Truevalue

Инфляция снижается в устойчивых компонентах, но Банк России показывает иную картину. В ноябре все подтвердится. Сравним ключевые выводы из двух отчетов ЦБ по инфляции. Октябрь 2025: 💬 Месячный прирост цен с исключением сезонности в пересчете на год ускорился до 7,1%, что в основном связано с компонентами устойчивого характера. Общий вклад волатильных товаров и услуг в месячный прирост цен (с.к.) оставался положительным и почти не изменился по сравнению с прошлым месяцем. Показатели устойчивой инфляции преимущественно возросли, оставаясь в диапазоне 4–6% (с.к.г.), то есть выше целевого уровня. Сентябрь 2025: 💬 В сентябре месячный прирост цен с исключением сезонности составил 6,7% (с.к.г.) (в августе – 4,0%). Ускорение объяснялось в основном разовыми факторами. Показатели устойчивой инфляции возросли более умеренно или сохранились вблизи уровня прошлого месяца. Базовый ИПЦ немного повысился. На это повлияли разовые факторы в услугах... На самом деле, всё наоборот. В сентябре инфляцию завысил сезонный рост услуг образования – 2,1% из 4,8% годовых базовой инфляции м/м. Образование входит в устойчивые компоненты, но весь рост цен происходит в сентябре... В октябре на те же 2,1% занизили базовую инфляцию услуги зарубежного туризма (получилось лишь 1,7% годовых по Росстату м/м). Зарубежный туризм также входит в устойчивые компоненты, но стал избыточно волатилен после 2022 г. При этом основной фактор повышенной инфляции в октябре - всегда волатильные плодоовощи (вклад 3,4% годовых м/м). Другой фактор - цены на бензин (вклад по 1,4% годовых в ИПЦ сентября и октября). Все эти товары не входят в устойчивые компоненты базовой инфляции. Базовая инфляция с учетом сезонности выросла до 5%, по расчетам ЦБ. Проблема, что регулятор считает все показатели с собственной сезонной корректировкой, которая в 2025 показывает экстремальные значения почти каждый месяц. В октябре сезонная корректировка сделала исторический максимум +3,3% для всех месяцев в истории. Все это говорит о ненадежности нынешних оценок сезонности. Сделаем простую проверку. Если исключить из расчета по одному явно отклонившемуся компоненту из базовой инфляции (образование в сентябре и зарубежный туризм в октябре с весом 1-2% в корзине), то устойчивая инфляция покажет лишь 3-4% годовых в последние месяцы (ниже цели ЦБ). Вес базового индекса в общем ИПЦ 71%. Он не включает такие волатильные компоненты как плодовощи, алкоголь, топливо, ЖКХ, транспорт и связь, но включает почти весь волатильный туризм, который постоянно меняет сезонность. В ноябре, судя по недельным данным, основной вклад в ИПЦ внесут снова овощи, а топливо покажет отрицательную динамику. Повышенный рост цен в других продовольственных товарах также сошел на минимум. Базовая инфляция будет ещё ниже и скрыть это сезонностью будет невозможно. В ноябре сезонная корректировка минимальна. 💡Банк России уже пересмотрел прогнозы по кредиту и денежной массе вверх. Давно писал о заниженном прогнозе по М2 (5-10%, 7-9%, сейчас 7-10%, а будет ещё выше ~12%). Осталось корректно посчитать устойчивую инфляцию, чтобы признать, что повышенный рост кредита и денежных агрегатов сейчас не влияет на неё. Он связан с начислением и выплатой процентных расходов по завышенной ставке. При этом высокая КС заставляет многих, в том числе бюджет, перекладывать издержки в цены и/или создавать избыточные долги. В декабре КС можно снижать не на 0,5%, а на 1-1,5%. Это позволит реальной ставке оказаться ниже 10% впервые за год (сверх средней за 3 месяца инфляции с.к.г.) Любой сигнал на ускоренное снижение ставки позитивно повлияет на длинные ОФЗ и акции. PS. Курс рубля ниже 80 руб. за USD также поспособствует умеренно низкой инфляции. И повышенному спросу на валютные сбережения. Сейчас спрос удовлетворяется за счет предложения валютного кредита и облигаций. Регулятор увидит в этом также рост денежных агрегатов, но назвать это проинфляционным совсем нельзя. И дефицит бюджета, и рост кредита/М2X в нынешних условиях - следствие высокой КС, а не причина инфляции! @truevalue

Когда дефицит бюджета и рост денежной массы явно дезинфляционны. Но Банк России находит повод беспокоиться о росте корпоративного кредита и М2. Любой показатель хорошо бы оценивать всесторонне, а не руководствоваться принятыми на бытовом уровне и, как правило, неверными допущениями. Например: «дефицит бюджета/рост денежной массы/корпоративного кредита приводят к инфляции». В таком ключе говорят Эльвира Набиуллина и Кирилл Тремасов (16:22) Что имеем за октябрь 2025 по деньгам: ▪️Рост корпоративного кредита (с облигациями) ускорился до 2,2 трлн (+2,3% м/м). Если исключить провал в сентябре на притоке валюты и погашении части рублевых кредитов, тренд идет с июля. С другой стороны заметно увеличение сбережений населения – снова >1 трлн в деньгах после провала в 3 кв. 2025 г. ▪️Рост M2X ускорился до +2,1 трлн м/м как за счет кредита, дефицита бюджета и нового притока валюты - $7 млрд пришло на счета компаний (5) и физлиц (2). Это также дезинфляционный фактор, который способствует стабильному и относительно крепкому курсу рубля, вопреки всем прогнозам. Похоже никто кроме меня не ожидает стабильный курс ~80 руб. и в 2026 г. ▪️Дефицит бюджета 0,4 трлн руб. в октябре явно дезинфляционный – расходы впервые сократились -12% г/г, но доходы упали ещё больше. Расходы также должны снижаться, чтобы не превысить 43 трлн бюджетной росписи на 2025 г. ▪️Доходы бюджета идут явно ниже плана на 2025 г. При этом нефтегазовые доходы, несмотря на крепкий рубль и низкую цену нефти, превысят план 8,3 трлн. Ненефтегазовые доходы отстанут от плана 30,2 трлн на 1-2 трлн. Так, НДС на ввозимые товары собран за 10 мес. на 3 из 4,6 трлн плана на 2025 по дальнему импорту, 0,5 из 1 трлн по импорту из ближнего зарубежья. Утильсбор - лишь 0,4 из 2 трлн плана на весь 2025 г. Когда бюджет сокращает расходы, он недополучит и доходы, если частный сектор не компенсирует выпадающие доходы увеличением кредита. Сейчас тот случай, когда и дефицит, и рост кредита требуется, чтобы те, кто сберегают на депозитах, накапливали хотя бы проценты, а не тратили почти все, как в августе-сентябре 2025 г. Что с инфляцией - она на цели: ▪️Несмотря на ускорение недельной инфляции, данные за октябрь вышли значительно ниже – 0,5% вместо 0,9-1%. Основной вклад внесли две группы с весом по 5% в ИПЦ – овощи и фрукты 0,28% и топливо 0,12%. Недельные данные также показывали, что кроме сезонных продов и бензина остальные товары и услуги вносят околонулевой вклад в инфляцию. ▪️Снижение цен в услугах обязано зарубежному туризму. Здесь снова изменившаяся сезонность, которая портит все показатели с.к. у аналитиков и ЦБ. В сентябре - сильно вверх, в октябре - вниз при весе 1%. Коллеги, пора перестать считать сезонность по старым лекалам. Есть более точные показатели. ▪️Базовая инфляция (71% в корзине ИПЦ) и другие метрики устойчивой инфляции остаются ниже цели 4% в год. Базовый ИПЦ идет по траектории 2019 г. уже полгода. В нем нет бензина, овощей, авиа и жд перевозок, других сезонных товаров и услуг (но есть зарубежный туризм с новой сезонностью). ▪️Медиана индексов цен по широкой корзине выросла в октябре с ~3 до 4,2%. Причина во многих продах, где есть сезонность. Сейчас ставка 17-20% для бизнеса и 15-17% для бюджета определяет весь прирост кредита и дефицит бюджета. При инфляции до 4% такая ставка проинфляционна за счет переноса издержек и налогов в цены. Рост спроса на валютные инструменты у населения (+0,4 трлн в октябре, 3х к прошлому) – тоже следствие сверхвысоких ставок. Избыточные процентные доходы начинают перекладывать в другие валюты. Благо пока помогает приток валюты от экспорта (в сентябре неожиданно $38 млрд +6 м/м) и предложение квази-валютных бондов. 💡Сверхвысокая ключевая ставка не влияет на инфляцию, когда темп роста совокупного кредита ниже ставки. Но точно создает дополнительную неэффективность в экономике. Процентные доходы одних могут пойти в спрос, а процентные расходы других не позволят нарастить предложение - финансовые возможности бизнеса все меньше и меньше. При такой инфляции ставку надо снижать по 1-2% в декабре и дальше. @truevalue

Госдолг и капитализация рынка акций в % ВВП в России - одни из самых низких в мире: ▪️ Госдолг в ОФЗ ~14% ВВП = 30/214 трлн руб. по итогам 2025; ▪️ Капитализация ~20% ВВП = 43/214 трлн - достигла исторического минимума; ▪️ В США обратная ситуация: госдолг >120% (38/31) и капитализация >220% ВВП (69/31 трлн USD). При этом в России ставят цели по ограничению роста госдолга (не выше 20% ВВП в проектировках Минфина) и повышению капитализации рынка акций (цель 66% в 2030), но пока добиваются противоположных результатов. Госдолг к ВВП в России будет увеличиваться даже при 0-м первичном дефиците за счет высокой стоимости обслуживания. Особенно, если Минфин будет продолжать размещать длинные ОФЗ-ПД под 15% годовых на срок ~10 лет с высокой премией к целевой инфляции (4%) и ключевой ставке (8%). В апреле 2024 уже делал подобные расчеты из доходности 14% годовых. С тех пор Минфин 1,5 года занимает по более высоким ставкам. Если бы не повышение НДС и замедление в ключевой ставки (КС), сейчас занимал бы уже дешевле. К размещению в 2025 остались новые выпуски фиксов ОФЗ-ПД 26252 и 26253 с погашением в 2033 и 2038 гг. и два новых флоатера ОФЗ-ПК 2039 и 2041 г. Если во флоатерах Минфин переплатит не более 0,5% в год выше будущей КС, то в фиксах переплата сейчас 2-3% ежегодно, если брать прогноз по КС от ЦБ (14% в 2026 и 8% в будущем). Поэтому кривая ОФЗ имеет восходящий вид, хотя должна быть инвертированной по форме. "Чтобы палочки были по-пендикулярны..." Минфин стремится к стабильности и выстраивают ровный график погашения ОФЗ по ~2 трлн руб. в год в течение 15 лет. Для чего? Через 10 лет и расходы на обслуживание (9 трлн), и сам госдолг (82 трлн) будут в 3 раза выше - при 12% годовых будут утраиваться каждые 10 лет. В этом вся суть макроэкономической политики - стремимся к выдуманным и далеким от реальности цифрам (дефицит 0, ровный график погашения), повышаем уровень цен через налоги и создаем избыточные процентные доходы и расходы в экономике. Рано или поздно они скажутся и на недостатке предложения, и на повышенном спросе. Теоретическое отступление Маргинальные макроэкономические теории рассказывают, что госдолг и дефицит бюджета определяют будущий уровень цен (FTPL - фискальная теория уровня цен). При этом высокие ставки и расходы на обслуживание госдолга могут быть проинфляционными. Мейнстрим с этим не согласится, но в арсенале имеет модели, где длительный шок от высоких ставок приводит к повышенной инфляции. См. записку Кохрейна о политике Трампа. Другие теории, описывающие реальность на основе принципов работы современной денежной системы (MMT), способны разрешить подобные противоречия и предостеречь от ошибок в политике. 💡Дефицит бюджета является автоматическим стабилизатором. Если у кого-то упали доходы или ЦБ повысил ставки, то он автоматически вырастет, но не повлияет на инфляцию. Инфляция больше зависит от динамики реальных расходов и издержек, а не перетоков финансовых активов между секторами. Дефицит бюджета не сможет обнулиться без дополнительного наращивания долга частным сектором. Поэтому трилемма "снизить дефицит бюджета" (1), "сократить динамику частного долга" (2) и "добиться низкой инфляции" (3) с помощью высокой ставки не разрешима. Можно выбрать 2 из 3-х, либо устроить себе рецессию и финансовый кризис. #MMT Вернемся к практике Потенциальная доходность длинных ОФЗ от 5 лет дюрации +35-40% в следующий год при снижении КС до 12% и ожидании дальнейшего движения к 8%. Против этого может быть повышенная инфляция и удержание КС на более высоком уровне, чем в прогнозе. Инвесторы как в ОФЗ, так и в акциях сейчас больше ориентируются на текущую доходность и дивиденды, а не перспективы роста через год-два. Сам Минфин заложник такого подхода - есть задача закрыть дефицит этого года, а будущая стоимость долга вторична. 2026 год может стать переломным. Налоги дальше повышать некуда, дефицит бюджета останется повышенным, а курс рубля крепче официальных прогнозов (80 vs 92 за USD). Так что придется что-то менять и в отношении к дефициту бюджета, и в практике размещения госдолга. @truevaue

КОГДА СНИЖЕНИЕ КС = УЖЕСТОЧЕНИЕ. Реакция курса рубля не заставила себя ждать - USD снова ниже 80 руб. Ставка снижена на минимальные 50 б.п. до 16,5%, но все остальное выглядит так, что политика ожесточилась. Ставка, если будет снижаться, то очень медленно. При этом ДКП и бюджетная политика продолжат создавать проинфляционные риски. Нынешний шаг в логике последней риторики о том, что жесткие денежно-кредитные условия могут сохраняться с одновременным снижением ставки. Банк России показал как надо раскачивать лодку на рынках, сначала снижая прогноз по ставке на 2026 г. до 12-13% в июле, а теперь повышая выше предыдущего прогноза до 13-15%. Июльский прогноз позволил заложить меньше процентных и больше реальных расходов в бюджет 2026 г. Но по факту снова будет высокий дефицит бюджета и неверная реакция на него регулятора. Мы находимся в замкнутом круге взаимодействия ДКП и бюджетной политики, создающем инфляцию через избыточные процентные доходы одних и ограниченное предложение, индексацию цен, тарифов и налогов от тех, кто выплачивает эти доходы. Плохо, что экономические власти этого не понимают и все также считают вынужденный дефицит бюджета (от снижения доходов и финансовых расходов из-за высокой ставки) проинфляционным. Председатель на пресс-конференции так и сказала, что с сентября "реализовались существенные инфляционные риски в виде увеличения дефицита бюджета"... Это неправда! Дефицит бюджета был высоким в прошлом. По итогам года будет не 7-8 трлн, как в последние 12 мес., а ~5 трлн руб. Явное дезинфляционное влияние будет от расходов бюджета - в 4 кв. 2025 они должны сократиться на 14% г/г после +20% за 9 мес. Не очень верю, что такое возможно, но именно такова бюджетная роспись на 2025 г. - 43 трлн или +7% г/г. В 2026 расходы бюджета также будут негативно влиять на экономику и инфляцию - план 44,1 трлн и +3% г/г. 📉 КУРС РУБЛЯ, по мнению ЦБ, крепок из-за высокой ставки. Пусть будет так, но тогда почему экстра-дефицит бюджета от этого должен быть проинфляционным? На самом деле, курс такой, какой должен быть в новых условиях снижающейся инфляции и разворота в потоках капитала. Есть потенциал укрепления до 74 руб. за USD по реальному эффективному курсу в следующие три года. Номинальный курс может остаться ~80 руб. - это мой самый оптимистичный прогноз среди всех аналитиков в опросе ЦБ. За 30 лет курс 74 руб. за USD в текущих деньгах с учетом накопленной инфляции в РФ и США был: - на минимуме в 1990-х при очень высокой инфляции; - на максимуме в 2009 при высокой инфляции и фиксированном курсе; - на минимуме в 2017 при низкой инфляции, свободно плавающем курсе и в условиях оттока капитала; - не считаем эксцессы 51 в 2011, 65 в 2022 и 150 руб. в 1990-х. 📊 ПОТОКИ КАПИТАЛА похоже разворачиваются. Все меньше вынужденный отток на погашение внешнего долга, выкуп активов нерезидентов или в оборотный капитал. С 2022 г. >$200 млрд ушло во внешние активы - до половины может быть в ликвидной форме или как дебиторская задолженность экспортеров. В сентябре на счета НОСТРО в российские банки пришло $20 млрд (рост до $77 млрд). В пассивах это отразилось в увеличении счетов юрлиц +$13 млрд и средств банков-нерезидентов +$10 млрд. Судя по отчетности, отличились 4 банка: - МКБ получил +0,8 трлн руб. в прочие активы и на счета юрлиц (отразил 0,2 трлн убытка по ЧПД и дохода по прочим привлеченным средствам); - РСХБ +0,7 трлн на корсчета и в средства банков; - ВБРР аналогично до +0,3 трлн; - НРД +0,6 трлн на счета клиринга и в прочие пассивы. 💡Что дальше? Приток валюты или уйдет в импорт, или будет конвертирован в рублевые активы. На пресс-конференции председатель сказала, что часть притока связана с погашением внешнего долга. Также предоплату от китайцев могла получить Роснефть и погасила дорогие рублевые кредиты. Поэтому кредит юрлицам замедлился, но дальше продолжит уверенно расти. Иначе начнутся дефолты и явные проблемы у банков. По ставке жду 16% в декабре 2025 и 10-12% через год при стабильном рубле. Потенциал в длинных ОФЗ до 40% годовых при снижении кривой с 15% до 12% (график в комментариях). @truevalue

Подписчиков много. А партнёров? В Нетворке от Точка Банка предприниматели объединяются: обсуждают проекты, делятся опытом и изучают новое вместе с экспертами. Активируйте бот и присоединяйтесь к закрытому комьюнити владельцев бизнеса.

Инфляция в сентябре 2025 не показала признаков роста в устойчивых компонентах. Медиана по 560 товарам и услугам осталась на низком уровне 3,2% в годовом выражении (~2,5% с учетом сезонности), что соответствует инфляции на уровне цели Банка России 4%. Некоторые экономисты уже посчитали завышенный показатель с сезонной коррекцией - до 7% с.к.г. Причина в двух группах - бензин и образование. Они внесли 0,12% и 0,12% из 0,34% прироста цен в сентябре. Остальные группы в сумме дали 0, если исключить ещё две группы - мясопродукты (вклад 0,07%, или +0,8% м/м) и зарубежный туризм (0,05%, где был скачок цен на поездки в ОАЭ +22%, ЮВА +16% и Египет +14% м/м). Цены на бензин и услуги образования - исключительно государственные решения: 📚 Стоимость образовательных услуг индексируется раз в год в начале учебного года, но в последние годы очень значимо +8-10%. Поэтому с учётом сезонности общий индекс будет выше. ⛽️ Динамика цен на топливо обычно следует за общим индексом (ИПЦ), но в 2025 цены сильно ушли вверх, начиная с июля. Здесь розничные цены следует за оптовыми, а оптовые - за решением Правительства увеличить предел отклонения цены бензина для демпфера с 10% до 20%. Два месяца цена в опте стоит на ~80 тыс. руб. за тонну или ~60 руб./л марки АИ-95. И только сейчас розничная цена превысила 66 руб. и обеспечила нормальную наценку 10% в рознице. Потенциал роста здесь исчерпан на 2025 год. Это тоже решение Правительства обеспечить компенсировать ремонт НПЗ за счет цен, а не бюджета. В 2025 более половины прироста цен (4,3% за 9 мес. 2025) пришлось на 4 группы товаров, зависимых от государственных решений: тарифы ЖКХ, бензин, акцизы на алкоголь, туризм в части жд и авиаперевозок. Вес этих 4х групп лишь 20% в корзине ИПЦ. Другое государственное решение о повышении НДС с 2026 года также увеличит цены, причем заранее. В 2018 медиана индексов цен начала расти с августа (с менее 2% до >3% годовых) - тогда о повышении НДС было объявлено в июне, закон приняли в июле. Сейчас все происходит быстрее. Медиана по недельной инфляции (110 товаров) сразу после объявления выросла с 2-3% до >6% годовых за последние две недели (до 0,12% н/н). Отчасти за счет раннего роста цен на овощи. Банк России редко обращает внимание на медиану, используя больше другие метрики. В них, как правило, остаются различные разовые истории. Медиана - идеальный показатель для оценки устойчивой инфляции. В прошлом у ЦБ были проблемы с расчетом медианы с учетом весов и сезонности. Сейчас ЦБ ввел более корректный показатель - медиану без учета весов. Такая медиана с учетом сезонности находится на уровне 4+% уже полгода с апреля 2025 года. 💡Реагировать ставкой на прошлый или индексируемый государством рост цен бессмысленно денежно-кредитной политикой. Если не снизить ставку до более умеренных значений в реальном выражении, все больше процентных и налоговых издержек будет переложено в цены в будущем. Ставку можно умеренно снижать по 1 п.п. каждое заседание и дальше. Но если курс рубля останется таким же крепким, можно ускориться. Но у Банка России могут быть другие выводы... @truevalue

Удачно сравнил акции ВТБ и биткоин в эфире РБК в пятницу. #сми Алевтина отметила, что на криптовалюте можно заработать гораздо больше без дивидендов. Символично, что потом произошел обвал всего крипторынка и биткоин уже не 121, а $111 тыс. Другие криптовалюты упали гораздо сильнее. В акциях ВТБ после допэмиссии и в ожидании конвертации префов в обычку действительно может появиться более понятная инвестиционная идея. Осталось только обеспечить прибыль в 500+ млрд в будущем и дивиденды 25-50% от неё. Предыдущие расчеты подтверждаются. Разве что конвертация может произойти одномоментно, а новых допэмиссий не потребуется. @truevalue

Физлица купили акций на рекордную сумму 74,5 млрд руб. в сентябре 2025 г. В том числе на вторичном рынке на 43 млрд. Остальные 31 млрд приходятся на новый выпуск акций ВТБ (физлица могли выкупить 37% из 84 млрд). Вопрос: кто так активно продавал акции на падающем рынке? Обзор рисков финрынков от ЦБ дает ответ - НФО за счет собственных средств -30 и ДУ -18 млрд. Тоже рекордные продажи. 💡Банку России хорошо бы провести проверку на предмет инсайдерской торговли (например, теми же акциями ВТБ) или продажи акций, полученных от нерезидентов в обход ограничений. Данные по биржевым фондам не показывают увеличения притока в фонды акции Много средств физлиц снова уходит в наличные (~200 млрд в месяц против <0 до лета 2025) и иностранную валюту, включая квази-валютные облигации (140-180 млрд в месяц). На рублевые депозиты средства не приходят, а просто бегут, если учесть начисленные проценты 600-700 млрд в мес. Чистый приток сократился в августе и сентябре до 180-200 млрд по статистике денежной массы М2. А в этом обзоре на рублевые счета пришло лишь 52 и 33 млрд. Расхождения до 100 млрд были в прошлом, но не такие значительные. Для полной картины хорошо бы добавить, сколько средств направлено на счета эскроу. Нетто-приток был около 100 млрд в месяц в последние годы. С учетом раскрытия эскроу ~400 млрд в месяц приходит в ДДУ на первичном рынке недвижимости, в том числе ~200 млрд за счет ипотеки. Вывод: сбережения физлиц активно идут не только в другие финансовые инструменты и недвижимость, несмотря на высокие ставки, но и в потребление. Может не нужно было так высоко загонять ставку, создавая избыточные доходы у одних (физлиц с депозитами) за счет других (бизнеса и бюджета), чтобы потом эти доходы с депозитов пошли в потребление на рынки с недостаточным предложением?! Повышение НДС, утильсборов, тарифов также стимулирует тратить сейчас, а не потом. Когда слышим от министра финансов, что сокращение дефицита бюджета лишь "в среднесрочной перспективе создает возможность для снижения инфляции", возникает закономерный вопрос: не лучше ли сейчас добиться пониженной инфляции (вместо +1% только от НДС), а не создавать новый спрос и проинфляционные налоговые риски. В будущем и дефицит сам снизится, если расходы бюджета будут расти медленнее. PS. Статистика по бюджету показала значимое сокращение динамики расходов в сентябре 2025 до +6% г/г после +23% г/г в августе и за 9 мес. 2025 г. Если исключить госзакупки на 0,6 трлн (2x г/г), то расходы даже снизились до 2,2 трлн -5%. Чтобы выполнить план до 43 трлн в 2025, нужно в 4 кв. снизить расходы федерально бюджета с 14,5 в 2024 до 12,5 трлн (-14%). В целом, хорошо бы перевести дискуссию о бюджете с вопроса о ДЕФИЦИТЕ на вопрос ДИНАМИКИ РАСХОДОВ. @truevalue

Когда сокращение денежной массы проинфляционно... Вышедшие данные по оценке М2 за сентябрь могут порадовать инвесторов и успокоить Банк России. Снижение рублевой М2 в сентябре и годовых темпов роста с 14,4% до 12,7%, казалось бы, должно свидетельствовать о снижении объемов кредита и "топлива" для инфляции. Но не все так просто! - Второй месяц физлица тратят почти все процентные доходы и другие сбережения. Прирост не более 0,2 трлн руб. Проинфляционно. Ранее прирост средств населения ~1 трлн в месяц больше свидетельствовал о сберегательном поведении. - Бизнес в июле-августе активно кредитовался в рублях и инвалюте (+2 трлн в мес.), одновременно восполняя запасы ликвидности. А в сентябре устроил мини-панику на валютном рынке. Средства компаний в инвалюте выросли со $113 до $129 млрд - рекордный рост за месяц +$16 млрд и восстановление валютных счетов сразу до уровня 2022 г. Без учета переоценки валютные счета бизнеса приросли на 1,3 трлн руб., а рублевые депозиты сократились на 0,6 трлн. То есть произошла активная конвертация рублей в инвалюту. В моменте это вызвало ажиотаж на валютном рынке и рост доллара с 80 до 85 руб. Что заставило Банк России быть более осторожным на заседании 12 сентября. 💡Беспокойство об ускорении роста М2 было одной из причин умеренного снижения ключевой ставки в сентябре и жесткой реакции рынков после. Поэтому сейчас можем увидеть обратную реакцию на рынке ОФЗ и акций. Скорее всего, вернутся ожидания по снижению КС в октябре. При этом ключевая ставка остается основным драйвером и роста объема денег в широком смысле, и части инфляционных процессов. Сначала она разогнала кредит, в том числе льготный, потом создала избыточные процентные доходы у избранных (заодно увеличив спрос и цены на дорогую недвижимость), а теперь вынуждает бюджет повышать налоги и тарифы. Также в цикле снижения ставка стимулирует активную трату депозитов и покупки валюты. В копилку "проинфляционных" факторов высокой ставки можно добавить бурный рост рынка облигаций в 2025 г. Он создает такие же ликвидные активы, как и денежная масса. В сентябре размещение корпоративных небанковских облигаций близко к максимумам 0,6 трлн, в том числе валютных облигаций размещено на 0,25 трлн руб. Cbonds отмечает уверенный рост портфеля и в корпоративном, и в государственном сегменте (>20% г/г) Самым деизинфляционным фактором в конце года станет федеральный бюджет. Как бы не повышали НДС, если план по расходам будет выполнен на уровне 42 трлн в 2026, то в оставшуюся часть года расходы перестанут расти, а в декабре снизятся до минимума за 4 года ~5 трлн. PS. О наболевшем... Уровень дискуссии о денежных агрегатах, дефиците бюджета и их влиянии на инфляцию сравним с устаревшим представлением о работе системы на основе денежного мультипликатора. Все хотят видеть простые решения, не копая вглубь. Одни пытаются строить простые регрессии с М2 на минимальном количестве точек данных. Другие повторяют мантру, что дефицит бюджета страшнее роста расходов, без повышения налогов якобы всегда увеличивает спрос. С такой логикой бюджетная политика и ДКП останутся проинфляционными (как частный случай, ставка напрямую увеличивает стоимость госдолга, а все проценты по нему автоматически покрывается за счет дефицита). На самом деле, дефицит из-за уменьшения доходов - всего лишь автоматический стабилизатор, следствие, а не причина чего-либо. Повышать налоги, стимулировать временно спрос и инфляцию в ответ на дефицит - ошибка, которую мы повторяем не первый год. @truevalue

ДЕЗИНФЛЯЦИОННОСТЬ БЮДЖЕТА: В ЧЕМ ФАРС? Планы по дефициту бюджета (5,6 трлн в 2025 и 3,8 трлн в 2026) и нулевой динамике расходов (~44 трлн в 2025 и 2026) действительно дезинфляционны. Но все выглядит нереалистично при текущих ставках процента. 1️⃣ Если в декабре 2025 расходы и дефицит бюджета существенно сократятся, прибыль банков за год может обнулиться. Спасут банки либо активная трата сбережений физлиц (то есть увеличение спроса), либо ускоренный рост частного кредита. И то, и то Банк России считает проинфляционным. Это первый фарс - самый безобидный, потому что на инфляцию не влияет. Банки не пострадают - мы увидим или рост корпоративного кредита, или более высокий дефицит бюджета. Они все также будут идти лишь на уплату процентов владельцам сбережений, а не в рост спроса. 📊 Почти два года прошло от первой версии этого графика. Удивительно, что рост ключевой ставки до 16-21% никак не замедлил рост рублевых активов. Все также источники их создания (дефицит бюджета, кредит бизнесу и физлицам, включая облигации) дают прирост около 25 трлн руб. в год. Основной прирост 21 трлн второй год приходится на денежную массу М2 (122 или +15 трлн г/г) и рынок рублевых облигаций вне банков (28 или +6 трлн г/г = 10 ОФЗ + 18 корп.облигации). Динамика г/г замедлилась с 18% до 16%. Прогнозы Банка России здесь очень далеки - ожидается 6-9% по М2 (будет 12%+). Ограничения на банковский кредит вызвали бурный рост рынка облигаций. Если бы не он, банки уже давно считали убытки по компаниям, которые не могут перекредитоваться хотя бы для уплаты процентов. 2️⃣ Второй фарс наблюдаем с желанием свести бюджет в нулевой структурный дефицит за счет повышения налогов (НДС), увеличенных тарифов и завышенных прогнозов по курсу USD (86, 92, 96, 100 руб. в 2025-2028 от Минэка). В итоге, несмотря на снижение реального ВВП до 1% г/г, в прогнозе Минэка высокий дефлятор (~7% в 2025-2026) и сам ВВП (217-235 трлн). С 2026 ВВП будет даже выше предыдущего прогноза 231 трлн. Рублевая цена нефти вырастает за 3 года на 30% с 5 до 6,5 тыс. руб. за баррель. В результате сильно растет экспорт ($413->506 млрд) и торговый баланс ($107->164) при низкой динамике импорта ($306->342). Почему тогда падает рубль?! НДС и тарифы краткосрочно повысят уровень цен, а дезинфляционное влияние других факторов будет лишь частичным. Менее инфляционным было бы сохранить НДС и умеренный дефицит бюджета при таком низком росте расходов. В реальности курс рубля будет сильнее, номинальный ВВП ниже, а дефицит бюджета повышенным (как в 2025 после увеличения других налогов и тарифов). 3️⃣ Третий фарс - самый комичный. Видя повышенный дефицит бюджета, динамику М2 или частного кредита Банк России может держать высокой ставку и требовать нового повышения налогов в будущем. Льготное кредитование будет превалировать, что также по мнению ЦБ требует более высокой КС. Мы находимся в замкнутом круге: Цель дефицит бюджета 0 => курс +10%, налоги +X% => дефлятор ВВП 7% => инфляция >4% => реальная ставка 8-15% => льготные кредиты => финансовые расходы бюджета => фактический дефицит >0 💡Регулятору пора признать, что его прогнозы по М2 (6-9%) и динамике кредита (7-10%) при нулевом структурном дефиците бюджета и двузначных станках невыполнимы. Я писал об этом много раз (2, 3), но сейчас история приводит нас к фарсу на уровне согласованности ДКП и бюджетной политики. Совместно стремимся к сбалансированному бюджету с нереалистичными предпосылками, а по факту делаем всю политику проинфляционной. Комичен масштаб цифр - рост сборов НДС принесет до 1,5 трлн руб. в год. Погрешность на фоне роста рублевых активов 20-25 трлн при снижающейся инфляции и крепком рубле. Кроме рублевых активов в 2025 активно растут и валютные - до 4 трлн руб. будет создано за счет валютного кредита и рынка квазивалютных облигаций (после нулевой динамики в прошлом). Убрать избыточный рост активов и долгов можно одним способом - быстрее снизить ставку до умеренных в реальном выражении уровней. PS. Дезинфляционный бюджет обсуждал на РБК с Элиной Тихоновой (7-22 мин.) #сми @truevalue

Бюджетные проектировки основаны на среднесрочном прогнозе социально-экономического развития от Минэкономразвития. Последний выглядит несогласованным по ВВП, дефлятору, торговому балансу и валютному курсу. Зато прогноз выполняет одну "важную" задачу - сбалансировать бюджет в 0 на структурном уровне во что бы то ни стало. Для этого нужен выше номинальный ВВП, от которого считаются доходы, чтобы расходы бюджета в процентах ВВП сокращались. На размер ВВП в моделях может влиять и торговый баланс. Ослабим курс, будем больше экспортировать и меньше импортировать. При этом снова активно накапливать иностранные активы от внешней торговли. @truevalue

"Дефицит не помещается в бюджет" Дал комментарии журналу Эксперт по поводу НДС и бюджета 2026 #сми Полная версия: 💬 Идея стремления к сбалансированному бюджету "во что бы то ни стало", даже путем повышения инфляции из-за роста ставки НДС, к сожалению, перевесила разумную идею умеренного дефицита бюджета (до 2% ВВП на структурном уровне). Можно каждый год повышать налоги и пытаться безуспешно снизить дефицит, но не добиться ничего, кроме временного всплеска инфляции. История 2024 года ничему не научила. В этом году, как в 2018, перед повышением НДС можем увидеть ускорение роста цен в конце этого и начале следующего года. Главный вопрос, как на это отреагирует Банк России. Думаю, что решение по НДС было согласовано с ним. Поэтому ЦБ не готов был снижать ставку на 2 п.п. в сентябре и может медленно снижать ставку дальше. Непонятно, для чего пытаться сначала повышать уровень цен, а потом добиваться снижения инфляции за счет высоких ставок и создания финансовых проблем для одних и процентных сверхдоходов у других. "Дефицит равно инфляция или повышение налогов", по моему мнению, самая неверная теоретическая предпосылка у большинства экономистов. Не должно быть такого выбора, когда дефицит измеряется 2-3% ВВП в год. Он не влияет на инфляцию и всего лишь компенсируют минимальную потребность в ликвидных и надежных активах в национальной валюте. В статье Эксперта есть несколько странных комментариев: ⛔️ Выбор между повышением госдолга и повышением налогов трудный, но стратегия «‎жить по средствам» обычно окупается - постулат "жить по средствам" применим только к домохозяйствам, долг бизнеса и государства растут обычно быстрее экономики, при этом госдолг финансово ничем не ограничен в монетарной суверенной стране. ⛔️ Российский рынок ограничен только внутренними ресурсами и любое агрессивное расширение заимствований государством вытеснило бы корпоративный долг, ограничив возможности частного сектора для привлечения средств - это просто неверно, дефицит бюджета создает финансовые ресурсы и ничего не вытесняет. ⛔️ Правительство сильно зависит конъюнктуры рынка: пока рынки легко дают в долг, но изменится настрой — и нужно будет платить повышенную премию за долговые обязательства - ОФЗ-флоатеры в принципе не могут иметь значимой премии, а эмитент сами выбирают наиболее выгодные варианты привлечения средств. Государство в лице ЦБ само устанавливает ставку в национальной валюте и обеспечивает спрос на гособлигации, регулируя банки и финансовый рынок. В любом случае расходы на госдолг даже с повышенной премией не ограничивают государство в новых заимствованиях, а наоборот создают чьи-то доходы и спрос на новые выпуски. @truevalue

❗️ГЛОБАЛЬНЫЙ ОПРОС по зарплатам в финансах от профессиональной соцсети PERFORUM Друзья, хотите знать насколько изменились зарплаты ваших коллег за год и какие где зарплаты? Мы обновляем наш обзор по зарплатам. Пройдите опрос и получите отчет по его итогам! С вас качественные и честные ответы на вопросы, а с нас — отчет, который мы отправим на почту, которую вы укажете в конце опроса. В нем мы расскажем, сколько, где и за что платят. Опрос АНОНИМНЫЙ и Ваша КОНФИДЕНЦИАЛЬНОСТЬ гарантирована. ⏩Пройти опрос и запросить отчет (Время прохождения 3 минуты)

О росте экономики и "тупике" с дефицитом бюджета Настроения на рынках испортились после решения ЦБ снизить ставку только на 1 п.п. до 17%. Виной тому не только отсутствие варианта снижения на 2 п.п., но и старая риторика о дефиците бюджета ("больше дефицит выше ставка"), и непризнание проблем в экономике (у нас замедление и мягкая посадка, а не рецессия). Кирилл Кузнецов из Усиленных инвестиций показывает снижение во многих отраслях и взывает к true. Правда сейчас у всех своя. Много отраслей показывает минус, а часть продолжает расти. Моё мнение, что совокупно экономика уже в рецессии, а финансовые проблемы скрываются банками из последних сил. На уровне ВВП больше 50% отраслей по весу в минусе г/г, что характерно для отрицательного роста ВВП, как в 2022 (график). Но "выкрутасы" в статистике не дают опуститься в минус общему индексу. Во 2 кв. 2025 продолжали рост финсектор (+11% г/г), гостиницы и общепит (+9%), госсектор (+5%), по +3% информация и связь, строительство и самая крупная статья обрабатывающей промышленности, в который сидит оборонка. Дефлятор ВВП снизился до +3,6% г/г (при инфляции +9%). Во 2 кв. дефлятор ушёл в минус -2,6% кв/кв, что бывает редко и обычно в рецессию. По моим расчетам, дефлятор должен был быть -1% с учетом динамики рубля и нефти. Вот где спрятана рецессия кв/кв и г/г в 2025. Если -18% г/г дефлятора в добывающей промышленности понятны из-за курса рубля и нефти, то низкий дефлятор (+3%) в госсекторе удивителен после >10% в прошлом и в среднем по другим отраслям. В 4 кв. 2025 финансовый сектор (ФС) начнёт показывать существенный минус в ВВП из-за особенностей учёта льготного кредитования. Во 2 кв. 2025 рост ФС был +11% при дефляторе -10% (+17% и -17% целый год до этого) при КС 20+% против 16% год назад ‐ в 4 кв. 2025 увидим зеркально наоборот все цифры. По 2025 году жду официальный ВВП +0,5%-1% и до -1% в 4 кв. г/г. Ставку вряд ли ниже 15%. 💡Сейчас важнее тупиковая ситуация с высокой ставкой и попыткой связать её с дефицитом бюджета. Замкнутый круг: "дефицит бюджета из-за КС, высокая КС из-за дефицита". Мы забываем, что в дефиците и снижение доходов (ВВП 2025 будет не >221, а <210 трлн руб.), и процентные расходы, и компенсации банкам по льготным кредитам из-за высокой КС. Минфин уже согласился на высокие ставки, при этом готовит бюджет снова с нулевым дефицитом. Можно каждый год повышать налоги и держать высокую КС, но так и не добиться снижения дефицита. Также у нас нет понимания, что дефицит или рост частного кредита необходимы для формирования сбережений. Сейчас эта потребность выше, но она не идет в спрос и инфляцию. Сделаем мысленный эксперимент, что произойдёт, если КС повысить до 50%, или налоги до 50%, или курс переставить +50%. Примерно одно и то же - точно вырастут цены и номинальный ВВП. Что делать? - Не вставать снова на бессмысленную тропу войны с дефицитом за счет повышения налогов (НДС особенно) или "рисования" в прогнозах более слабого курса и высокого номинального ВВП. - Допустить дефицит бюджета до 2% ВВП на структурном уровне (ещё столько же будет за счет процентов по госдолгу). Либо выделить наконец в отдельную строку бюджета все финансовые расходы по ранее выданным льготным кредитам (1-2% ВВП в 2025). Тогда можно стремиться к реальному балансу бюджета на уровне 0, а не монетарному. PS. На РБК с Мая Нелюбина рассказывал о дефиците, М2, курсе и облигациях @HelicopterMacro политкорректнее меня написал про дефицит и инфляцию. @Politeconomics и @Бла-бла-номика (2) прошлись по лекции Кирилла Тремасова из ЦБ о монетарной инфляции. Есть что добавить: 1) признание только монетарной природы инфляции сравнимо с неверным представлением о работе современной денежной системы на уровне денежного мультипликатора; 2) когда думаете, что от индексации тарифов/налогов у людей остаётся меньше денег на что-то другое, допускаете непростительную на макроуровне ошибку: чьи-то допрасходы на ЖКХ, акцизы, НДС идут в чьи-то доходы и не меняют совокупный спрос. Но точно переставят цены вверх. Давайте уже балансировать экономику, а не бюджет! @truevalue

Набиулина сегодня в рамках финансового форума сказала что никакой рецессии нет, и признаков ее нет, а вместо этого только замедление роста экономики с идеей что мол бить тревогу не надо Давайте посмотрим на это замедление, цифры за 1е полугодие: - Продажи автомобилей, г/г: -26% (!), продажи грузовой техники -50-60% (!) - Продажи квартир, г/г: -22% (!) (новостроек -38%) - Продажи бытовой техники: -5% - Погрузка на сети РЖД: -8% - Выплавка стали: -5% - Трафик магазинов одежды и обуви: -9% - Добыча газа -3.2% - Производство электроэнергии -2% ChatGPT вроде говорит что такая ситуация (с ростом в одном секторе, падением в остальных) - часто называется скрытой или гражданской рецессией Может кто-то знает как это правильно называть и что должен делать ЦБ в таких случаях чтобы не было "too late"? Например Виктор https://t.me/truevalue - как ты смотришь? Рецессия это или не рецессия?)

На РБК с Мая Нелюбина и Богдана Прихода рассказал о своём отношении к ставке, дефициту, М2 и их "проинфляционности", курсе рубля и облигациях #сми https://youtu.be/tBauSbcOmQk https://vkvideo.ru/video-210986399_456243709 Взаимодействие ДКП и бюджетной политики у нас идет по неверному тупиковому пути. Об этом запишу ниже... @truevalue

О денежной массе и дефиците бюджета. Можно вечно смотреть на три вещи: как горит огонь..., одни экономисты связывают рост М2 с инфляцией... другие - дефицит бюджета с нездоровой ситуацией, крахом и коллапсом. Некоторые каналы удивляются ускорению роста денежной массы в августе 2025 +1,3% м/м по М2 и +1,5% м/м по М2X. Надеюсь, ЦБ не будет поддаваться поверхностному анализу и снизит ставку на 2 пп до 16%. 🗝 Темпы роста рублевой М2 (+14,5% г/г) остаются ниже ставки процента. Поэтому новые рубли лишь перераспределяют финансовые доходы и расходы, но не увеличивают совокупный спрос. Прирост совокупного кредита недостаточен даже для сбережения или погашения процентов. С учетом традиционного профицита бюджета (>0,5 трлн) и размещения ОФЗ корпоративный кредит мог принести в М2 >2 трлн руб. Основная часть в августе ушла в рублевые депозиты бизнеса +1,3 трлн, +0,2 трлн в наличные и очень мало в депозиты населения +0,1 трлн (после 0,7-1 трлн в прошлом). 🗝 Бизнес начал пополнять запасы высохшей ликвидности как только открылось окно возможностей в кредитовании. До этого остатки на счетах юрлиц снижались с 2024. Вопросы могут быть не к росту М2, а к низкому приросту депозитов физлиц - владельцы рублевых депозитов стали искать возможность сохранить доходность на рынке облигаций или в инвалюте. Ускорение в М2X +1,5% м/м как раз за счет валютных депозитов (+0,3 трлн руб. или +$4 млрд). Перераспределение рублей в валюту началось раньше через квази-валютные облигации и фьючерсы, а теперь дошло до депозитов. 🗝 Рост М2 или дефицита бюджета не является проинфляционным фактором сам по себе. Это следствие других процессов. Если из страны меньше уходит капитала или закрыт внешний источник финансирования, то более высокий рост внутреннего кредита, М2 или дефицит бюджета оправдан. 🗝 Также процентная ставка автоматически влияет на рост М2, кредита и дефицит бюджета. Большинство финансовых операций в системе происходит автоматически по начислению. При высоких ставках сначала начисляется больше процентных доходов и расходов, а потом уже включаются механизмы, которые балансируют прирост депозитов и кредитов. Компании вынуждены брать новые или реструктурировать старые кредиты, бюджет вынужден больше занимать на уплату процентов или компенсации по льготным кредитам банкам. Без этого банки потеряют капитал в пользу владельцев депозитов. 🗝 Кстати, графики динамики М2 с начала года содержат ловушку. Обман зрения при сравнении с низким ростом 2016-2019гг. исчезнет, если исключить резкое сокращение депозитов и кредитов юрлиц в марте-апреле 2025. На самом деле, устойчивые компоненты М2 (кредит юрлиц и депозиты физлиц) в среднем стабильно прибавляют ~1 трлн в месяц второй год. Два сюжета из выступлений в медиа: #сми 1) Эфир РБК. Поспорил с Михаилом Задорновым о дефиците бюджета и возможностях его финансирования (с 6-й и 11-й минуты). Что не так: ⛔️ "если мы удвоим объем внутренних займов, то бюджет стянет всю свободную ликвидность из банковской системы, из экономики и приведёт к росту ставок на денежном рынке" - нет, дефицит бюджета и выпуск долга создают ликвидные активы, никак не влияют на ликвидность. ⛔️ "банки ориентируются на стоимость длинных ОФЗ как на основу для своих кредитных ставок, а вовсе не на ключевую ставку" - большинство кредитов по плавающей ставке, а спреды по разным фиксам гуляют очень далеко от длинных ОФЗ. ⛔️ "других ликвидных активов кроме ФНБ у Банка России нет" - а где же >$300 млрд незаблокированных ЗВР, в том числе золота?! ⛔️ "ослабление курса поможет бюджету" - и так каждый год, неужели дефицит страшнее инфляции? ✅ но хорошо, что Михаил считает курс 85 руб. за USD равновесным. 2) Монокль "Мы балансируем на грани рецессии". Ответил на вопросы журнала об экономике, расходах и дефиците бюджета, льготном кредитовании и что будет определять решения Банка России по ставке. 🗝 Никто сейчас не бежит брать кредиты, чтобы увеличивать спрос. Деньги нужны на процентные расходы и обеспечение оборотного капитала из-за увеличения неплатежей в экономике. @truevalue

А в Китае, отличающимся высокими бюджетными дефицитом и ростом госдолга, правильно спорят с воззрениями на проблему долга Рэя Далио и предлагают использовать идеи Modern Monetary Theory #MMT 👉🏻 Статья 1 👉🏻 Статья 2 @truevalue

Основные направления ДКП на 2026-2028 гг. Традиционно с 2019 (2024) анализирую основной стратегический документ Банка России - ОНЕГДКП. По динамике импорта можно оценить курс рубля в разных сценариях Банка России. ЦБ пока не готов сделать прогноз по курсу публичным, но как и все обычно ставит на ослабление рубля. При этом приток валюты от внешней торговли и их резервов (=отток частного капитала) останется высоким и устойчивым >$70 млрд в год (~3% ВВП). Три сценария ЦБ (базовый, дезинфляционный и проинфляционный) мало отличаются друг от друга - инфляция замедлится до 3-5% в 2026, а ставка придет через 2-3 года к нейтральным 8%. В рисковом сценарии ЦБ предполагает апокалипсис с мировым кризисом и ценой нефти $30-35/bbl за Urals. Во всех сценариях нефть ниже чем раньше, но рубль крепче. Этот год показывает, как рубль может укрепляться против нефти и всех прогнозов. ЦБ сейчас ставит курс рубля себе в заслугу, но почему-то в 2024 при более высоких ставке и притоке валюты рубль слабел. ▪️Каждый год пишу о противоречиях в прогнозе динамики кредита и денежной массы М2. Кредит у ЦБ растет в 1,5 раза быстрее чем М2. В сумме за три года +53 против +36 трлн руб. Такое возможно лишь при нереалистичном изменении в структуре банковских балансов - новой долларизации активов, притоке средств нерезидентов или Казны, большим перетоке пассивов на эскроу, в облигации или капитал. В этом году прогноз по низкой динамике М2 +6-9% сбудется лишь в одном случае - если в декабре бюджет сократит существенно расходы и дефицит (нереалистично). ▪️Бюджетная политика (БП) все больше проникает в ОНЕГДКП. Слово "бюджет" встречалось 141 раз в 2022, 182 в 2023, 235 в 2024 и 314 раз в 2025. В этом году сразу три врезки посвящены бюджету: 4) о взаимодействии ДКП и бюджетной политики, 9) о БП в 2025-2028, 11) о льготном кредитовании. ЦБ подробно рассказывает о многих аспектах БП, но как обычно не избежал теоретических противоречий с работой современной денежной системе (#MMT): ⛔️ Якобы у бюджета есть "запас прочности" в виде бюджетного пространства, возможен "подрыв долгосрочной устойчивости государственных финансов" из-за дефицита и госдолга. ⛔️ ЦБ боится исчерпания ФНБ. 4 трлн (<2% ВВП) могут закончиться и тогда - "все пропало". Предлагает снизить цену отсечения нефти $60 и снова копить "профициты" бюджета. Предлагаю переписать часть ЗВР в ФНБ, чтобы забыть об этой выдуманной проблеме! ⛔️ Нужны "контролируемые дефициты и стабильный уровень долга" - кому как ни бюджету быть автоматическим стабилизатором в нестабильной экономике. ⛔️ "Низкий уровень госдолга и умеренные дефициты уменьшают чувствительность бюджета к циклическим колебаниям краткосрочных ставок" - не существует такого риска для суверенного эмитента. Всем известно, что процентные расходы финансируются без проблем из нового долга по БП. ⛔️ "Повышенные государственные заимствования сокращают доступный объем частных сбережений" - все наоборот! ⛔️ "Субсидирование эффективно... только на краткосрочные кредиты" - нет, эффект нельзя измерять расходами бюджета. Хорошо, что из правильной теории взяты другие основополагающие тезисы: ✅ Цели и той, и другой политики дополняют друг друга, но бюджетная политика обычно воздействует на совокупный спрос быстрее. ✅ Ограниченность доступных экономике ресурсов (рабочей силы и основного капитала) - здесь важно добавить про ограниченность реальных, а не финансовых ресурсов. ✅ В бюджетной политике кроме дискреционных изменений действуют автоматические стабилизаторы (в отличие от ДКП). ✅ Бюджетная политика может со временем влиять на потенциальный выпуск через прямое наращивание факторов производства и их производительность. PS. В прошлом сравнивал тексты дословно в Google Docs, но в этот раз изменений почти нет, включая трансмиссионный механизм и нейтральную ставку. Такую бы стабильность в ДКП. Опыт 2024 говорит, что кредитом эффективнее управлять не ставкой, а пруденциальными мерами и условиями льготного кредитования. Рост экономики и инфляция идут ниже прогноза ЦБ. Ставку можно снизить и на 3 пп до 15%, но ЦБ вряд ли решится ниже 16%. @truevalue