는 신호로 해석될 수 있음

미국채 10년물 금리는 6영업일 하락하며 4.24%를 기록. 이는 5월 1일 이후 가장 낮은 수준

미국채 10년물 금리는 6영업일 하락하며 4.24%를 기록. 이는 5월 1일 이후 가장 낮은 수준

[하나증권 채권 김상훈] 단기물 공급 부담은 언제 해소될까 (T.3771-7511) *채권 텔레그램: https://t.me/hanabondview *자료: https://bit.ly/4emLvBd ▶ 10년이 강해진 이유는 금리인하기에 공급 부담이 덜하기 때문 - 국고채 3년물 금리는 한 달 사이에 20bp 가량 급등. 5월 금통위에서 최종금리를 시사한 한은 총재 발언에 더해 서울 집값 상승과 가계부채 증가 재료는 3분기 금리 동결 가능성을 높임. 또한, 2차 추경 확정에도 6월부터 단기물 중심 국채 비중을 높게 가져갈 수 있다는 우려도 약세 요인으로 작용 - 시장은 아직까지 금리 인하 사이클이라는 점을 인지하고 있음. 단기적으로 공급 부담이 덜하고, 중기적으로 WGBI 수혜를 볼 수 있는 10년물 위주로 매수하면서 대응하는 모습. 그래서 하반기 수급 이슈를 점검 - 6월까지 국고채 발행 규모는 약 123조로 가정. 단기물 비중은 기재부가 제시한 연물별 국발계와 비교했을 때 여전히 레인지 하단(27%)을 하회 - 최근 기재부의 월별 국발계 트렌드는 단기 비중을 늘리고 장기 비중은 유지하되, 중기 비중을 축소하는 그림. 따라서 단기물 발행 비중이 기재부의 레인지 하단과 중간값까지 도달하는 시점을 케이스를 나누어 살펴봤음 - 추경까지 감안한 올해 국고채발행규모는 227.1조원으로 산출. 상반기 123조원을 차감하면 하반기 발행량은 104.1조원. 통상 3분기가 4분기보다 발행 규모가 많음. 다만, 두 가지 조건 (‘당해 기준금리 인하 + 추경 집행’ & ‘이듬해 최종금리 수준에서 금리 동결 + 확장재정정책)을 충족하는 2004년과 2020년의 경우 3~4분기 발행규모가 크게 차이가 나지 않았음 (3분기가 4분기의 평균 1.04배) - 하반기 발행 규모에 대입하면 3분기 53.1조, 4분기 51.0조원. 여기서 7~8월은 18.5조원으로 가정. 그렇게 되면 9월 16.1조원, 10월 18.4조원, 11월 20.3조원, 12월 12.3조원으로 산출됨 - ① 6월 발행 비중 적용: 단기물 누적 발행 비중이 기재부 레인지 하단에 도달하는 시점은 8월 - ② 단기 30% 고정 + 장기 42% 고정: 단기물 레인지 하단 도달 시점은 7월, 28% 도달 시점은 11월 - ③ 단기 31% 고정 + 장기 42% 고정: 단기물 레인지 하단 도달 시점은 7월, 28%에 도달 시점은 10월 - ④ 단기 32% 고정 + 장기 42% 고정: 단기물 레인지 하단에 도달 시점은 7월, 28%에 도달 시점은 10월, 29%에 도달 시점은 12월 - 단기물 누적 발행 비중이 기재부 중간값 30%에 도달하려면 하반기 단기물 월별 발행 비중을 34%까지 늘려서 꾸준히 발행해야 충족시킬 수 있음. 즉, 가능성이 낮다고 판단 - 단기물의 올해 누적 발행 비중은 공통적으로 7월에 레인지 하단에 도달하게 됨. 즉, 이 시점 이후로는 단기물 발행 비중을 높게 가져갈 유인이 떨어질 것이라 사료 - 3분기 인하 가능성이 재차 부각된다면 이미 동결을 반영 중인 시장금리는 빠르게 하락할 수 있음. 문제는 가계부채. 2분기 가계부채 증감액 평균은 5.4조원으로 작년 4분기(1.8조원)와 1분기(1.4조원) 대비 늘어났기 때문 - 하지만 작년 8월의 최고치 9.3조원보다 적고, 이후 9~10월에 가계부채가 감소하자 한은은 10월에 통화정책 우선순위를 성장으로 변경. 결국 올해 3분기 통화정책 결정을 앞두고 한은이 금융안정을 성장보다 우선순위로 재배치하기에는 무리가 있다고 판단 (컴플라이언스 승인을 득함)

[하나증권 채권 김상훈] 단기물 공급 부담은 언제 해소될까 (T.3771-7511) *채권 텔레그램: https://t.me/hanabondview *자료: https://bit.ly/4emLvBd ▶ 10년이 강해진 이유는 금리인하기에 공급 부담이 덜하기 때문 - 국고채 3년물 금리는 한 달 사이에 20bp 가량 급등. 5월 금통위에서 최종금리를 시사한 한은 총재 발언에 더해 서울 집값 상승과 가계부채 증가 재료는 3분기 금리 동결 가능성을 높임. 또한, 2차 추경 확정에도 6월부터 단기물 중심 국채 비중을 높게 가져갈 수 있다는 우려도 약세 요인으로 작용 - 시장은 아직까지 금리 인하 사이클이라는 점을 인지하고 있음. 단기적으로 공급 부담이 덜하고, 중기적으로 WGBI 수혜를 볼 수 있는 10년물 위주로 매수하면서 대응하는 모습. 그래서 하반기 수급 이슈를 점검 - 6월까지 국고채 발행 규모는 약 123조로 가정. 단기물 비중은 기재부가 제시한 연물별 국발계와 비교했을 때 여전히 레인지 하단(27%)을 하회 - 최근 기재부의 월별 국발계 트렌드는 단기 비중을 늘리고 장기 비중은 유지하되, 중기 비중을 축소하는 그림. 따라서 단기물 발행 비중이 기재부의 레인지 하단과 중간값까지 도달하는 시점을 케이스를 나누어 살펴봤음 - 추경까지 감안한 올해 국고채발행규모는 227.1조원으로 산출. 상반기 123조원을 차감하면 하반기 발행량은 104.1조원. 통상 3분기가 4분기보다 발행 규모가 많음. 다만, 두 가지 조건 (‘당해 기준금리 인하 + 추경 집행’ & ‘이듬해 최종금리 수준에서 금리 동결 + 확장재정정책)을 충족하는 2004년과 2020년의 경우 3~4분기 발행규모가 크게 차이가 나지 않았음 (3분기가 4분기의 평균 1.04배) - 하반기 발행 규모에 대입하면 3분기 53.1조, 4분기 51.0조원. 여기서 7~8월은 18.5조원으로 가정. 그렇게 되면 9월 16.1조원, 10월 18.4조원, 11월 20.3조원, 12월 12.3조원으로 산출됨 - ① 6월 발행 비중 적용: 단기물 누적 발행 비중이 기재부 레인지 하단에 도달하는 시점은 8월 - ② 단기 30% 고정 + 장기 42% 고정: 단기물 레인지 하단 도달 시점은 7월, 28% 도달 시점은 11월 - ③ 단기 31% 고정 + 장기 42% 고정: 단기물 레인지 하단 도달 시점은 7월, 28%에 도달 시점은 10월 - ④ 단기 32% 고정 + 장기 42% 고정: 단기물 레인지 하단에 도달 시점은 7월, 28%에 도달 시점은 10월, 29%에 도달 시점은 12월 - 단기물 누적 발행 비중이 기재부 중간값 30%에 도달하려면 하반기 단기물 월별 발행 비중을 34%까지 늘려서 꾸준히 발행해야 충족시킬 수 있음. 즉, 가능성이 낮다고 판단 - 단기물의 올해 누적 발행 비중은 공통적으로 7월에 레인지 하단에 도달하게 됨. 즉, 이 시점 이후로는 단기물 발행 비중을 높게 가져갈 유인이 떨어질 것이라 사료 - 3분기 인하 가능성이 재차 부각된다면 이미 동결을 반영 중인 시장금리는 빠르게 하락할 수 있음. 문제는 가계부채. 2분기 가계부채 증감액 평균은 5.4조원으로 작년 4분기(1.8조원)와 1분기(1.4조원) 대비 늘어났기 때문 - 하지만 작년 8월의 최고치 9.3조원보다 적고, 이후 9~10월에 가계부채가 감소하자 한은은 10월에 통화정책 우선순위를 성장으로 변경. 결국 올해 3분기 통화정책 결정을 앞두고 한은이 금융안정을 성장보다 우선순위로 재배치하기에는 무리가 있다고 판단 (컴플라이언스 승인을 득함)

**미국채 10년 적정레벨을 4.32~4.34%라 말씀드렸고, 오버슈팅으로 4.6%까지 갔으니 언더슈팅도 4.0%까지 갈 수 있다고 봅니다. 그리고 올해 여름이 중요하다는 의견 유지합니다. 1차 차익실현 레벨은 4.0~4.1%