Era Global

​​💡Экономика США на последнем издыхании? В начале июля вышли данные по PMI в США: 📍ISM manufacturing PMI 48,5 (ранее было 48,7) 📍ISM services PMI 48,8 (ранее было 53,8) Основной момент: деловая активность, судя по всему, перешла к резкому замедлению. Если месяц назад мы хотя бы видели ускорение сервисного PMI (подробнее на графике ниже), то теперь замедление на оба фронта. Аналитики в Compound отмечают, что Manufacturing PMI в США находится ниже 50 пунктов (нейтральный уровень) уже 19 из 20 последних недель. Так происходило почти перед каждой из последних крупных рецессий. 📉 Вместе с этим о замедлении экономики сигнализируют и другие данные. Например, замедляющийся рост реальных располагаемых доходов и ускорение безработицы. В этом смысле рынок труда наиболее чутко реагирует на макро, поэтому ФРС за ним так плотно следит. Все это – подспорье в скором снижении ставки ФРС. Нужно понимать, что это замедление пока не уровня рецессии, но его может быть достаточно для того, чтобы снизить инфляцию. Что является одной из причин позитива на рынках. Отметим ещё кое-что. Исторически S&P 500 почти всегда положительно коррелировал с PMI. Весной 2024 эта корреляция нарушилась и так и не восстановилась. Это ещё один из многих аргументов за коррекцию рынка ближе к осени.

​​📉 Инфляция в США падает Вышли позитивные данные по инфляции в США. Коротко: 📍CPI м/м = -0,1% (прогноз +0.1%; ранее 0%) 📍CPI г/г = +3% (прогноз +3,1%; ранее +3,3%) 📍Базовый CPI г/г = +3,3% г/г (прогноз +3,4%; ранее +3,4%) Лучше ожиданий по всем направлениям. Трежерис тоже ожидаемо поползли вверх. Это первый раз с 2021 года, когда инфляция опускается до 3%. 👉 В основном снижаемся за счет наиболее волатильных категорий – еда и энергия (топливо) На этом фоне рынок свопов стал закладывать первое понижение ставки ФРС уже в сентябре с вероятностью 75%. Все это происходит вкупе с заметным охлаждением экономики, основные индикаторы – PMI и безработица. И при этом охлаждение умеренное, его недостаточно, чтобы началась полноценная рецессия. То есть сценарий мягкой посадки, когда удастся снизить инфляцию и не допустить рецессии, становится все более вероятным. 💹 Также случилось то, чего мы давно не видели. Пошел переток денег из биг техов в small cap. Пока это непохоже на полноценный тренд, но это демо-версия того, что будет, когда рынок выйдет на полноценную бычью траекторию. Мы с вами про это много говорили ранее, в том числе и на вебинаре. Считаем, что это будет основной тренд 2025 года.

​​Перспективы рынка EV-авто За 5 месяцев 2024 года в мире купили 1,3 млн автомобилей (+23% г/г): 🔸Продажи BEV (чистый электромобиль) выросли на 17% г/г 🔸Продажи гибридных электромобилей выросли на 37% г/г При этом доля BEV в покупках электромобилей остаётся стабильной уже несколько лет и составляет около 60-70%. Более 60% всех электромобилей приходится на Китай, где сохраняются высокие налоговые льготы и субсидии для покупателей EV, но даже при исключении Китая из статистики мы увидим стабильный рост продаж EV-cars в остальном мире с темпами +12% г/г. Интересно, что если из статистики вместе с Китаем исключить крупные рынки Европейского Союза и США, то рынок электромобилей покажет рост в мае на 42% г/г. Понятно, что тут работает эффект низкой базы, но 42% для 2024 года это всё-таки высокое значение. Возвращаясь непосредственно к продажам новых автомобилей, имеет смысл посмотреть на самые продаваемые модели. Лидером продаж в мае 2024 года стала Tesla Model Y с 89 000 проданных авто (-6% г/г). Второе и третье место занимают машины от BYD: Song и Qin Plus с гибридным и BEV двигателями с соответствующими продажами в 63371 и 49294 автомобилей. На четвёртом месте вновь Tesla Model 3 c 45 000 продажами (+12% г/г). 🌎 Общая мировая динамика показывает, что спрос на электромобили растёт и локальное снижение интереса в США выглядит как негативные последствия жёсткой ДКП, и дальнейший спрос будет только расти. Уже сейчас в США каждая 10-я проданная машина имеет BEV двигатель. А впереди премьеры новых и доступных EV-cars от Ford, и Tesla, что подтолкнёт спрос. 🔮 По прогнозам аналитиков, к 2030 году каждая вторая новая проданная машина в США будет с гибридным или BEV двигателем. И для оценки справедливости такой гипотезы предлагают посмотреть на Калифорнию, которая исторически является законодателем трендов в США. В Калифорнии в 2023 году каждый четвёртый автомобиль был гибридным или BEV, а к 2030 году в штате электромобили составят 65% от всех продаж. Как видим, проблемы с электромобилями в первую очередь связаны с дороговизной кредитов, а спрос на EV-cars остаётся высоким, несмотря на все проблемы и критику направления. В этой связи повторяем свой тезис о том, что делать ставку на одного автопроизводителя в условиях становления рынка крайне сложно и оптимально "продавать лопаты", т.е. инвестировать в производителей коммодитиз, спрос на которые в любом случае будет расти вслед за объемом производства. В частности, речь о меди, литии и неодиме.

​​🇺🇸 “Президентский” год и почему он так важен для рынка Год накануне президентских выборов США всегда особенный и вызывает волну обсуждения относительно политики каждого президента. 🔎 А что, собственно, особенного? Предвыборные обещания, горячие дебаты, подведение итогов уходящего президентского цикла, планы каждого из кандидатов на будущий – всё это способствует повышенной волатильности. На графике ниже отражена сезонность S&P 500 в “президентский” и “непрезидентский” год. Главное отличие – это 1 полугодие. Дальше идет синхронизация. В среднем, за полгода до выборов S&P 500 рос на 5% ⚠️Какие выводы нужно сделать нам, частным инвесторам? Главное: влияние выборов переоценено. Президентские обещания, как правило, не выполняются (либо выполняются, но извращенной форме). Самый яркий пример – это победа Байдена в 2020 году. Помнится, рынок ждал, что во время его президентства отношения с Китаем потеплеют. Но спустя пару лет вышли на абсолютно новый уровень торговых войн. 🚨Но грядущие выборы действительно могут стать необычными. 1️⃣ Во-первых, должна решиться проблема дефицита бюджета и раздувшегося госдолга – следующему президенту нужно будет расхлебывать всю эту кашу. 2️⃣ Во-вторых, всех интересует судьба Tax Cut & Jobs Act (TCJA). Большинство его положений истекает в конце 2025 года. Если его не продлят, то ставка налога на прибыль компаний вырастет с 21% обратно к 35%. 3️⃣ В-третьих, раскол между демократами и республиканцами усиливается. Миграционная политика, управление бюджетом, отношение к геополитике – разногласия почти по всем направлениям. Наблюдать будет интересно. Одно настораживает: S&P 500 сейчас сильно выбивается из своей средней многолетней динамики. На наш взгляд, оптимальный сценарий – это начало коррекции в июле-августе. В 2022 и 2023 году индекс стабильно показывал сильную слабость осенью. В 2020 году перед выборами тоже было несколько откатов. Зато после выборов наступало сезонное ускорение и Санта-ралли. В этом году оно может быть подкреплено и долгожданным циклом начала снижения ставок. Но до окончания выборов риски будут повышенными. Так рынок закладывает риски и перестраховывается.

​​📉 Сезонность VIX – ждем коррекции? Отслеживаем динамику VIX на регулярной основе. Как показывает история наблюдения с 1990 года (подробный график ниже), каждый год S&P 500 сталкивается с двумя волнами волатильности: весенняя и осенняя. Пик приходится на март и октябрь. 🤔О чем это говорит? VIX – это мера волатильности рынка. И традиционно в марте и октябре она наиболее высока. Сезонность в акциях – действительно существующее явление, а не что-то выдуманное. Разные экономисты дают разные объяснения этому: от структурных изменений в экономике и флуктуаций спроса до эффекта самосбывающегося пророчества. Факт в том, что сезонность работает. То, что этой весной всплеск случился с опозданием – скорее, исключение. Да и то, в конце концов, мы увидели всплеск волатильности, просто чуть позже, в мае. Сейчас мы видим, что рынок локально перегрет. Динамика акций той же NVIDIA показывает, что бигтеху расти все сложнее. А на горизонте маячат выборы. 📉 Считаем коррекцию в течение нескольких недель в период с августа по октябрь наиболее вероятным сценарием. Потом перегретость снимется, а у S&P 500 ближе к концу года появятся драйверы для роста широким фронтом (снятие политической неопределенности, первое понижение ставки, переток капитала из бигтеха в middle cap).

Позитивные сигналы для снижения ставки ФРС Экономика США показывает слабость по ряду важных параметров: 👷‍♀️Уровень безработицы достиг самого высокого уровня за последние два года. 🛒Потребительский спрос идёт на спад, и снижаются даже расходы на рестораны, кино и концерты Индекс сектора услуг в июне упал до 48,8 п. (53,8 в мае) Индекс новых заказов в июне упал до 47,3 с 54,1 в мае Сокращение потребительского спроса усугубит ситуацию на рынке труда, т.к. компании из сектора услуг будут меньше нанимать и даже могут начать сокращать персонал. Что крайне негативно для страны, где 86% работающего населения трудятся в сфере услуг. В основном этот тренд у наиболее малообеспеченных домохозяйств. Они уже сталкиваются с сокращением сбережений и растущими долгами сформированными в период высоких ставок. Крупные ретейлеры также отмечают, что фиксируют изменение в покупательских настроениях в сторону предпочтений товаров по более низкой ценовой категории.Такую же тенденцию отмечают и стриминговые сервисы, где доминируют подписки по более низким ценам, но с рекламными блоками. По отчетам компаний, которые продают товары, а не услуги, мы видим, что потребитель ослаб. Скоро и в услугах может образоваться подобная тенденция. Пока речи не идет про рецессию, но охлаждение экономики проклевывается все более отчетливо. Чиновники из ФРС также пристально следят за негативными данными, сигнализирующими о слабости на рынке труда. Вместе с этим снижение покупательской активности должно привести к снижению инфляции, что и является целью сохранения высокой ставки в США. Мировые ЦБ уже начали цикл снижения ставки, и мяч на стороне ФРС. ФРС последние из крупнейших ЦБ тянут со снижением ставки. И для них очень важно не пережать, т.к. можно навредить экономике. Слишком поздно начать снижать ставку так же плохо, как сделать это слишком рано. Чиновники это прекрасно понимают. Учитывая все большое число индикаторов, сигнализирующих о замедлении экономики, если завтра выйдет позитивная инфляция, то вероятность снижения ставки в сентябре станет очень высокой.

​​🔎 EPAM – как выглядит в сравнении с конкурентами? EPAM, как и вся отрасль IT-консалтинга, переживает непростое время. Акции вернулись к поддержке 180-185$. По совместительству это 5-летние минимумы (уровни весны 2022 года). На первый взгляд, действительно дешево. Имеем следующее: ✅ FWD P/E Non-GAAP = 18,4х при среднеисторическом 40х. Дисконт более 50%. ✅ Хороший баланс, отрицательный чистый долг. Денежные потоки тоже крепкие. FCF положительный, TTM FCF = 578 m$. ✅ Доходы, по сути, почти не снижаются. TTM выручка от 1 квартала 2024 = 4,65 b$ (+24% к “докризисному” 2021 году). Зато котировки с пиков 2021 упали на 74%. Значит ли это, что EPAM интересна для покупки? Вряд ли. Ключевой момент – это более высокая оценка при более низких темпах роста в сравнении с аналогами в отрасли. Смотреть на среднеисторический P/E тут никакого смысла нет, в те времена компания росла по 30%+ в год. Оценка IT-консалтинга сейчас тяготеет к 10 FWD P/E. Пример – Genpact, Magic Software. О прогнозных темпах роста подробнее ниже. Основное: рост выручки за последний год отрицательный, CAGR прибыли за 3 года 7% против 10-27% у аналогов. То есть нет чего-то особенного, что бы оправдывало более высокую оценку. То же самое касается и маржи. Операционная, чистая рентабельность и маржа по EBITDA примерно на средних уровнях. Также нет дивидендов, в то время #G платит ~2%, #MGIC - 4%. 🤔 Почему тогда такая разница в оценке? Вероятно, рынок до сих пор ждет от EPAM возврата к прежним темпам, как только все уляжется. Проблема в том, что этого может не произойти. Особенно в условиях слабого спроса на IT-консалтинг. В таком случае оценка может улететь к 12-14 P/E. Это подразумевает серьезный даунсайд. Поэтому компания держится на надежде, что она вернется на круги своя, в чем есть сомнения. Тут мы предпочитаем выбирать более безопасный вариант.

REIT набирает силу Ожидания инвесторов на снижение ставки ФРС внушают надежду на рост REIT. И REIT уже начали сокращать дисконт к своей справедливой стоимости (NAV или СЧА – стоимость чистых активов). На конец июня REIT имели медианный дисконт в размере 15,5% к консенсусной оценке СЧА по сравнению с 16,5% на 31 мая и 19,1% на конец апреля. 🏨 Самый высокий разрыв в оценке наблюдался в гостиничном секторе, где средний медианный дисконт к СЧА на конец июня составил 30,7%. 🏢 Офисные REIT заняли вторую строчку по дисконту с 29,9%. 💻 ЦОД оказались единственными из REIT, где наблюдается премия к СЧА в размере 9,6%. Динамика в REIT неоднородная, и если с ЦОД ситуация предсказуемая, то остальные отрасли все еще торгуются с заметным дисконтом, но не везде он оправдан. Например, высокий дисконт в гостиничных REIT не бьётся с ростом туристических поездок и командировок, что видно по траффику в аэропортах и прибылях туристических компаний. Наш подход – диверсифицировать REIT по разным отраслям. У нас есть как представитель ЦОД, так и офисной и отельной недвижимости, которые удалось купить с хорошим дисконтом. Также сокращение дисконта это сигнал, что рынок понемногу признает, что колоссальных проблем в REIT так и не случилось, а ставку уже скоро будут снижать. Максимальный дисконт пришелся на осень 2023 года.

​​🚗 Stellantis – близки к очень привлекательным уровням Stellantis опустилась к сильному уровню поддержки – 18-20$. Акции падали с марта из-за посредственного отчета, который отражал снижение продаж, в т.ч. в связи с переходом на новые модели. ➡️ И вот цена снова отражает дисконт к среднеисторическим. Напомним, чем интересна Stellantis: 📍Дёшево. По основным мультипликаторам на 50-70% дешевле среднеотраслевых. FWD P/E Non-GAAP = 3,7х, FWD EV/EBITDA 2х. Это достигается в т.ч. за счет хорошей рентабельности (чистая маржа в 2 раза выше средней по сектору) 📍Дивиденды и байбэк. Планируется, что в 2024 через байбэк компания вернет акционерам более 7,7 млрд евро (более 10% от капитализации), а Payout повысят с 25% до 25-30% (форвардная див. доходность 8,3%). Итого акционерам вернут около 19% стоимости (!) 📍Терпимые прогнозы на 2024. Чистая маржа останется на высоком уровне, 10-11%. Должны сохранить положительный FCF, хотя он будет заметно ниже, чем в 2023. В целом, компания утверждает. что переживает “временные” трудности, и скоро они подойдут к концу. 📋Нам Stellantis интересна, диапазон 18-20$ выглядит привлекательно с ориентиром на нижнюю границу. Это по совместительству значения боковика 2021 года. У акции высокий запас прочности с точки зрения дисконта к среднеотраслевым мультипликаторам. Основной негатив в цене. Упасть ниже 18$ получится только на плохом полугодовом отчете или масштабной коррекции рынка.

​​Рост безработицы в США – позитив или негатив? Выкатили отчет по рынку труда в США. Вот данные за июнь: 📍Занятость в несельскохозяйственном секторе = 206 тыс. при прогнозе 191 тыс. 📍Безработица 4,1% при прогнозе 4% (в прошлом месяце было 4%) 🔎 О чем это говорит: Несмотря на то, что экономика добавила больше рабочих мест, чем ожидалось, рынок труда в целом охлаждается. Интересно, что двумя днями ранее чиновники ФРС отмечали снижение рисков перегрева на рынке труда, что как бы намекает на скорое смягчение ДКП. Логика здесь простая – охлаждение рынка труда явный сигнал замедления экономики и соответственно инфляции, для ФРС это одна из причин, что ставку не стоит передерживать на текущих уровнях, а то можно перестараться. 💡 Другой важный момент – это динамика оплаты труда. Средняя зарплата за час прибавила 0,3% м/м после +0,4% в мае. За год зарплаты выросли на 3,9% (в мае было +4,1% г/г). Это самый низкий показатель с 2021 года. Причем рост зарплат в диапазоне 3-3,5% г/г соответствует таргету ФРС по достижению инфляции 2%. То есть цель близко. Это позитив. 📋 Поэтому придерживаемся прежнего мнения насчет высокой вероятности первого снижения ставки уже в этом году. Это будет разворотный момент для долгового рынка. Да и многие акции это решение также поддержит.