Domus Verus

​​Обзор банковского сектора: как высокая экономическая активность уживается с высокой ставкой Вчера ЦБ опубликовал обзор банковского сектора за январь, а накануне были опубликованы данные по потребительским ожиданиям и мониторингу предприятий. В начале года в экономике складывается интересная ситуация. ▪️Потребительские настроения опять обновляют максимумы. На этом фоне потребительское кредитование в январе вернулось к сезонной норме (+0,8% м/м vs. +0,7% в 2020-2023 г) после снижения в декабре (-0,1%). ▪️Аналогично высоки ожидания предприятий по производству и спросу, которые подкрепляются высокой инвестиционной активностью. Ценовые ожидания бизнеса при этом снижаются. ▪️Вместе с этим ключ 16% стимулирует население больше сберегать. Да, в январе наблюдался сезонный отток средств, но объем был существенно ниже, чем в предыдущие годы (-0,7% м/м vs. -2,3% в 2020-2023), и снимались средства только с текущих счетов (-6,7%), тогда как вклады росли (+2,5%). 💡Есть ощущение, что шестеренки денежной политики наконец-то заработали. Пока, правда, больше через сберегательную активность, но и одного этого уже немало. Отдельно расскажем про рынок недвижимости, тут тоже много интересных моментов: ▪️Остатки на счетах эскроу снова сократились из-за больших раскрытий. В январе раскрылось счетов на 413 млрд. руб. (на 30% больше среднего за 2023 г.). Раскрытия (= вводы) держутся на очень высоком уровне четвертый месяц подряд, но так долго продолжаться не может — иначе за полгода у нас введется половина всего строящегося портфеля. А значит, в ближайшие месяцы вводы сократятся (быть может, уже в апреле 😉). ▪️Несмотря на все это, притоки на эскроу также были большими — около 350 млрд руб. Это в полтора раза больше января прошлого года. То есть в январе продажи в деньгах были очень даже хорошими! Правда, нужно иметь в виду, что часть притока на эскроу в январе происходит по ипотеке, которую люди взяли в декабре. Но этот фактор исключается сравнением динамики год к году. ▪️Удивительно сильно сократилось погашение ипотеки. В январе погасили только 166 млрд руб., против 260 млрд в среднем за 2023. Скорость погашения выросла с 6 до 9(!) лет. В феврале, судя по предварительным данным, выдачи льготки лишь немного выше, чем в январе за счет большего количества рабочих дней. В то же время снижение комиссий Сбером и приближение дедлайна по льготкам должны ускорить выдачи в ближайшие месяцы. 💡В конце заметим, что многие аналитики отмечают слабую динамику корпоративного кредитования, но эти данные вводят в заблуждение. Просто кредитный импульс временно заменил бюджетный. Банки и бизнес получили несколько триллионов из бюджета и сократили свою задолженность соответственно перед ЦБ и банками. Кроме того, население весь отток средств с депозитов по-сути положило на счета эскроу (то есть в бетон). А банки между делом заработали рекордную прибыль 354 млрд. руб. А ещё на счета людей падает 300-400 млрд процентов по депозитам в месяц (при средней ставке 8-11% годовых) В общем, шестеренки ДКП хотя и вертятся, но экономическая активность пока остается высокой. И это хорошие новости, господа. Всем хороших длинных выходных! @DomusVerus

​​Как регионы экономику восстанавливали Экономика России в последние два года показала удивительную устойчивость. В короткие сроки удалось восстановить производство и наладить новые международные связи взамен оборванных. Однако остается много вопросов о том, как эти процессы происходят на уровне регионов. Какие росли лучше, какие – хуже, что с ними будет дальше? Сегодня ответим на эти вопросы. Посмотрим, как регионы справились с вызовами последних двух лет, что изменилось после начала СВО и какие наметились новые тенденции. Как обычно, коротко ниже, а подробнее с графиками и пояснениями в PDF: ▪️Большинству регионов удалось быстро оправиться после шока 2022 года и наладить экономические процессы. Промышленное производство за два года выросло на 4,2%, а обработка – на 7,8%. Основу обеспечили столичные агломерации, но немалый вклад также внесли регионы Урала и Поволжья. В абсолютном выражении топ-10 регионов дали более 50% прироста всей страны. ▪️Такая динамика требует огромных ресурсов. За два года во всех регионах ощутимо снизилась безработица. Тренд наблюдался даже на Северном Кавказе, где ситуация с занятостью традиционно остается сложной. Аналогичным образом повсеместно росла потребность в рабочей силе. Сильнее всего – в "обрабатывающих" регионах, но потребность усилилась и в "добывающих", которые теперь вынуждены бороться за кадры. ▪️Это привело к быстрому росту заработных плат, а поскольку большая часть трудовых ресурсов была "съедена" обрабатывающей промышленностью, именно здесь зарплаты росли сильнее всего (Урал, часть Сибири и Поволжья). Дополнительные доходы быстро потекли в потребление. В 2023 году оборот розничной торговли почти полностью восстановился после падения в 2022. Сильнее просели крупные регионы, которые привыкли потреблять в больших объемах. А вот многие регионы поменьше смогли даже нарастить торговлю. ▪️Высокий спрос не обошел стороной и недвижимость. За два года число выданных ипотечных кредитов выросло на 40%. Как и в случае с торговлей, лучше всего росли небольшие регионы. Например, в Тыве выдачи выросли в 11 раз, на Алтае – в 3 раза. Высокий спрос наблюдался и в ряде крупных региональных центров (Екатеринбург, Тюмень), а масштабные программы поддержки обеспечили хороший рост выдач на Дальнем Востоке. Предложение оперативно подстраивалось под растущий спрос: портфель строительства МКД за два года вырос на 10% и превысил 100 млн кв. м. В той же Тыве портфель разросся в 17 раз, на Алтае – в 6 раз. Хуже всего ситуация со стройкой в СПБ – спрос не растет, а предложение снижается (подробнее об этом мы писали здесь). 💡Таким образом, в последние два года лучше всего себя чувствовали промышленные регионы Урала, Сибири и Поволжья. Там же быстрее растут заработные платы и спрос. В то же время развитие отношений с Китаем и масштабные меры поддержки дали толчок развитию и Дальнего Востока. На всех этих территориях происходит мощный рост строительства и инвестиций в основной капитал. В столичных регионах ситуацию нельзя назвать плохой: производство и зарплаты тоже растут, стройка идет. Но из-за высокой базы темпы там слабее. Все это говорит о том, что регионы начинают понемногу догонять столицы. Что самое главное – процесс этот идет с самого низа, то есть с менее зажиточных регионов. И эта тенденция, вероятно, сохранится в ближайшие годы. @DomusVerus

Сегодня посмотрим, что происходило у крупнейших топ-15 застройщиков в начале года. Они представляют около 40% рынка – выручка 139 из 345 млрд руб. за январь 2024 г. и 2 из 5,5 трлн руб. за 2023 г. Выручку считали из данных проектных деклараций (ПД). Оценка не претендует на точность, но мы старались исключить оптовые продажи, ошибки и прочие отклонения. Результаты близки к тому, что уже озвучили Самолет и Эталон. Среди топ-15 есть 7 публичных застройщиков – у 4-х обращаются на рынке акции и облигации (ПИК, Самолет, ЛСР, Эталон), ещё у 3-х только облигации (Setl, Брусника, Страна). Поэтому информация будет полезна и тем, кто интересуется рынком жилья, и инвесторам на бирже. Итак, в январе 2024 снижение пока сезонно неуверенное (-24% к среднегодовому значению за 2023). Но у отдельных компаний ситуация различается сильно от -48% до +94%. Многие в 2 и более раз нарастили продажи во II п. 2023 г., но в январе вернулись к уровням годовой давности. ▪️Самолет обошел ПИК по метрам, но пока не по деньгам. ПИК не участвовал в погоне за метрами на ажиотаже, но зато удачно воспользовался конъюнктурой и поднял цены. В январе цены у ПИК были выше средних за 1кв. 2023 на 14%, при этом объемы упали сильно -45%. ▪️Если у ПИК рост цен был скорее органическим, то у других компаний изменение цен обязано в большей степени структуре продаж в пользу более дорогого жилья. Мы уже писали об Эталоне, который стал абсолютным лидером топ-15 по приросту и метров (+187% к 1кв. 2023), и цен (+32%) в январе. Все благодаря крупнейшему проекту Shagal. 💡Средние цены сделок по России, на самом деле, уже перестали расти. Мы посчитали цены без учета изменения структуры продаж и увидели снижение в топ-5 регионов – Москва, Московская обл., Санкт-Петербург, Краснодарский край и Свердловская обл. В менее крупных регионах ситуация остается разнородной. Где-то цены все ещё быстро растут (Самара, Саратов, Ярославль), но в среднем по России индекс -0,6% м/м до 160 тыс. руб. за кв. м. Будем держать вас в курсе. Февраль будет интереснее. @DomusVerus

​​Продажи в январе: динамика лучше ипотеки На прошлой неделе рассказали, что происходило в январе с ценами. Сегодня подведем итоги продаж и выделим звезд январского рейтинга застройщиков. ▪️Продажи жилья по ДДУ в РФ в январе составили 37,7 тыс. квартир – на 50% ниже декабря, но на уровне января 2020 г., как будто все льготные программы уже отменили. ▪️В Москве динамика как в среднем по России – продажи снизились на 50% м/м до 5,3 тыс. квартир. В премиум сегменте (бизнес+элит) продажи сократились меньше – до 2 тыс. (-47%), а в эконом (типовой+комфорт) - до 3,3 тыс. (-52%). И в том, и в другом сегменте влияние оказали ограничения по льготной ипотеке (увеличение ПВ с 20% до 30%, снижение максимальной суммы кредита с 12 до 6 млн руб.). Но доля ипотеки в премиум сегменте существенно меньше, потому и падение продаж было чуть скромнее. ▪️В других регионах динамика была как значимо хуже, так и уверенно лучше. Больше всех удивил Санкт-Петербург. В январе продажи в СПб снизились очень скромно -10% относительно декабря до 4,3 тыс. шт. За это можно похвалить Setl Group, который нарастил продажи в 1,5 раза за месяц до 1,8 тыс. шт. - а это, на минуточку, 40% всех продаж за месяц в СПб. А проект девелопера Пульс Премьер и вовсе стал самым продаваемым в РФ по количеству квартир – в январе продано 469 квартир или 10% всех лотов. Выручка от проекта 4,3 млрд руб. А самым продаваемым проектом в Москве стал Shagal Группы Эталон, сместивший с прошлогоднего пьедестала Остров Донстроя. В январе Шагал принес 4,6 млрд руб. выручки. Продано 173 квартиры, но выручка больше, чем у Setl Group. Средняя площадь лота в Шагале больше в 1,9 раза (67 кв.м), а средняя цена – в 1,5 раза (362 тыс., что ниже на 13% декабря). ▪️Средняя цена сделки по РФ выросла до 173 тыс. руб./кв.м (+1,8% м/м). Мы заметили значимое расхождение в динамике по отдельным регионам. В целом цены в регионах продолжали уверенно расти, а в столице – снижались. В Москве средняя цена сделки по всем типам жилья опустилась до 353 тыс. руб. (-1,9%). Заметнее всего цены упали в премиум сегменте - до 455 тыс. руб. (-4,5% м/м). Сказалось и снижение индекса цен, и изменение структуры продаж. Так, ощутимо выросла средняя площадь лота, при этом снизилась доля дорогих лотов. Все это не касается одного элитного проекта, который занял третье место нашего чарта – в ЖК Бадаевский продали всего лишь 10 квартир на 2,9 млрд руб. 💡Что дальше? В январе в игру вступил Его Величество Cash. Если ипотека упала на 70%, а продажи – на 50%, то количество сделок за наличные увеличилось. Что-то подобное мы увидим и в феврале. Застройщики могут увеличивать цены в прайс-листах, но предлагать большие скидки за сделки без участия ипотеки. @DomusVerus

​​Как изменится мир через 100 лет? За 250 лет со времен промышленной революции население мира резко возросло. Но все чаще мировой мейнстрим предупреждает о демографическом кризисе. И. Маск, вон, регулярно высказывается, что проблемы с демографией – главный вызов для будущего человечества. Демография – двигатель любого глобального процесса. От размера, роста и структуры населения зависит и экономика, и социальная ситуация, и еще много чего. За примерами далеко ходить не надо. В результате бэби-бума 50-60-х развитие технологий и рост производительности привели к удвоению темпов роста мирового ВВП. С 1980-х прирост населения замедлился, а число работающих людей снижалось. В результате в 2010-х рост мировой экономики едва превышал 2,5% – самый низкий темп в послевоенной истории. А к концу 21 века число людей может и вовсе сократиться впервые со времен чумы. Сегодня влюбленные обмениваются открытками и ходят на свидания. Мы не то, что бы разделяем эти западные интенции, но считаем, что это повод отвлечься от рынка жилья и поговорить о царице семейных отношений – демографии. Что происходит сейчас? ▪️Численность населения планеты растет на ~80 млн чел. в год и уже превышает 8 млрд. ▪️При этом рождаемость ежегодно снижается уже несколько десятилетий. В 2021 г. средний коэффициент рождаемости составлял 2,3 ребенка на женщину против >5 в 1960-х. Ситуация разнится по регионам. Рождаемость выше среднего в Австралии и Н. Зеландии (3,1), Азии и Африке (2,8). В остальных регионах (где проживает 2/3 населения мира) показатель упал <2,1 – уровня, достаточного для сохранения текущей численности. ▪️Продолжительность жизни к 2021 г. достигла 74 лет и почти каждый год обновляет максимумы – спасибо медицине и снижению смертности. Но в наименее развитых странах с высокой материнской и младенческой смертностью и насилием люди живут сильно меньше «среднего по больнице». И наоборот для развитых стран. Разница между минимальной (53) и максимальной продолжительностью (86) по странам достигает 33 лет. ▪️Международная миграция растет и в развитых странах становится основным фактором прироста населения. В 1980-2000 население в развитых странах росло за счет естественного прироста. В 2000-х тренд развернулся, и к 2021 г. вклад миграции в рост численности (80,5 млн чел.) стал превышать вклад естественного прироста (66,2 млн). 🗝 Хотя уровень рождаемости падает, численность населения пока растет из-за снижения смертности. Население стареет – впервые в истории людей 65+ лет больше, чем людей младше 5 лет. Что дальше? 💬 Демографические процессы инертны, и тренды, доминирующие сейчас, можно продлевать на десятки лет вперед. Так поступили аналитики ООН и подготовили прогноз мировой демографии до 2100 г.: ▪️Продолжительность жизни продолжит расти, а население вырастет с 8 до 10,4 млрд чел. к 2100 г. ▪️Коэффициент рождаемости по миру снизится до 2,1. В развитых странах, Латинской Америке, Ц. и Ю. Азии показатель опустится <2, а главным драйвером прироста населения будет миграция. ▪️Более половины естественного прироста обеспечат лишь 8 стран Африки и Западной Азии. В этих странах коэффициент рождаемости снизится с >3,5 до 2,5, но останется на достаточном уровне для сохранения естественного прироста. Все рассуждают, мол, где России будущее искать, на Западе или Востоке. Может ни там, ни там, и вообще в Африку надо двигаться? Мы бы никуда не торопились, а строили центры притяжения у себя. Сложно согласиться с прогнозом ООН, что в Африке будет жить больше всех, а в ЮВА будет коллапс. У нас тоже есть регионы с высокой рождаемостью, но не все из них станут центром притяжения. 💡В общем к 2100 г. продолжительность жизни будет еще выше, а население – еще старее. И в этот момент его численность начнет сокращаться. Тогда возникнет серьезный вопрос – как дальше жить экономике. Хотя не исключаем, что к этому моменту в офисах и на производствах будут трудиться роботы, а человеки будут с̶т̶р̶а̶д̶а̶т̶ь̶ о̶т̶ н̶е̶в̶ы̶н̶о̶с̶и̶м̶о̶й̶ л̶е̶г̶к̶о̶с̶т̶и̶ б̶ы̶т̶и̶я̶ заниматься творчеством. Главное, чтобы не как у Хаксли. @DomusVerus

​​Метрики ПФ: лимиты пошли против тренда В пятницу ЦБ опубликовал финальные данные по проектному финансированию. По горячим следам поделимся основными наблюдениями и выводами. ▪️Самым неожиданным стал рекордный прирост кредитных лимитов. В декабре общий объем лимитов вырос на 539 млрд руб., а без учета погашений и вовсе оказался близким к 1 трлн руб. (в 2 раза больше среднего в 2023 г.). И это несмотря на сезонно высокий объем вводов жилья под конец года, из-за которого ожидаемо сократились средства на эскроу и выбранная кредитная задолженность (ОСЗ). Рекордный прирост лимитов говорит о том, что интерес застройщиков к будущему строительству вырос. Это может показаться контринтуитивным: вроде бы все в этом году ждут сокращения спроса, девелоперы готовятся переносить запуски новых очередей вправо и т.д. Дело вот в чем. Перенос запуска проекта или старта строительства новой очереди – тактическое решение застройщика. Имея на руках землю и готовый проект, девелопер может подождать какое-то время, чтобы осмотреться, оценить уровень спроса и т.д. Такое решение не требует изменения лимита. Подписание лимита – решение стратегическое. Лимиты сейчас подписываются на подготовительном этапе строительства (покупка земли, разработка документации), который занимает до 2-х лет. И только потом начинается стройка. А девелоперы, как мы знаем, планируют свой бизнес на 5 лет и больше. В результате, рост лимитов говорит о том, что ожидаемая просадка спроса в этом году пока на долгосрочные ожидания застройщиков не влияет (тем более что -30% по продажам в этом году это скорее нормализация рынка после дефицита). Посмотрим, как на эти планы повлияет охлаждение спроса в январе-феврале. ▪️Выборка кредитных средств в декабре была близка к 600 млрд – новый исторический максимум. Выдачи традиционно растут в конце года в преддверии праздников, но если в декабре 2022-го выдачи выросли на 30% к среднегодовому значению, то в прошлом году рост был близок к 60%. Застройщики активно осваивают средства по проектам, запущенным в последние 2,5 года. В этом году показатель продолжит уверенно расти из-за высоких запусков прошлого года. ▪️Несмотря на сохранение высоких продаж в декабре, средства на счетах эскроу сократились из-за монструозных раскрытий (>800 млрд, в два раза больше предыдущего рекорда). Раскрытия эскроу растут с октября вместе с более высокими вводами. Всего в прошлом году эскроу раскрылось на 3,7 трлн руб. – на 70% больше, чем в 2022 году. За погашением ОСЗ около 1 трлн из этих средств могли бы пойти на покупку земли, но сейчас застройщики чаще берут для этого бриджи (даже под 20%). А представьте, что эти деньги превратятся в отток капитала. На секундочку, это ~$10 млрд – значимая величина для валютного рынка. 💬 На недавней конференции для застройщиков Сбер раскрыл гросс-притоки на эскроу. Посмотрим, как менялась доля зеленого банка в продажах жилья на первичном рынке. В 2022-2023 гг. доля Сбера в притоках на эскроу росла, и к сентябрю 2023 г. достигла максимума в 58%. Но с конца года доля пошла вниз и, судя по всему, в ближайшие месяцы вернётся к уровням 2022 года. По ипотеке мы уже видим сильное сокращение доли – если в декабре по госпрограммам Сбер выдавал 60% от всех кредитов, то в январе уже 53%, а в феврале будет около 40%. Такова цена введения комиссий... @DomusVerus

Один 5-минутный пост вместо часов на новости С пятницей, ув. друзья. Через неделю состоится очередное заседание ЦБ РФ, а значит сегодня у регулятора начинается «неделя тишины»: в этот период ЦБ не выпускает никаких аналитических обзоров и не дает комментариев, чтобы не создавать рыночную волатильность. У журналистов и аналитиков тем временем начинается «неделя суеты»: в ближайшие дни во всех газетах будут выходить всевозможные превью к решению ЦБ, комментарии и т.д. А затем еще столько же аналитики будут обсуждать само решение. Мы предлагаем вам сегодня потратить ~5 минут, прочитать один пост (наш) и больше не вспоминать о ключевой ставке до следующего заседания ЦБ в марте. И вот почему. ▪️Предстоящее решение станет самым предсказуемым за последние месяцы. Нет сомнений в том, что ставка останется на неизменном уровне. С одной стороны, резкое торможение инфляции в декабре-январе (с 10-12% до 5-6% м/м SAAR), снижение инфляционных ожиданий населения и замедление потребительского кредитования фактически исключают сценарий повышения ставки. Кроме того, повышение ставки уже дает свои плоды – сберегательная активность населения возросла: в IV кв. 2023 г. люди направили на сбережения 15,1% своих доходов (максимум с IV кв. 2010 г.). Около трети прироста сбережений без учета долга – инвестиции в новое жилье.   ▪️С другой стороны, устойчивость снижения инфляции пока неочевидна, ценовые ожидания предприятий в январе выросли и находятся вблизи многолетних максимумов, а экономическая активность остается высокой. Кроме того, в январе потребительские настроения резко выросли – индекс потреб. настроений достиг максимума за всю историю наблюдений с 2013 г., в том числе из-за дефицита на рынке труда и высокого роста зарплат (более 13% в номинале в 2023 г.). В этих условиях не стоит рассчитывать и на снижение ставки на пятничном заседании.   ▪️Сохранение ставки ожидают и консенсус, и финансовый рынок, поэтому такое решение не отразится ни на фондовом рынке, ни на курсе рубля. Основное внимание будет сосредоточено на обновленном макро прогнозе и публикации первого в российской истории резюме обсуждения по КС. Это любопытно, но вряд ли в этот раз мы узнаем там что-то новое, чего не сказал А. Заботкин во вчерашнем интервью.   💡Скорее всего, ЦБ повысит прогноз по росту ВВП в этом году, но сохранит прогноз по инфляции на конец года вблизи 4-4,5%. Мы ожидаем, что инфляция в ближайшие месяцы сохранится вблизи текущих значений в месячном сезонно-сглаженном виде (при стабильном валютном курсе). На конец года ожидаем ее снижения до 4,5-5% г/г – чуть выше ожиданий регулятора. Тем не менее, при сохранении текущей картины по инфляции ЦБ сможет перейти к снижению ключевой ставки в апреле, а в оптимитическом сценарии даже в марте. На конец года ожидаем снижения ставки до 10-11%.   P.S. Отдельного комментария заслуживают быстрые темпы роста корпоративного кредитования, несмотря на высокий уровень ставок. Помимо работы ВПК это происходит по нескольким причинам: а) реализация новых инвестиционных проектов бизнеса, поддерживаемая бюджетными средствами, промышленной политикой, уходом иностранных компаний (импортозамещение) и изменением логистических цепочек; б) происходило замещение внешнего долга внутренним рублевым; высокая ставка вроде должна это изменить...но вместо рублевого долга просто начинает быстро расти долг в юанях (чем выше ₽ ставки, тем больше стимулов занимать в др. валютах); в) проектное финансирование жилья: сейчас застройщики осваивают средства по проектам, запущенным в течение предыдущих 2,5 лет. По инерции высокие темпы здесь будут сохраняться в ближайший год-два, учитывая рекордные запуски проектов в прошлом году.   🗝 При этом необеспеченное потребительское кредитование уже сильно замедлилось – влияют не только высокие ставки, но и макропруденциальные меры. Скорее всего, так может продолжаться в ближайшие годы: темпы корпоративного кредитования будут высокими при умеренных темпах потребкредита. Такая ситуация соответствует переходу экономики на инвестиционную модель роста. @DomusVerus

Цены на недвижимость в январе: теряем равновесие #monthlyprice По свежим январским данным смотрим, как реагируют цены на текущую непростую ситуацию. ▪️Средние цены на первичном рынке выросли на 1,0% м/м до 149,9 тыс. руб., на вторичке — на 0,8% до 103,7 тыс. руб. Цены немного подросли, но скорее по инерции (либо из-за сглаживания индекса). А вот на уровне регионов видим сильные колебания: ▪️Москва удивила. На первичке цены снизились на 0,5% м/м до 293,2 тыс. руб., а вторичка продолжала расти (+0,9% до 280,5 тыс.). Правда, вторичка ещё не переписала максимумы июня 2022 (283 тыс. руб.). Схожая картина рисуется и по более оперативному индексу. ▪️Уверенный рост цен на первичке и вторичке сохраняется в ряде крупных регионов: • Казань (+3,7% и +2,0% м/м) • Хабаровск (+2,9% и +0,9%) • Кемерово (+2,7% и +0,5%) • Челябинск (+2,6% и +2,7%) • Ростов (+2,5% и +1,4%) • Саратов (+2,5% и +2,5%) Сказывается опережающий рост зарплат вкупе с региональными мерами поддержки. ▪️По моментум-индикатору цены начали снижаться уже в 8 регионах на первичке и сразу в 16 на вторичке. Вечно падающие и самые низкие по РФ цены в Ингушетии (-11% г/г и -4% м/м до 38 тыс.) заразили вторичный рынок близкой Чечни и далекой Чукотки (-3% м/м). 💡Что дальше? Рынок потерял равновесие и в ближайшее время будет пытаться вновь нащупать его. Спрос ограничили, но не все застройщики готовы пойти на снижение цен и скорее будут откладывать запуски. При этом, несмотря на ослабление, спрос остаётся на высоком уровне — заявки на ипотеку поступают, а льготные программы действуют до июня. Судя по всему, поиск устойчивого равновесия в этом году может затянуться. P.S. По обновленным данным, выдачи льготной ипотеки в январе снизились на 73%, а доля зеленого банка упала с 60% до 54%. Средняя сумма кредита в Москве обвалилась на 35% м/м до 5,8 млн, что могло сказаться и на структуре рынка, и на средней цене. На следующей неделе у нас будут данные по продажам во всех регионах — расскажем, как меняется рынок в начале года. @DomusVerus

​​Об облигациях застройщиков Продолжая тему инвестиционного покрытия публичных девелоперов, посмотрим на рынок облигаций. Все выглядит так, что облигации застройщиков предлагают хорошее соотношение доходности, умеренного риска и высокой ликвидности. Особенно пока рынок акций находится в длительной консолидации, а инвесторы разрываются между высокими ставками по краткосрочным депозитам, дивидендными историями, участием в очередном IPO и оценкой перспектив акций нового Яндекса. В общем, пока вы не потратили средства на что-то совсем рискованное, можно временно разместить средства под доходность от 16% годовых и потенциально более высоким доходом при снижении ключевой ставки. Математика простая. Если ставка и доходности ОФЗ снизятся к концу 2024 до 10% (именно такой наш текущий прогноз при инфляции ниже 5%), то на облигациях с погашением/офертой через два года, можно дополнительно заработать 3-4%. Не густо, но и потерять много не получится в случае ускорения инфляции и роста ставок. Так что там с застройщиками? ▪️На Мосбирже торгуются облигации около 20 компаний из строительного сектора разного размера и кредитного качества. На графике мы собрали только ликвидные выпуски застройщиков с объемом от 1 млрд руб. Оборот по наиболее ликвидным выпускам в среднем 10-20 млн руб. в день (они выделены жирным), что позволяет без потерь зайти и выйти из позиции с объемом в несколько миллионов. ▪️В среднем доходность облигаций крупных застройщиков на 300 базисных пунктов выше доходности аналогичных госбумаг: ОФЗ предлагают на 1-2 года 13-14%, а облигации застройщиков 16-17% годовых. Это достаточно высокий спред для облигаций крупных компаний. ▪️Риски отрасли остаются повышенными в глазах инвесторов – во многом по инерции рынок закладывает то, что было до перехода на эскроу: высокие просрочки по ПФ, обманутые дольщики и все такое. Со временем устойчивость новой схемы финансирования стройки станет очевидней. Мы уже писали о Парето-улучшении. 2024 год с ограничением льготных программ как раз подходит для такой переоценки. Справедливый спред к ОФЗ видим через год на уровне 200 б.п. для рейтинга А- и выше. ▪️У застройщиков почти нет выпусков с дюрацией больше 2х лет. Многие компании размещали облигации в 2020-2021гг. и в ближайшем будущем будут рефинансировать свои долги. 💡К примеру, срок погашения подошел по выпуску Самолет1P9 на 10,4 млрд руб., размещенному в марте 2020. И компания выпускает новый выпуск СамолетP13 на 10 млрд. Завтра закрывается книга на участие в размещении: ▪️По нашим оценкам, новый выпуск Самолета станет одним из самых популярных среди частных инвесторов. На размещении могут собрать более 20 тыс. заявок. Популярность на размещении – залог ликвидности облигаций. Если на старте поучаствовало несколько тысяч человек, то в стакане всегда будут объемы на покупку и продажу с небольшой разницей между bid и ask. ▪️По новому выпуску СамолетP13 купон составит 15,75-16% (по ожиданиям самой компании) с выплатой ежемесячно. При таких параметрах эффективная доходность к оферте через 2 года 16,9-17,2% годовых, что выше других выпусков Самолета (~16%). Цена может быстро подняться до 101% от номинала, а в перспективе 1 года до 104% при снижении ключевой ставки до 10% и доходности облигации до 12% годовых. В этом сценарии полная доходность выпуска может достичь в первый год 20%. 🗝 Для выбора среди других эмитентов важно смотреть не только на кредитный рейтинг, но и соотношение распроданности и стройготовности проектов у застройщиков. Мы делали такой анализ три месяца назад. Скоро обновим график по свежим данным. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. @DomusVerus

​​Ипотека в январе: могло ли быть хуже? Вчера вышли финальные данные по ипотеке от ЦБ за декабрь, и аналитики вовсю обсуждают итоги года по выдачами, льготным программам и т.д. Но мы живем в мире, когда то, что было важно 30-го января уже не важно 31-го. Сегодня, в свете происходящего с льготными программами и комиссиями со стороны банков, все с нетерпением ждут результатов января, чтобы откалибровать свои годовые прогнозы и перестроить стратегии. Итак, по оперативным индикаторам собрали предварительные итоги января 2024-го. Вот они, свежие и горячие: ▪️Все, наверное, и так знают, но на всякий случай: январь-февраль – сезонно самые слабые месяцы. В эти месяцы выдачи ипотеки падают на ~40% от уровня декабря (так было в 2018-20 и 2022 годах). ▪️В январе’24 выдачи ипотеки в РФ на первичном рынке по ДДУ упали аж на 70% м/м – такого падения мы никогда не видели. Но благодаря рекордной базе в декабре в целом это число нормальное (28 тыс. ипотек против 27 тыс. в среднем в 2017-2023 гг.) Снижение было по всем госпрограмам: льготная ипотека -74%, семейная -64%, дальневосточная -60%, IT -67%. ▪️На вторичном рынке ситуация чуть иная – выдачи упали меньше (на ~50%), но и база декабря у вторички была ниже. ▪️Средняя сумма кредита по льготным программам сократилась с 5,4 до 5,1 млн руб. (-6% м/м) в основном из-за снижения в Мск: cредняя сумма сократилась сразу на 35% с 9,0 до 5,8 млн руб. ▪️Больше всех пострадали столицы. Ожидаемо – это эффект сокращения предельного размера льготной ипотеки. В Мск выдачи по всем госпрограмам упали в 4 раза (до ~31 млрд руб.), а по льготной – аж в 8 раз (~5,8 млрд). Аналогичная ситуация в СПб – выдачи по госпрограммам упали в 5-6 раз. В остальной России выдача льготных кредитов в январе сократилась в 3 раза м/м. Как мы писали, регионы уже 2 года чувствуют себя лучше столиц. ▪️По оперативным данным Домклик, выдачи ипотеки у Сбера в январе могли упасть на 65% (в том числе до 80% по ДДУ). То есть хуже, чем в среднем по рынку (-70% у всех по льготке). А у кого чуть лучше? Очевидно, у тех банков, кто не ввел комиссии. Но и у них падение относительно декабря до 40%. Это лучше или хуже прогнозов? ▪️Это чуть хуже, чем мы закладывали в своем прогнозе. Это может означать, что по году падение продаж будет несколько ниже 25-30% и может составить 30-35%. Но может и не составить, если банки будут разворачивать ситуацию с комиссиями. Что будет в феврале? 💡Ужесточение условий по госпрограммам продолжит влиять на выдачи, но объемы могут подрасти из-за большего кол-ва рабочих дней. А к марту желающие запрыгнуть в последний вагон льготной ипотеки разгонят рынок снова. Будем ожидать восстановления, наблюдать и делиться с вами. @DomusVerus

Обзор банковского сектора: мощный хук от Банка России Сегодня состоялась пресс-конференция директора Департамента банковского регулирования ЦБ РФ А. Данилова с подведением итогов работы банковского сектора в 2023 году. Об этих поговорим чуть ниже, но сначала о тезисах с пресс-конференции, мимо которых мы пройти просто не могли. Так вот. А. Данилов достаточно ясно дал понять, что в расчетах, которыми банки поделились с ЦБ, есть "элемент лукавства". В частности, некоторые банки закладывают в расчет будущее увеличение макронадбавок к ипотеке с высокой долговой нагрузкой или ужесточение нормативов ликвидности.

То есть иными словами, банк хочет, чтобы Минфин компенсировал ему выдачи кредитов с высоким риском. Как вам такое вообще?

В общем, в ЦБ считают, что с доходностью по ипотеке у банков все в порядке, ROE то ним была "сильно выше 20%". Да, доходность действительно упала после ужесточения параметров льготной ипотеки со стороны правительства, но о том, что выдачи стали убыточны (привет Сберу и ВТБ) речи не идет. Интересно, что прямо во время выступления Данилова прошла новость о снижении размера комиссий Сбером (хотя еще пару дней назад утверждалось, что этого не будет). Через несколько часов, правда, Сбер эту новость опровергнул. Не будем гадать, что произошло и почему, но сегодняшний раунд однозначно за регулятором! Полагаем, что ситуация скоро разрешится, но после такого выступления банкам придется попотеть, чтобы объяснить причины убыточности. Ну а теперь немного о результатах сектора в декабре 2023: ▪️Корпоративное кредитование продолжает расти высокими темпами (+1,8% м/м, +20,1% за год), несмотря на высокие ставки. Бизнес занимает средства для финансирования текущей деятельности в ожидании выплат из бюджета. По всему году из 12,2 трлн прироста портфеля только 3 пришлось на внешний долг и нерезидентов, ещё 1,4 – на проектное финансирование, а остальные 7,8 – финансирование текущей деятельности и новые проекты. Каждый месяц ЦБ находит разные основания "текущей деятельности" – в октябре были крабы, в ноябре – M&A сделки, в декабре – бюджетные контракты. Не терпится узнать, что будет в январе. ▪️А вот необеспеченное потребительское кредитование в декабре сократилось на 0,1% м/м (за год выросло на 15,7%). В отличие от корп. кредитования в ближайшие месяцы потребкредитование будут ограничивать макропруденциальные меры и высокие ставки. ▪️Ипотеки в декабре выдано на 2,9% больше (785 млрд руб.), чем в ноябре. Более 80% – ипотека с господдержкой, выдачи которой выросли на 21% м/м, тогда как рыночная сократилась на 30% м/м. По итогам года портфель вырос на рекордные 34,5%. ▪️Остатки на эскроу счетах в декабре сократились на 2,4% до 5,7 трлн руб. В декабре раскрытия эскроу достигли астрономических 800 млрд руб. (321 млрд в ноябре) из-за высоких вводов жилья. С учетом высоких раскрытий в октябре, вводы в январе могут оказаться значимо ниже обычной сезонности. 💬 В целом по декабрю все уже было ясно давно, гораздо интереснее, что происходило с рынком в январе. Об этом мы расскажем завтра! @DomusVerus

Долгожданная инвестиционная модель роста? Банк России опубликовал мониторинг предприятий. ЦБ опрашивает более 14 тыс. компаний про изменение объемов производства, спроса, цен и т.д. Раз в квартал появляются результаты опросов по инвестиционной активности бизнеса. Поговорим об этом подробнее. ▪️Индекс инвестиционной активности бизнеса находится на максимуме с 2008 г. В IV кв. показатель превысил среднее значение 2010-2021 гг. почти в 5 раз.  Последний раз так много компании инвестировали только в перегретой экономике 2005-2008 гг. до того, как случился финансовый кризис. ▪️Наибольшая инвестиционная активность зафиксирована в обрабатывающих производствах, выпускающих инвест. товары. Также активность высокая в электроэнергетике, добыче и других пром. отраслях. Меньше всего инвест. активность выросла в секторах близких к потребителю: торговля, с/х и услуги. В строительстве индекс инвестиционной активности ниже среднего значения по экономике, но в 2010-2021 гг. индекс в стройке вообще был отрицательным, а текущие значения находятся вблизи исторических максимумов. ▪️Эти тенденции фиксируют и данные по ВВП. По нашим оценкам, в 3 кв. 2023 г. инвестиции в основной капитал на 10% превышали долгосрочный тренд. Для сравнения – потребление д/х превышало тренд всего на 3,5%. Все это говорит о том, что экономика наконец-то переходит на инвестиционную модель роста. 💡Это было давней идей экономического блока – расти за счет инвестиций, а не потребления или экспорта, т.к. такой рост может повысить потенциал экономики. Чем больше компании инвестируют в модернизацию производства и технологии, тем больше они смогут производить. Правда, инвестиции сейчас поддерживают бюджетные вливания, промышленная политика (льготные кредиты и др.) и замещение иностранных производств. Поэтому эффективность таких инвестиций вызывает вопросы. 🏭 В общем, ближайшие годы – время крупного бизнеса, больших (нежилищных) строек, инфраструктурных проектов. Изменится структура совокупного спроса: от потребления к инвестициям. @DomusVerus

​​Куда заведет реновация? Портфель строительства жилья, вероятно, сократится в 2024-2025 гг. Должны же высокая КС, бриджи по 20% и ослабление спроса наконец повлиять на запуски? Должны. И портфель сократиться должен. Но есть одна (не)маленькая деталь – реновация в Москве. На самом большом рынке страны есть кусочек, на который никто не смотрит, потому что нет данных. А кусочек этот уже стал заметным. Мы по крупицам собрали информацию о программе реновации и спешим поделиться моделькой будущего рынка Москвы. ▪️Старт нынешней программы был дан в 2017: • Всего к переселению предназначено 5175 домов, 350 тыс. квартир, 16,4 млн кв. м и 1 млн жителей. В программе преимущественно дома 1957-1968 гг. постройки по типовым проектам индустриального домостроения. • Предполагается построить более 20 млн кв.м до 2032 г. Условиями подразумевается переезд в «равнозначную квартиру» – в том же районе, не меньше жилая площадь и число комнат, улучшенная отделка. При этом обычно общая площадь больше, как минимум, за счет кухни. Также есть возможность докупить дополнительную площадь (со скидкой 10%) и машиноместо (со скидкой 40% к рыночной цене). • Лишние площади и машиноместа предлагаются к продаже всем желающим. Какие квартиры и по какой цене строятся в Москве по программе реновации можно посмотреть на сайте Фонда реновации, и даже что-то прикупить. Текущие результаты реновации публикуются на stroi.mos.ru: • уже введено 4,3 млн кв.м (304 дома) • ведется строительство 4,1 млн кв.м (220) • проектируется 4,1 млн кв.м (208 домов) • на 9,8 млн кв.м подобраны 602 стартовые площадки • начато переселение 150 тыс. человек из 949 домов. В 2024-2026 гг. правительство Москвы собирается увеличить в два раза темпы реализации программы реновации. Планируется построить 6,5 млн кв. м жилья, в том числе 6,2 млн по реновации. На эти цели в бюджете города выделены 1,1 трлн руб. на три года. Пик вводов будет до 2027 г. на уровне 3-4 млн в год, по словам Сергея Собянина. Для сравнения в 2023 по реновации введено 1,2 млн кв.м, а в 2024 планируется ввести 1,9 млн кв.м (при коммерческом вводе ~6 млн кв.м жилья). 💡По нашей модели, строительство жилья по рыночным проектам может снизиться с 17 до 15-16 млн кв.м, но за счет реновации общий портфель стройки в Москве вырастет с 21 до 23 млн кв.м. Доля реновации уже 20%, а поднимется до 25% по портфелю (~6 млн) и до 35% по вводам (3-4 млн). Реновация участвует и в программах комплексного развития территорий (КРТ). По КРТ запланировано строительство больше 23 млн кв. м жилья, из которых 5,2 млн – по программе реновации. А что в других городах? Программы столичных масштабов пока не реализуются, но все ещё впереди: ▪️В 2021 стартовала реновация в Мособласти с амбициозным планом переселить до 0,9 млн жителей за 10 лет, как и в Москве. Но пока сформировано 85 проектов для 50 тыс. жителей, а реализуются единичные проекты в крупных городах. ▪️В Санкт-Петербурге реновация сейчас заморожена. Раньше основным оператором программы была компания СПБ Реновация, вошедшая с 2022 в ГК Самолет. Известно, что за счет этой покупки земельный банк Самолета пополнился на 6 млн кв. м (общий банк 46 млн в начале 2023). В ПД мы нашли проекты СПБ Реновации на 1,5 млн кв.м общей площади, из которых 1 млн уже введен в эксплуатацию в 2017-2023 гг. Кстати, мы уже писали, как ПИК отдал свое лидирующее место в стройке Самолету по данным ПД и почти не растет по выручке. Но эти данные не включают реновацию. Поскольку ПИК не раскрывает операционные показатели с 2021, оценить долю реновации проблематично. Но 2 года назад были новости, что ПИК получил подрядов по реновации на 2 трлн руб. из 6 трлн, и может заработать на них до 200 млрд (при уровне целевой маржи в генподрядах 10%). 🗝 Когда эпоха суперприбыльной и масштабной стройки подойдет к концу, возможно, наступит эпоха господрядов и регулируемой маржи. Будем и дальше следить за темой реновации – программа может занять существенную долю в бизнесе застройщиков и удовлетворить значительную часть спроса на жилье в крупных агломерациях. @DomusVerus

Сколько стоит Самолет? Сегодня мы приготовили для вас что-то уникальное. Насмотревшись фильмов про инвестбанкиров, запускаем инвест. покрытие публичных застройщиков: оценка стоимости, фундаментальные драйверы, апсайды, даунгрейды и вот это все. Начать решили с ГК «Самолет», и вот по какому поводу. В одном из интервью генеральный директор Антон Елистратов поделился мнением о справедливой стоимости акций. Случай, надо сказать, прецедентный. Мы помним один такой случай из 2008 с акциями Газпрома. Так вот, по мнению топ-менеджера, акции компании недооценены рынком примерно в 3-4 раза. Т.е. должны стоить не 3800, а 11-15 тыс. руб. Мы сделали собственную оценку, а также просчитали сценарий, при котором видение CEO может быть обоснованным. Итак, поехали: ▪️В октябре делали сравнительную оценку акций девелоперов на основе собственного показателя EV/DFE. Сейчас коэффициент Самолета снизился до 1,9 – среднего уровня для других компаний. Все благодаря покупке МИЦ и запуску новых проектов в конце 2023. Портфель в строительстве у компании увеличился за год в 1,7 раза с 2,9 до 5 млн кв.м жилья. Здесь Самолет стал №1 в РФ, обойдя ПИК. Средняя распроданность и стройготовность проектов снизилась до 30% и 35%, их соотношение 87% - среднее для рынка, но запуск новых проектов мог значительно увеличить долг по ПФ и снизить покрытие эскроу. Сам Самолет ожидает, что в 2024 продажи вырастут в 1,7 раза с 1,6 до 2,7 млн кв.м, выручка с 300 до 500 млрд руб. Наши оценки скромнее – 375 млрд. Рынок может просесть на 25-30%, что скажется на продажах и запусках новых проектов. ▪️Мы построили модель дисконтированных денежных потоков (DCF) с прогнозом до 2028 г. К этому моменту темпы роста Самолета снизятся до среднерыночных, а рентабельность EBITDA – с 27% до 20%, исторически среднего уровня для девелоперов. В 2020-23 рынок недвижимости в РФ рос темпом ~25% по выручке, а Самолет на ~60%. Рост себестоимости строительства отставал от роста цен. В результате, маржа выросла с 15% в 2020 до 27% в 2023 г. Вряд ли так будет продолжаться долгосрочно. 💡По нашей оценке, справедливая цена акций Самолета лежит вблизи 5300 руб. (премия к текущей цене 40%). Это предполагает вмененный мультипликатор EV/EBITDA 7,7-4,8x в 2023-24гг. Много для российских компаний, но такова премия за потенциал роста. Главный вызов для акций – сможет ли компания достичь амбиционных целей в 2024 г. ▪️По текущей EV/EBITDA Самолет торгуется на уровне 6,5х – с хорошей премией к другим компаниям. Рынок ждет продолжения опережающего роста компании. По показателю EV/NAV (cтоимость бизнеса/стоимость портфеля проектов) компания котируется на уровне 0,7х – также выше других девелоперов. Правда, это оценка портфелей годовой давности. За год и портфель мог измениться (в «плюс» для оценки), и ключевая ставка выросла в 2 раза (в «-»). ▪️Какой сценарий должен реализоваться, чтобы оценка Самолета в 3-4х выше была оправданной? Маржинальность бизнеса должна сохраняться на высоком уровне 27%, при этом компания должна расти темпом ~30% при том же объеме рынка и увеличить долю рынка втрое к 2028 – до 13%. Альтернативно рынок может расти ежегодно на 15% при росте доли компании в 1,5 раза – до 7%. При данных предпосылках стоимость компании может составлять 12 тыс. руб. – все, как CEO загадал! Правда для такого сценария все звезды должны сойтись воедино: рынок должен получить мощный импульс (сопоставимый со структурным изменением спроса), а компания должна расти еще и неорганически, то есть через ряд успешных M&A. 🗝 В целом, похоже, рынок действительно недооценивает потенциал Самолета, но о кратно более высокой стоимости на фоне ужесточения ипотечных мер говорить пока рановато. Отрасль стоит на пороге масштабных изменений, и в уравнении стоимости акций девелоперов сейчас слишком много неизвестных. Но будем держать руку на пульсе и еще расскажем, как полетит Самолет… на фоне других девелоперов. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией @DomusVerus

​​Вклад факторов спроса и предложения в динамику цен на жилье Давненько у нас не было лонгридов – исправляемся. Ранее мы выяснили, что в реальном выражении цены на жилье сейчас на 15% выше долгосрочного тренда. Основной рост случился в 2020-2021 гг. после запуска массовой льготной ипотеки. То есть вроде бы все очевидно – вырос спрос, выросли и цены. Но только ли из-за спроса? Может, другие факторы тоже играли роль, и если да, то какую и в каких регионах? Ответы на эти вопросы позволят оценить эффективность мер поддержки и дадут понимание, какие меры нужны рынку в дальнейшем. В общем, сегодня представим декомпозицию динамики цен на жилье на факторы спроса и предложения. Это позволит свежим взглядом посмотреть на рост цен в последние годы и поможет нам понять, чего ждать дальше. Как обычно, коротко ниже, а подробнее с графиками, аргументами, пояснениями и ссылками на научные публикации в PDF: ▪️Наш анализ построен на подходе, который предложил Shapiro (2022). В его основе стандартная модель спроса/предложения и допущение, что в каждый конкретный момент времени на рынок влияет только один шок – спроса или предложения. Если изменение цены сонаправлено изменению объема потребления, то движущим фактором является спрос. Если изменения цены и объемов разнонаправлены – это шок предложения. ▪️Мы адаптировали метод для рынка жилья. Используем месячные изменения цен и числа выданных ипотечных кредитов по всем регионам РФ (понимая все ограничения подхода). Для каждого региона строим VAR-модель и на основе остатков моделей классифицируем шоки спроса и предложения. Далее агрегируем шоки на уровень федеральных округов и РФ, используя веса регионов по выдаче ипотеки. ▪️С 2016 по 2019 гг. цены в основном росли из-за факторов предложения. В 2020 г. запуск массовой льготной ипотеки действительно привел к тому, что цены начали расти из-за возросшего спроса. Вклад спроса был высоким вплоть до апреля 2022 г. Затем спрос снизился и было логично ожидать благую коррекцию цен, но ее не произошло. ▪️Всему виной «ипотека от застройщика», из-за которой цены росли на падающих объемах продаж (модель идентифицирует это как фактор предложения, что не лишено смысла). Затем рост цен практически остановился, а в некоторые месяцы и в ряде регионов цены даже немного корректировались. Всего с 2020 г. цены выросли примерно в два раза. На факторы спроса пришлось примерно 60 п.п. роста цен, на факторы предложения – около 40 п.п. ▪️Со II кв. 2023 г. спрос вновь пошел вверх, а последние 4-5 месяцев на рынке и вовсе наблюдается невиданный ранее ажиотаж. Это отражается и на ценах – в 2023 г. цены выросли на 9%. Из них, по нашим оценкам, почти 7 п.п. обеспечили факторы спроса, 2 п.п. – факторы предложения. 🗝 Отметим, что вклад факторов предложения в динамику цен 2016-2023 гг. оказался более значимым, чем мы ожидали перед тем, как проделать это упражнение. А значит, идея вернуться к обсуждению поддержки рынка жилья через поддержку предложения (строительства) выглядит вполне себе оправданно. И застройщиков поддержим, и жилья будет строиться больше, и для покупателей цены в результате таких мер поддержки не улетят в космос, как раньше будут более привлекательными. @DomusVerus